SVB事件的漣漪效應

 兩星期前，美國聯儲局仍就利率政策發放鷹派言論。但上周矽谷銀行(Silicon Valley Bank，SVB)出事後，市場對聯儲局的加息預期全面降溫；對3月的加息預期，由半厘下調至四分一厘，全年利率峰頂的預期大降，甚至估計年底美息將轉向下跌。美國一家銀行出事，可能引發支持本地樓市的漣漪效應。

無庸諱言，去年美息帶動港元拆息上升，是觸發本地樓價調整、成交量回落的一個主要原因。踏入2023年，因為美國通脹數據穩定，市場一度預期美國加息步伐將放緩。但3月初聯儲局持續放鷹，認為美國就業數據強勁，需要持續加息。令市場一度調高美息上升的預期。

 

不過，SVB等銀行出事，似乎表示美國的銀行體系有其弱點，未必可再承受更高的利率。要避免更多銀行出現類似SVB的問題，聯儲局勢必要放慢加息步伐，甚至有需要提早減息。現時市場的估計，由現時至7月，有4次議息會議，聯邦基金利率可能上調三次，估計0.75厘，而年底前美息可能開始下調。

回看香港，港息方面，由於現時銀行體系結餘只有700多億港元，估計美息上升的話，港元最優惠利率跟隨上調的幅度會較過去為高。例如現時至7月，美息如上升0.75厘，估計港元最優惠利率或上調0.5厘。此幅度不算太高，料利率微升不會影響正在復甦的樓市。反而是市場開始預期利率在年底轉向下調，可能會推動在觀望的準買家提早作出入市決定，如市場沒有太多壞消息，料今年的住宅成交量可望回升至正常，即一手成交全年可達1.5萬宗，二手約4.5萬宗的水平。而樓價方面，受限於發展商手上存貨較多，即使市場氣氛改善，亦未必有太大的上升空間。

原文刊於信報網站2023年3月14日

聯儲局覆水難收？

投資市場焦點之一仍是美國聯儲局是否會在年內縮減買債規模(俗稱「收水」)，最終逐步加息。但每次聯儲局鷹派略為展示收水、加息的意向，總會遇到意外阻礙。可能真是應了一句──覆水難收？

早前聯儲局公報7月議息的會議紀錄，顯示多數委員同意經濟如持續好轉，可在年內降低購買資產的速度。而下一次的議息會議是今個月23日，如果真的要削減買債規模，較可能在當天公報。

 

不過，最大的變數之一仍是疫情。7月議息時，美國疫情正好處於低位，加上其他經濟數據表現理想，可能令聯儲局鷹派判斷是收水之時。但7月底，當地新冠肺炎個案持續上升。近期7天平均數是約16萬宗，約為1月上旬高峰期的61%。情況令人懷疑聯儲局是否可按步收水。

 歐美多國開始轉向「與病毒共存」的策略，簡單講即接受新冠肺炎為風土病，不再以完全根除為目標。理論上，如果疫苗有效(無論是防感染或防重症)而且普及率高，此策略有一定的合理性。畢竟，感冒也會死人，總不成為了防感冒就整個社會半停擺。

問題是，撇開疫苗對變種病毒是否有效此個科學問題。大家應該會發現，疫苗的打與不打、口罩的戴與不戴，在美國不只是醫學問題，也是意識形態問題，即使官商谷針，仍有相當比例人口拒絕打針、戴口罩。此情況持續，看來也難達成群體免疫。放在眼前的問題是，對一個高感染率，近期死亡率仍在1%左右的病毒，採取「共存」策略，究竟對經濟有何影響？

如果年底前美國的疫情未見改善。上半年經濟數據一度因疫情放緩而表現強勁，下半年可能難以持續。聯儲局未必可以按步收水；加上疫情不明，美國的加息步伐，應該會比2015年開始的那一次為慢。

上一次「收水」聯儲局在2014年10月停買債，在2015年底才加息，之後加息9次，期間香港最優惠利率只上升一次，幅度為0.125厘。歷史不會完全重複，上一次美息加而港息幾乎不跟，背後有眾多成因。沒有人可保證下次美國加息，港息也和上次一樣幾乎不變。但暫時看來，未來數年，本地最優惠利率較高機會維持於偏低水平。

當然，以上說的「加息」是最優惠利率的變化，至於與一般小業主按揭供款更直接相關的拆息，變化速度可能會快。金管局早前宣布將在9、10月發行400億港元票據，料會令銀行體系資金輕微減少。近月處於極低水平的拆息，料會輕微上升。低息因素對樓市的刺激作用，可能會略為減少。

原文刊於信報網站2021年9月7日

不宜高估停加息的利好因素

上周聯儲局放鴿，香港樓市氣氛即時升溫，周末新盤更錄得逾700宗成交。不過，在樓價已然高企的情況下，市民不宜高估利率不變的利好作用。

對仍在供樓的小業主而言，自然會歡迎利率維持偏低水平。而由上周末新盤熱賣、二手反價的報道來看，市場對美息在年內再上升的反應極為正面。雖然過去多年的紀錄顯示，按息走勢與樓價無明顯的關連，按揭利率升時，樓價可升可跌；反之亦然。不過，利率回升無疑對市場參與者有一定的心理壓力。

去年市場本來估計今年內美息有機會上調三次，而本地最優惠利率有較大機會跟隨。如果有其他負面因素同時出現，利率上升亦可能成為放大跌幅的關鍵。現階段聯儲局予人年內不加息的印象，在短線料會成為刺激樓市的強心針。

在中期影響方面，過去多年，美滙偏強時，港樓往往偏弱；而美滙偏軟時，港樓走勢往往較為強勁。由於聯儲局在表明今年不再加息之時，亦表示「縮表」會在9月暫停，形勢上美滙可能偏軟，或至少相對於其他貨幣的強勢減弱，為中長期香港樓價增加多一個支持因素。

不過，要留意的是，聯儲局突然華麗轉身，由預期今年加息3次改為不加息，多少反映美國，甚至環球經濟前景不甚明朗。美國債息倒掛、昨日亞洲股市普遍下跌，也是反映以上憂慮。
當然，本地整體上供應不足的基本因素持續，樓價大幅下調的可能性不大。不過，未來一段時間，減息的利好因素及減息背後經濟放緩的憂慮，料會在相反方向拉扯樓市。一面向好的情況，未必如投資者意願出現。

原文刊於信報網站2019年3月26日

總統出聲，能否煞停加息？

美國總統特朗普再次批評聯儲局加息步伐，明言不希望利率持續上升。總統出聲，聯儲局會否調整加息步伐？

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總統出聲 聯儲局會否減慢加息？

美國總統特朗普再次批評聯儲局，指出後者持續加息令他不悅；如果聯儲局繼續加息，他也會不停發聲批評。香港人對美國政治爭拗未必有興趣，不過言行出位的「侵侵」不希望加息，究竟會不會令美息升勢放緩，卻是值得討論的話題。

說起來，特朗普總統對聯儲局的批評可謂十分有趣。兩年前他參選之時，曾發言批評當時的聯儲局主席耶倫，長期維持低息環境，是討好奧巴馬政府。現時侵侵貴為總統，卻明刀明槍要求自己提名的聯儲局主席鮑威爾不要加息。當然，熱衷打破傳統的侵侵總統，大概不怕被批評雙重標準、打倒昨日的我。

一般指出，特朗普希望維持低息，有政治、經濟上的原因。11月中期選舉，眾議院全部席位及參議院1/3席位會改選。如果利率維持偏低，美國人可以較低成本借錢，社會氣氛有利執政共和黨選情。經濟上美元已經偏強，不利美國出口，總統自然不希望加息令美元更強。

經濟數據支持美國加息

問題是，其他經濟數據，包括通脹、失業率等，都支持聯儲局加息。雖然美國總統權力足以左右環球局勢，但體制上聯儲局卻獨立於行政部門，總統無從下令加減利率。聯儲局單是為了客觀經濟需求，9月都應該繼續加息。另一方面，如果總統一批評便改變立場，日後聯儲局權威將大受影響。侵侵近日的發言，反過來更令聯儲局不可能改變9月加息步伐。

不過，要留意的是：管制槍械、限制移民等議題，正反雙方都會有勢均力敵的支持者。但美國由政府到人民均債務高企，不會有多少人「喜迎利率上升」；與特朗普結怨已久的傳媒會在原則上批評總統不應干預聯儲局，但整體上民意料會支持總統壓抑加息的立場。

行事出格的特朗普，不怕得罪主流傳媒，將新聞界定位為「人民公敵」；恐怕也沒有什麼可阻止他由不同平台拉動民意炮轟聯儲局。總的來說，今年聯儲局維持美息上升的步伐暫難改變，但明年是否可按步加息，在特朗普治下，卻仍有不少變數。

說回香港樓市，在近日銀行結餘減少的情況下，美息再升，港息已沒有多少條件不跟加。按息上升，至少在情緒、氣氛上會左右大市；問題是近10年入市的業主防守力強，放盤補貨大都要支付3成辣稅，市場上難見放盤潮。市場缺盤局面不變的話，就算美國加息步伐不變，港息又全面跟隨，樓價仍難見重大調整。

原文刊於置業家居2018年8月25日

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侵侵VS聯儲局

以Twitter治國的美國總統特朗普，早前發帖批評聯儲局持續加息令他不悅，又認為加息令美元過強，對貿易對手有利，影響美國貨銷路及經濟復甦。究竟侵侵出帖是一時興起，抑或真是有意遏抑聯儲局，有待觀察。不過，美息升勢會不會因此收韁，卻值得討論。

理論上，聯儲局決策獨立於美國總統及國會，應該只按經濟環境制訂利率政策。在此個論述下，總統發言，不應該影響到聯儲局的加息決定。另一個極端是陰謀論：聯儲局與美國政府都由金融巨鱷控制。今次總統批評聯儲局，可能反映部分金融勢力的確不滿加息步伐。

真相可能在兩者之間--不論是那一個美國總統，無可避免會更傾向某些行業利益。聯邦基金利率持續上升，無疑會有利某一些人，而不利另一些人。而客觀上，加息有利強美元，多少會為美國出口帶來負面影響。

或影響來年美息走勢
先不論其出帖動機，現時應該沒有人會懷疑特朗普是一個非傳統的總統，雖然體制上聯儲局利率政策不需聽令於總統。但侵侵運用社交媒體的影響力，加上保守派傳媒的加持，可能會放大美國社會反對加息的聲音。畢竟，加息不似擁槍權、同志平權等議題，不同立場會有勢均力敵的支持者；正常情況下，不論經濟環境如何，美國應該沒有多少平民支持加息。比起操作其他議題，批評聯儲局加息太快，可能更有助特朗普贏取民意。

大膽估計，聯儲局為了顯示自己的獨立性，今年9月、12月較大機會維持原有加息步伐。不過，一旦侵侵發起的貿易戰令美國出現局部衰退/增長放緩，總統在Twitter再開炮批評聯儲局的可能性極高。聯儲局來年的加息步伐可能比今年走得更困難。

不過，要強調的是，即使息口停止上升，也不見得利好本地樓市，如果大環境是貿易戰持續，香港來年的經濟增長將較不樂觀；但維持偏低的利率，可望減少外圍因素對本地樓市的影響。

原文刊於信報網站2018年7月31日

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加息周期下的置業考慮

樓市屢現破頂個案，不少準買家對現時是否入市良機，仍是心大心細，一方面擔心政府造地乏力，供應長期短缺，樓價和租金會持續上升；另一方面又怕目前高追入市，未來樓價調整幅度大，而且加息期近，日後供款勢將持續增加。

對於樓價是否即將見頂，牽涉的因素太多，而且當中主觀預期往往多於客觀證明──以供應為例，究竟在「大辯論」之後，土地供應會否轉趨暢順，便完全難以客觀評估。對置業人士來說，最理想的情況當然是樓價偏低時入市，但此種情況可喻而不可求。與其嗟歎時不與我，不如計算自己是否可以承擔起現時的樓價及未來的供款。對比起供應難測，至少息口走勢有點客觀根據。

港息大致上要跟隨美息走勢；當談到美息上升預期時，一般會參考聯儲局公報的點陣圖；亦即聯儲局官員對未來利率預期的圖象化結果。3月聯儲局上調利率後，聯邦基金利率為1.5至1.75厘。而點陣圖顯示聯儲局官員的中間意見認為2018年美息應處2.1厘，而2019年應處2.9厘，2020年應處3.4厘水平，而長線的預期是美息應處2.9厘水平。

此是市場估計年內美息再升兩至三次，2019年加息三次，2020年加息兩次，之後利率見頂的主要根據。以此計算，未來2年多，美息合共約有八次上調，潛在加幅約2厘。有意入市的買家，倒不如以加息2厘為準，看看未來按息持續上升後，自己的負擔水平，再決定是否入市。
以400萬元按揭貸款，25年還款期計：在按息為2.15厘時，月供為17248元；當按息為4.15厘時，月供為21446元，供款增加4198元或24%。

在按息為2.15厘時，借400萬元，25年還款，月入需要39558元才可通過壓力測試；如果按息累積上升2厘，而借款人收入不變，供款佔入息比例會上升至54%。如果準買家認為此水平的供款負擔在可以接受的水平，又或有信心自己收入增加可應付供款上升，大可「去馬」入市。

當然，聯儲局點陣圖只反映一時一刻的官方意見；萬一經濟前景不似預期，聯儲局諸公要改變立場也完全沒有責任。但以美國此類成熟經濟體而言，未來出現高增長，需要大幅加息調控的機會不大。聯儲局的點陣圖仍是可供參考的重要數據。

原文刊於信報網站2018年5月1日

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儲局將換班 美加息步伐會加快？

聯儲局9月加息後，當時局方估計至2019年，美息還會再升1.5厘；但現任主席耶倫將於明年2月任滿，現時呼聲最高的接任人泰勒卻被視為加息鷹派，美息升幅可能較9月估計為高。如果美國加息步伐加快，對香港樓市又會有何影響？

耶倫即將任滿，特朗普總統將於短期內宣布下任儲局主席。現時呼聲最高的是被視為加息鷹派的泰勒（John B. Taylor）。在本周傳出他可能接管聯儲局後，市場即時反映是美元滙價升、金價下跌。

近2年美息回升，本地最優惠利率暫時未跟隨美息上升，但因應美息上升，香港金管局持續發行外滙基金票據，效果是市場資金抽緊，令拆息上升。最影響小業主供樓的一個月拆息，由7月的0.41至0.43厘，至9月底升穿0.5厘，至本周三，已升至0.64857。如果美息步伐加快，料本地拆息將進一步上升。

根據過去的數據，利率上升不一定推低樓價，但加息初期料會對市場氣氛有一定影響。泰勒被委任一旦確認，料會短暫影響市場氣氛。不過，長綫而言，即使聯儲局出現鷹派主席，亦不宜過分放大其影響。

泰勒曾創出一套計算理想聯邦基金利率的標準，據有關標準，在現時經濟條件下，美息加幅應為2.2厘。此是其人被視為鷹派的基礎，問題在於，2.2厘的加幅，其實只是比早前聯儲局估計的1.5厘高0.6厘左右。即使泰勒接掌後順利將美息再推高2.2厘，美息升至3.35厘，升幅仍屬有限。

美核心通脹偏軟 制約加息空間
當然，此間存在一定變數，定出標準是一回事，主事人是否根據自己的標準加息又是另一回事。美國核心通脹偏軟，一定程度上會制約美息上升空間。在美息走勢以外，亦要留意本地因素，一來以最優惠利率計，本地利率暫時仍有不跟足的條件；而一個月拆息雖然上升，但H按的「H+」部分，卻由去年的一般H+1.7厘，下調至H+1.3至H+1.4厘。一來一回，新借用H按的業主供款增加仍然有限。

當然，新批按揭去到H+1.3水平，息差再減的空間有限，相反拆息本身料會隨美息回升。輕微加息對大市未必有大影響，但作為借款人，卻宜對加息早作財務準備，以減少未來加息的影響。

原文刊於置業家居2017年10月28日

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息口趨升 惟低息環境將持續

6月份美國聯儲局上調利率，由2015年底計，已是第四次上調，幅度合計一厘；但香港各家銀行的最優惠利率未見跟隨，加上美國聯儲局預期長期聯邦基金利率維持在3%水平，往後即使港元利率緊隨美息上升，仍處於相對偏低水平。

由於美國在減息周期時，香港銀行未有緊隨美息下調，加上銀行體系結餘高企於近2600億元水平，本地銀行在聯儲局議息前已表明，最優惠利率暫時不會跟隨美息上升；甚至在美國加息後，本地銀行仍然估計，下半年美息再加，仍有條件維持利率不變。

在聯繫匯率之下，美息與港息的長期走勢會趨向一致，因此，在聯儲局表明美息在未來2年持續上調的情況下，置業人士宜為未來利率上升在財務上早作準備。但另一方面，由於聯儲局估計，2017年會加息3次，意味下半年有一次利率上調，而2018、2019年將各加息3次，2019年聯邦基金利率處於2.75厘至3厘水平。而聯儲局又估計，聯邦基金利率的長期預估中值維持在3厘，意味未來2年，美國會累計加息1.5厘。假設港元利率在2018年起緊跟美息上升，現時不足2厘的新造按息，大概會升至3.4厘水平。

當然，「預估中值」云云，不過是一眾聯儲局官員今年坐下開會得出的數字。因應經濟數據變動，預估數值可以隨時修訂。不過，現階段可以理解為：參考現時經濟表現，聯儲局認為美息升至3厘水平已足夠—既不特別刺激借貸需求，又可控制通脹，也預留未來需要刺激經濟時的減息空間。

如果聯儲局的估計未有大幅偏離現實，便表示港息未來數年的上升空間不大—可能只有1.5厘水平；以還款期25年計，按息較現水平上升1.5厘，月供會增加18%。

由於近年批出的銀行正規按揭，借款人都需要通過壓力測試，按揭供款雖然會因為加息而上升，但應該仍在可負擔水平。反而是近年透過發展商一按購入新盤單位的買家，宜小心計算，2、3年後港息上升，而發展商一按優惠期又完結時，對自己財務的影響，並早作安排。

原文刊於經濟日報網站2017年6月21日

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美息上調幅度或有限 樓市影響微

早前英國脫歐，美國聯儲局亦暫緩加息，加上歐、日推出負利率政策，投資氣氛改善，環球股市反彈，本地多個新盤亦出現首批即日沽清的盛況。雖然近日市場估計聯儲局9月加息機會上升，但不論結果如何，對現時偏向樂觀的樓市，未必有太大影響。

一般認為聯儲局對是否加息分開鷹、鴿兩派。前者認為美國經濟已回到上升軌道，尤其是通脹率及失業率數字已達目標，不正常的低息期已延續過久，希望利 率重回正軌，也由此為未來可能出現的經濟危機儲定減息彈藥。相反，鴿派認為美國經濟增長未穩固，尤其是勞動參與率低、職位增長未理想，更擔心在其他貨幣偏 弱時加息，會推高美元滙價，不利出口。

參與口水戰的，除了聯儲局現任官員，也包括兩位前主席，其中伯南克認為聯儲局事實上不想加息，而格蘭斯班卻認為市場低估聯儲局加息的速度及幅度。本周焦點是現任主席耶論在周五的央行會議上會否透露任何方向。

長綫而言，美國利率政策轉向當然是左右本地樓市的重要因素。一旦本地按息跟隨美息上升，意味按揭供款支出增加，壓力測試的標準如不放寬，按息上升意味同等收入人士可借取的按揭金額減少。另一方面，美息上升，意味美元及與之掛鈎的港元轉強，同樣不利本地經濟及資產價格表現。

當然，短期而言，美國聯儲局對加息的態度對本地樓市的影響不大，原因之一在於兩派觀點爭持不下，美國難以大幅加息，一般估計，就算開始加息，年內美息上調的幅度或者只有0.25厘，而本地最優惠利率及拆息仍然有不跟美息上調的條件。

本地樓市的參與者，即使是自住用家，入市時都有明顯的投資考慮；樓價看跌時，用家入市意欲亦平平，但樓市看升，尤其是「當頭起」時，用家的入市意欲卻高漲，近日新盤銷情旺、個別新盤入票逾萬張等，都可由買家「寧買當頭起」的傾向解釋。

不論美息在9月是否上調，也不論港息是否即時跟進，只要幅度較慢，對買家心理預期的影響應該不會太大。年底前估計樓市會維持相對暢旺的局面。對用家 來說，與其估計何時加息，不如早早計好數，估計利率一旦恢復正常（美國個別主張加息的聯儲局官員提過，美息應恢復至3厘水平），對自己財政的影響，才作出 入市決定。

原文刊於經濟日報網站2016年8月24日

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樓市的主流意見？

官方及私人的指數雖然都反映樓價自高位下調一成多後開始企穩，但主流意見(包括媒體)似乎仍認定樓價仍會反覆向下，某大行更估計樓價仍會跌三、四成。筆者嘗試看看兩個主要外圍因素，再回頭審視我們日常接觸普遍的樓市看法。
說主流意見認定樓價向下，可由幾則按揭新聞看出端倪：負資產宗數破千宗、樓按年期貼近歷史高位、發展商為一手新盤推出免壓測、只供息的按揭、財務公 司把手上按揭資產打包轉手。以上按揭市場上的幾個發展，無一例外被媒體演繹為樓市凶兆；負資產等同壞賬、按揭年期長反映借盡的情况、發展商要用特製按揭催 促入市顯示清貨需要和財務公司亂做按揭制造次按風暴等。
目前的樓價無疑偏高，樓價的調整，似乎已觸發部分過去觀望的買家入市。在任何角度看，由高位回落一成多的樓價仍屬偏高，但市場心理似乎已開始接受此 水平的樓價。偏高樓價在港已歷時多年，其中成因可能是本地供應問題、外來買家的因素、外圍量寬的影響和超低息的造就。種種可能和原因當中，筆者相信，美國 和中國兩者皆有着主宰的份量，今次先談美國因素。
美國因素
美國去年退市，年初加了一次息，數月前聯儲局主席耶倫預期在「未來數月」再加息。結果數月過去，美息維持不變，以利率期貨看，似乎大家都不預期美息 能有大升空間。一般分析指聯儲局未能按步加息，原因是新公布的就業數據轉差；新增職位數據不理想，自然是聯儲局對加息轉趨審慎的原因之一。但與勞動市場互 扣的其實是整體營商和投資市場的環境卻一直在變。
近期美國股市有一個罕見的集體現象：眾多上市企業股東都在回購公司股份。說他們看好後市，他們卻沒有把資金用於擴充業務；說他們看淡後市，卻用真金 白銀回購公司股份，讓股價堅實。說來說去，就是一眾股東找不到比回購公司股票更好的投資。本來有人辭官歸故里、有人漏夜趕科場，看好看淡就是自由市場的特 性，一家半家企業股東回購股份，可能只是個別事件；目前的情況卻是大量企業都在回購公司股份，原因何在？
出現普遍回購的原因，可能與股東認定聯儲局接受不了股票市場價格大跌有關：聯儲局延續低息政策，表面上在穩定就業市場，但內裏的目標，就是指向「不 容許美股大跌，影響財富效應從而推低消費」。每次聯儲局暗示要加息，股市下跌，主席耶倫便按兵不動，更是坐實聯儲局「保持財富效應>刺激消 費>維持就業市場」的策略。支持股市去保消費和就業，於2015年的中國A股也發生過，只是手法略有不同、對自由市場的認知有落差而已，並不是什麼 創新做法。
市場既然認為聯儲局不容股市大跌，股東回購公司股份便是相對風險不高、穩回報的作為，與其冒險擴大投資，不如買自己公司股票穩陣。
央行政策市下的資產市場
由國際環境看，歐日加碼推出量寬，應該是美國退市而加息的良機；反正熱錢仍然四處流竄，聯儲局收水，只要有人持續放水，美國企業仍有平價融資渠道。 此中道理就是「有人頂檔、早走早着。」因此耶倫幾年前已在叫嚷加息、退市，只是通縮陰霾一直在糾纏；然而，歐日最近再推負利率，這代表美國其實毋須急於加 息，因為那「頂檔的人」將會由短工變長工！在此情況下，預期未來美息上升不會急，步伐也不會大。
再進一步看歐日央行的政策，是明確以防止通縮為要務，在各國聯手下，未來一段時間將可能在溫和通脹的機會較高。如果大環境是溫和通脹、相對低息，對資產價格的預測便不宜過於悲觀。
過去3年，不時聽到市場分析指美股見頂，說了幾年，美股仍是在高位運行，這些分析雖然沒有錯、但也沒有對，如果市民聽了而去沽美股，這是市民的演 繹。美股的高價位、高P/E在在反映今天是「央行政策市」，類似的情況也在本地樓市出現，樓價見頂的分析說了幾年，目前較高峰稍回仍是在高位運行。
說到底，升升跌跌的預測誰都會說，「估市」欠了具體時間，不過是泛泛之言，無太大參考價值。當然，今時今日除美國因素外，中國也不容忽略。左看右看，中國因素亦是最難拿捏的。至於此對本地樓市有何影響，稍後再談。
王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2016年6月14日

為加息作準備

美國聯儲局6月未有加息，加上聯儲局主席耶倫在議息後又表示目前未有加息條件，未來加息步伐放緩。在加息陰霾稍見退去的情況下，往年暑假例淡的本地樓市，估計可維持相當暢旺的局面。

對於利率走勢，部分本地持貨業主可能會認為，「最佳」的情況是聯儲局每次議息後都維持利率不變，港息隨美息維持低企，樓價水漲船高；「次佳」情況是 美國出現耶倫設定的條件，即經濟增長和就業增加，美國展開溫和及緩慢的加息步伐；只要加息幅度有限，美國大致上維持超低息政策，香港的按息低於本地通脹， 在正常情況下，本地樓價仍是會維持在升軌。

持貨業主較不願看到的，自然是美國經濟出現強勁增長、聯儲局放膽把利率正常化，大概較目前加息3、4厘，本港跟隨的話，本地樓價便會失去一個重要的支持因素。

撇開出於個人利益的主觀意願，參考客觀數據，較大機會出現中間情況，即美息不太可能一直維持不變，但短期內似乎也欠缺正常化的條件，較可能出現的仍 是在經濟數據改善後，出現緩慢的加息。至於開始加息的時間是9月或12月，其實無關宏旨，因為美國即使加息，步伐亦會極為慎重，於未來2、3年間，本地新 造按息較高機會低於通脹率，支持樓價在高位運行。

當然，以上只是對未來可能性的一種評估，仍未供滿物業按揭的業主，即使同樣判斷未來加息步伐緩慢，亦不宜坐定定，無所作為。面對總有一天來到(但幅度、速度未明)的加息周期，供樓業主或可作出一定部署。

由於金管局在數年前引入壓力測試，而過去的數字是按息一直未見上升，除非借款人收入下跌，否則在正常情況下，按揭供款佔月入比率應該會處於偏低水 平，如果收入有上升，供款比率更應該輕微下跌。此類業主或可稍為增加儲蓄/穩健投資的比重，待未來加息時，以部分還款方式，減少供款負擔。

另外，部分供樓業主可能在過去數年入市，但出於種種原因(例如申請按揭時的信貸評級較低、當時收入不穩定等)，未獲最佳的按揭息率，甚至是置業時需 要申請二按，要以略高的利率供樓。過去數年樓價持續上升，部分選用一按加二按入市的用家，在物業升值後，大可以轉按方式取得更優惠的按揭條件，甚至是償還 較高息的二按，以先行減低未來加息的衝擊。
當然，要成功轉按，除了物業升值外，另一個條件便要看借款人有沒有良好部署，包括最基本的準時還款，以及改善自己的信貸紀錄，減少其他負債。

原文刊於信報網站2015年6月23日

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聯儲局加息龍門搬得有道理

上周美國公報失業率數據，失業率進一步下調至5.8%水平，以美國標準來說，算是偏低，更低於以往聯儲局曾提及的考慮加息門檻。不過，數據公報後，市場對聯儲局能否如期在明年開始加息，有更大的保留。

金融海嘯前，美國失業率大致在5%以下，2009年曾一度觸及10%水平，其後緩慢回落。本來，聯儲局曾提及2個加息門檻，即失業率跌至6.5%及通脹高於2.5%；但在年初失業率逐步改善至接近6.5%後，聯儲局已將條件改為6%，但6%的界線在9月已達標，如果依照原先的指標，似乎只等待通脹率回升，聯儲局便可落實加息(9月通脹率按年升1.7%)。但聯儲局「搬龍門」，表明即使失業率回落至6%以下，甚至通脹率升至2.5%，也不一定立即加息。

一般來說，「搬龍門」有前言不對後語、輸打贏要的意思；但客觀而言，聯儲局的龍門搬得有一定道理。失業率只統計願意找工作而找不到工作的人口，至於那些放棄找工作的人，並不計入失業人口中。

美國就業情況未見全面好轉  利率政策受制

參考另一組數字，金融海嘯前，美國勞動參與率（Labor Force Participation Rate，在美國指16歲以上人口裡有工作意願者的比率）在66%以上，上月是62.8%。簡單來說，失業率跌，一大原因是願意就業的人口減少，可以說，現時美國的復甦並不全面。勞動參與率低，也意味就業人口要負擔更重，聯儲局考慮加息前，不得不考慮經濟現實。

也許正是此原因，美國10年期國債孳息率在失業率公布後，不升反跌，某程度上反映市場不預期美息會大升。

回到香港的樓市，市場一個潛藏的負面因素是按息回升。眾所周知，現時按息與歷史平均水平約5厘比較，是嚴重偏低。一旦按息回升至平均水平，借款人供款負擔便會急升。以一筆25年期按揭計，如果在現水平(按息2.15厘)時，供款佔月入4成的話，當按息上升3厘時，供款會佔月入55%--根據往績，此等程度的加息未必會觸發大量斷供，但供款上升，卻可能進一步壓低成交量。

來年港按息或維持低企

問題是，綜合美國的經濟數據，包括就業情況仍不算理想、通脹數字偏低，實在限制聯儲局的加息空間。部分分析更估計，美國在明年下半年仍難啟動加息。而即使美國加息，在經濟底子未全面改善的情況下，空間亦相當有限。對香港來說，更有大型銀行表明，由於之前美息下調時，港息未有完全跟隨，美息回升之初，港息有條件不完全跟足。

總括而言，來年本地按息有較高機會維持在現時偏低的水平，即使按息上升，幅度亦不會太大。單純考慮利息因素，似乎仍是較為利好樓價。

原文刊於iMoney 2014年11月15日

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議息啟示

美國聯儲局議息後，市場一般解讀是美國將於明年逐步加息，但整體上低息環境將維持一段較長時間。即會加息，但幅度有限。如果未來美息走勢如此，對本地樓價又有何啟示?

先看看早前國際貨幣基金組織(IMF)的報告。IMF早前發表報告指出，全球多個地區包括香港，樓價偏高。IMF其中一個比較一地樓價是否偏高的標準，便是樓價與租金比率(Price to Rent Ratio,PRR)是否偏離歷史水平。

根據差餉物業估價署數字，2013年甲類住宅的回報率3.2厘計，PRR即31.25倍；即如果樓價、租金不變，持有一個物業收租，要31年多，租金收入才相當於樓價。

甲類住宅的租金回報率，由1987年至2013年的歷史平均水平是5.6厘，PRR是17.86倍。用IMF的標準來說，現時樓價偏離合理水平75%。

「偏離歷史平均」的方法有一個假設：長期平均水平是合理的，偏離的情況或早或晚會返回平均值。但此假設不一定正確，當一些基本因素改變時，太遙遠的 歷史數據便沒有多少參考意義。如果僅僅比較最近5年的數字，甲類住宅的5年平均租金回報率為3.7%，PRR為27倍；2013年的PRR為31.25 倍，僅比5年平均數高出15%。

基中一個近年明顯改變的基本因素，正正是按揭利率；近5年的按息，維持在1厘多至2厘多的水平。租金回報率雖然只得3厘，但按息更低，意味同一單位供樓開支較租金支出可能更低，租客寧可選擇置業，投資者亦較願意接受偏低的租金回報。

當然，問題的關鍵是，利率不會永遠維持偏低，一旦按息回升，同一單位租金供款的比例便會改變、投資者對低租金回報率的忍耐程度亦會減少。因此，按息何時回升、升幅多少便是一個相當關鍵的問題。

聯儲局本周議息，局內主流意見似乎認為2015年美息將上升約1厘，但整體上低息環境會持續較長時間，長遠的聯邦基金利率約3.75厘。如果情況一 如聯儲局估計，未來2年美息會持續上升，本地按息亦可能跟隨，由現時約2厘水平，升至4厘水平，較現時甲類住宅的租金回報率3.2厘高；情況將對本地樓價 帶來一定壓力。

由於2厘左右的升幅較現行的按揭壓力測試標準更低，按息回升未必會令持貨者急於賣樓；但或會令自住買家、投資者的入市步伐放緩。


原文刊於信報網站 2014年6月21日

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低息環境能否長期維持？

眾多分析都提出，現時支撐樓價在高位橫行的主要因素是按息偏低；一旦利率回升，按揭借款人供款負擔上升，投資者持貨成本增加，將令樓價出現明顯下調。不 過，也有意見指出，美國由聯邦政府、州政府以至一般家庭均欠債纍纍，美息上調將大幅增加利息支出，美國在此等環境下，加息的空間十分有限。甚至有知名財經 分析員指，在其有生之年，都難看到美國大幅加息。

此類意見並非一廂情願的空想－－日本的經濟泡沫爆破後，低息環境便持續逾20年。日本一直維持低息政策有幾個原因，包括經濟多年來欠明顯增長、政府希望低 息迫使銀行存戶將存款提出作投資或消費、公共開支增加，最終令國債高企，央行加息便會令國債利息支出增加；惡性循環下，低息環境唯有持續。

表面上，美國有某些情況與日本類似：2008年以來，經濟欠缺明顯增長、公共開支增加、國債高企。如果美息大幅上升，美國政府新發行的國債利率亦會跟隨上 升，利息支出增加，會令赤字情況惡化。美國在2013年初，國債規模已逾17萬億美元。一個十分形象的解釋，美國是一個可以決定債務利息的債仔－－照說沒 有大幅加息的誘因。

美國長期經濟不景可能性較低
但必須留意，美國有幾點與日本完全不同：
美國的年齡中位數36.9歲，日本是44.6歲。而且美國仍然每年吸納大量新移民－－人口結構決定日本難再見明顯經濟增長，日本低息20年而當地存戶仍然 忍受低息存款，與大量退休人口無意投資、消費有關。相對來說，美國人口整體上較年輕，低息對刺激經濟增長的作用較大，未必需要長期持續。

其次是增長動力，日本在80年代經濟增長火車頭包括家電、汽車等等，此類日本曾經領先的項目，都受到新興工業國追趕，日本優勢被削弱。相對而言，互聯網興 起，美國一直執資訊科技牛耳，優勢產業仍在。作為已發展國家，美國或許難見中國式每年7、8%的增長。但經濟復甦後保持2、3%的增長，似乎相當合理－－ 美國長期經濟不景的可能性遠較日本為低，不宜預期低息環境長期持續。

客觀態度計算負擔能力 避免超借
美國有可能長期維持低息，較堅實的理由是美國債台高築。美國國債在2013年突破17萬億美元，在2008年中，數字是10萬億美元；5年間美國國債累升 7成。在美國政府以至美國社會仍然負債纍纍的情況下，聯儲局上調利率，會增加美國政府的利息支出，不但對削赤不利，甚至會影響經濟增長。問題是，此一說法 解釋不了過去的加息決定。2000年時，美國累積國債大概是5.6萬億，為刺激科網泡沫爆破後的經濟，聯儲局在2000年起接連減息。但在2004年，聯 儲局開始加息周期，聯邦基金利率由1厘上調至2006、07年的5.25厘水平，兩年間利率累積上升逾4厘。同一時段，美國國債由5.6萬億上升至9萬億 水平。由歷史數據看，即使美國國債處於急速增長的年份，只要聯儲局認為有需要，例如要遏抑通脹，仍會大手加息。認定美國債台高築，無力加息，可能有點一廂 情願。

對香港來說，由於港元與美元掛鈎，港元無獨立的利率政策，港息大致上要跟隨美息；但美息走勢難料，是否加息，主要視乎美國經濟情況。置業人士與其猜度美息何時回升、回升多少，不如以較客觀的態度計算自己的負擔能力，避免超借。


原文刊於經濟日報網站2014年5月7日

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美息回升影響細 通貨收縮是問題

聯儲局新任主席耶倫主持上任後第一次議息會議，一如市場預期，維持利率不變，但持續縮減買債規模。耶倫一句：可能在停止買債後大約6個月加息，成為了市場焦點。但我們認為，真正值得擔心的，未必是加息。

首先假設市場解讀正確—聯儲局按月減少買債，在今年秋季完全停止買債，之後大約6個月加息，即美息最早會在2015年中回升。不知何故，很多香港人認為一旦美息(及港元利率)回升，樓市便會大受影響。

計算上，按息上升，有未償還按揭的業主供款支出增加，似乎不利樓市。但細看聯儲局官員估計，明年底美息中位數為1厘，2016年底為2.25厘。即在30個月後，美息可能累升2厘。相當於明年中起，2、3個月加息一次，每次1/4厘，此等規模的利息上升，算是相當溫和。

假設聯儲局按時加息，而美息每次上升，港息都跟隨，2016年底，本地最優惠利率大概在7厘至7.25厘水平，現時以2.15厘供樓的業主，屆時按息升至4.15厘。4厘多的按息，仍是偏低水平---利率上升2厘，或許會減低準買家的入市意欲，但不足以令市場出現恐慌性拋售。

量寬通脹低  收水或現通縮

聯儲局目前仍將控制通脹作為政策目標，甚至是否加息的指標；值得留意的反而是聯儲局逐步減少買債，會否觸發意想不到的後果---通縮。聯儲局在金融海嘯後實行量化寬鬆，貨幣供應大幅增加，理應會出現嚴重通脹。但現實是現時美國通脹率只在1.6%左右的偏低水平。在近年大量放水下通脹仍然偏低，一旦貨幣供應收緊，會不會反過來令通縮出現，是值得留意的發展。

美國持續收水(Tapering)，緩慢加息，對香港最大的影響可能是資金回流美國，熱錢減少後出現通縮。此個才是比加息更大的威脅—在主流經濟學者中，以Paul Krugman最擔心美國一旦出現通縮的破壞性影響：不止是實物資產價格下跌，連帶是通縮預期下，消費者延遲消費、一般人借款更為困難、失業率上升甚至薪金下調等。而近期銅價回落，已引起市場擔心，或是全球通縮的先兆。

通縮陰影下  宜控制債務規模

通縮、通脹此些大環境不由我等小市民控制，值得留意的是，通縮期、通脹期處理投資、債務的方法完全不同：如果置業人士認同，通縮可能出現，便要留意，不宜在通縮來臨前增加大量欠債(通縮會令欠債的實際負擔增加)。

對於有自住需要的用家來說，在入市時，宜控制整體債務規模，可能的話，保留較多流動資金，以應對可能出現的通縮危機。

表面上，又要控制整體債務規模，又要保持較多流動現金，似是自相矛盾。因為前一個目標要求「借少些」；後一個目標卻要求「借多些」。但此處「多、少」的座標其實不同。要控制整體規模，是要在「借款額」上借少一些。要增加流動現金，是要在「按揭成數」上借多些。具體操作，下周再談。

原文刊於信報網站，2014年3月22日 

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似曾相識的通縮

本周聯儲局議息，一般估計，首次主持議息的新任主席耶倫會繼續伯南克的政策方向－－持續減少買債，如一切順利，聯儲局可能在年內結束量化寬鬆，至於何時加 息，便人言人殊，莫衷一是。不少港人會擔心美國利率一旦回升，將令本地按揭借款人供款增加，壓垮樓市，利率上升當然有直接影響，但量寬規模日減帶來的通縮 威脅卻是令人困擾。香港在2004年極差的信貸場景：負資產、個人破產紀綠高企，正是伴隨着通縮而來的陰霾。

結束量寬此個聯儲局既定的政策目標，卻隱藏着通縮的風險。主流經濟學者中，曾獲諾貝爾經濟學獎的克魯曼（Paul Krugman）便持有類似觀點。

收水或引發通縮
聯儲局實行量寬數年，貨幣供應大幅增加，但美國通脹率一直偏低，2月份數字是1.6%。為甚麼在大量增加貨幣供應之時，沒有出現惡性通脹的問題，足以寫一本專書討論。
表面看，上述現象是「好事」－－量寬不但挽救了經濟，而且沒有帶來惡性通脹。但反面而言，此現象卻隱藏一個大問題－－在貨幣供應大幅增加的情況下，通脹都未見上升，貨幣供應增速一旦放緩（tapering持續），美國便可能出現通縮。

克魯曼曾在專欄向近年不曾經歷通縮的美國人講解「通縮有什麼不好」：
http://krugman.blogs.nytimes.com/2010/08/02/why-is-deflation-bad/
包括，通縮預期下人人推遲消費、增加債務人實際負擔、薪金水平下降、難以取得信貸等。香港人只要看看1999至2004年，香港持續通縮的情況－－市民不 願消費、連鎖效應下失業率高企，便知道通縮的破壞力：在通縮之下，持有總額過高的借款（如負資產），手上又沒有充足現金，幾乎可說是無路可退。

通縮陰影下宜持有較多現金

現時值得留意的是：聯儲局如無意外會逐步收水，措施會不會引發美國通縮？其次便是一旦美國出現通縮，香港會不會受累？對香港最惡劣的情況，是美國縮減量 寬，留駐本地的熱錢流走，本地出現通縮，而且因熱錢流走，本地利率先行回升。此一情況出現，本地資產價格將出現較大幅度調整。 在通縮環境下，多數投資者會奉行現金為王（Cash is King）、減少債務的策略。對於有自住需要的買家來說，如果擔心未來有通縮風險，合理的策略便是
一、縮減債務規模（借款的總額、不一定是按揭成數），
二、保留較多的現金。

正正是出於以上長期的考慮，我們會作出上周的建議：
如果你有400萬元現金，與其今天以此作首期買入800萬元物業；不如考慮買600萬元的單位，以較低的個人負債入場，同時保留較高的現金儲備，以應對將來可能出現的通縮。
網友認為此舉留有現金會蝕息，作投資又有風險。不過就我們所知，市場上是有「存貸平衡」的按揭產品，可在風險有限的情況下，將利息成本降至最低，正正可解決網友的疑慮！

原文刊於經濟日報網站2014年3月19日

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債仔會主動加息嗎？

未來數年樓市走勢如何，按息是其一最重要的因素。按息如維持現水平，樓價難見明顯調整。相反，如果按息回升，投資者便難以忍受現時偏低的租金回報率，樓價需一定調整。因此，未來按息走勢是預測後市走勢時，必須注意的參考因素。

坊間有意見認為美國不會上調利息，因美國是現時最大的債務國，雖有權訂定債息；但債仔在債台高築，年年入不敷出的情況下，根本欠缺大幅加息的空間。

美國國債在2013年突破17萬億美元，在2008年中，數字是十萬億美元；五年間美國國債累升七成。在美國政府以至美國社會仍然負債纍纍的情況下，聯儲局上調利率，會增加美國政府的利息支出，不但對削赤不利，甚至會影響經濟增長。

問 題是，此一說法解釋不了過去加息決定。2000年時，美國累積國債大概是5.6萬億元，為刺激科網泡沫爆破後的經濟，聯儲局在2000年起接連減息。但在 2004年，聯儲局開始加息周期，聯邦基金利率由一厘上調至2006、07年的5.25厘水平，兩年間利率累積上升逾四厘。同一時段，美國國債由5.6萬 億上升至九萬億水平。

由歷史數據看，即使美國國債處於急速增長的年份，只要聯儲局認為有需要，例如要遏抑通脹，仍會大手加息。認定美國債台高築，無力加息，可能有點一廂情願。

原文刊於晴報 2013年12月17日

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2013按息走勢

上周聯儲局會議，擴大量寬規模之外，未再提及「低息期保證」，改為將息口回升日期與通脹率及失業率掛勾；是否意味聯儲局會提早加息？

聯儲局現時的具體利率政策是：只要美國失業率高於6.5%， 一至兩年後預期通脹率不高於2.5%，而長期通脹預期數字保持受控，則聯儲局會維持官方利率於接近零水平的政策。美國11月份最新的失業率為7.7%，較2012年初的8.5%，下調0.8個百分點，而且趨勢維持回落。通脹率方面，11月份數字為2.2%，近期低位為8月的1.4%，趨勢維持上升。

由上述兩個數字來說，似乎美息回升的時間會比原先的2015年提早來臨---如果失業率的下調幅度持續，有機會在2013年底至2014年初，觸及6.5%的目標。通脹方面，11月份的數字與2.5%的目標相距不遠，而且量寬本身會刺激通脹上升。現時最大的變數，是美國財政懸崖問題，如美國經濟增長受累，升業率跌勢將終止，聯儲局亦難以提早加息。

原文刊於晴報 2012年12月18日

財政懸崖將左右樓市

  美國總統換屆，奧巴馬順利連任。本來對香港人影響不算太大，但在大選前，羅姆尼多番批評聯儲局的量寬措施，予人美國一旦改朝換代，勢將結束低息政策。相 反，奧巴馬連任，不論聯儲局主席伯南克的去留，美國會維持低息環境至2015年。因此奧巴馬連任，理論上是利好本地樓價。
美國大選點票當天，在有初步賽果顯示奧巴馬可順利連任時，香港不論是網上地產討論區（參與者多為業主或有意置業人士），或是以年輕人為主的論壇（參與者相 信多為無樓人士），一面倒都是歡呼的聲音。業主歡呼，也許與預期政策不變，可享受多2年的低息環境有關；非業主也為奧巴馬連任歡呼，可能純粹與奧巴馬較具 觀眾緣，而共和黨予人較好戰、對外較強硬感覺有關。
奧巴馬連任，料低息持續
如無意外，奧巴馬成功連任，聯儲局將維持既有的量寬措施。未來2、3年，港元利率都會跟隨美息處於極度偏低水平，現時一般新造按揭利率，低至2.15厘， 較通脹率3.9%為低，「按揭負利率」環境持續，代表借錢買樓有着數，理論上利好樓市。但奧巴馬連任後，即時面對美國「財政懸崖」問題，市場正擔心，美國 踏入2013年將出現難以避免的經濟危機，香港亦會受影響。
所謂「財政懸崖」，是指布殊時代的減稅優惠將到期、而削赤措施亦要如期實施。結果將令公共開支大幅減少，情況嚴重的話，可令美國GDP縮減4%，令美國步 入衰退。現時較「樂觀」的估計，是奧巴馬在年底前，可與共和黨主導的眾議院達成某種協議，將財政懸崖出現的時間推後，或令公共開支縮減的規模縮小。但觀乎 近日傳媒報道兩黨討價還價的內容，即使美國來年不是全面加稅，一定程度地減少公共開支的情況似乎亦難以避免-在私人投資不足的今日，估計會導致當地經濟持 續不景。財政司司長曾俊華早前便撰文表示，美國經濟如進一步放緩，中、港經濟亦難免受拖累。
美政府政策技窮？
美國財政懸崖對本地樓價是吉是凶仍然難料。對本地樓市較樂觀的意見或會認為，美國出現財政懸崖，聯儲局可能有需要擴大量寬的規模---熱錢流入亞洲的情況會持續，將利好樓價繼續上升。
大家需要知道，量寬目的是要壓低利率，使陷於「爆煲」邊緣的債仔維持償還能力，避免集體壞帳的出現，說穿了是寬鬆貸幣政策。而財政懸崖的出現正是因為美國 實行供應學派的擴張型財政政策所至。現代政冶經濟體系的兩大管冶政策︰貸幣（利率）及財政政策己同時給美國政府用到極限！當然這可理解為他們對問題解決的 決心，但亦令人懷疑如經濟不能如期改善，美國人將有可能推行更偏鋒的措施以「自救」（Self-Help），畢竟美國是奉行「現實主義」 （Realism）的國家。
我們認為，即使樓價因新一輪量寬而再度上升，代表的亦只是風險上升。本地樓價如於現水平持續上行，官方勢將推出更多措施應對。新辣招的力度加強，也意味政 策風險增加，加上熱錢橫流，勢將擴大樓市的波幅。除非有迫切的住屋需要，而且可承擔利率、樓價大上大落的風險，否則現時入市所承受的風險跟回報實在是極不 對稱。

原文刊於經濟日報網站2012年11月21日