樓價如下調 受惠者恐有限

蛇去馬來，對香港高官來說，蛇年雖是諸事不順；但辣招總算剎停了樓市的升勢。美國聯儲局宣布退市，市場對息口回升的預期升溫，多數分析認為本地樓價將見一 定調整。只要樓價不是失控下跌，情況應該是官方喜聞樂見。但我們懷疑，即使「樓價有序下調」此種較理想的情況出現，社會上因樓市而來的怨氣，亦不會明顯減少。

樓價下跌，持有物業的業主自然不會高興；去年獲得白居二資格購入未補價居屋的「幸運兒」，更可能抱怨政府推動他們高位接貨。表面上，現時並未持有物業，又 有意入市的準買家，會是跌市的受惠者----他們較可能喜迎樓價下調。不過，我們看過不少在2003、2004年入市的個案，較有自信的買家會認為自己眼 光獨到，成功撈底；較謙虛的會說自己幸運----似乎較少聽到「多謝董特首，令我低價買樓」的。

參考往績，假如今年樓價出現調整，令部分準買家成功入市，亦不見得他們會多謝政府。在高官的角度考慮，就算「成功爭取樓價下跌」，對民望亦於事無補。當然，港府高層一早明言施政不會考慮一時的掌聲，樓價回落縱使掌聲寥寥，他們也未必在意。

樓價即使跌3成 對首置者仍太貴
不過，更大的問題是，樓市如在現時的市況下調整，受惠的人未必太多。原則上，樓價下跌，對於未上車的初次置業人士，及有意換樓的業主都有利。但對大部分初 次置業人士來說，即使樓價下跌2、3成，仍是太貴----早在2010年，坊間已認為樓價太高；真正受惠於樓價回落而入市的準買家恐怕不多。

另一類原則上的受惠者是換樓客----樓市偏軟時，細價樓與中高價物業之間的價格差距較窄，「平買平賣」的成本，會較「貴買貴賣」的為低。問題是，除非官方調整部分辣招，否則業主趁平換樓的意欲會受到壓抑。

二手市場欠流動 上車客難覓心水單位
其中一個影響換樓意欲的措施，自然是雙倍印花稅。對換樓客來說，以先買後賣方式換樓，便需要支付雙倍印花稅----如果順利在6個月內售出舊居，可以申請退稅。但對購入樓花的買家來說，6個月時間明顯不足；即使購買的是現樓，如果需要大規模裝修，時間其實亦相當緊張。

另外一種影響換樓客意欲的措施，是金管局的按揭限制----樓價600萬元以上物業不可借足7成按揭。大部分新發展區樓齡10年左右的3房單位，成交價已逾此水平，換樓客如決定換樓，需要準備較多首期。

表面看，換樓客欠缺換樓意欲，與他人無關。但在新供應仍然緊張的當下，持有2房單位自用的業主如難以換樓，亦意味在二手市場的放盤量不會顯著增加。官方及 私人統計的樓價指數可能出現下跌，但受惠於價格下跌，成功以較合理價格上車的初次置業人士不會太多。如果政府有意使更多置業人士可以購入負擔得來的物業， 除了一味壓低樓價，恐怕也要調整措施，令已經置業的人士，可在現時的市況下順利執行換樓大計。

原文刊於經濟日報網站2014年2月12日

利率升將令港府撤招？

市場上有一個想法，認為不必過分擔心聯儲局退市、甚至加息對本地樓市的影響。主要原因是近年政府因應樓價急升推出多項辣招，一旦美國退市，利率回升，樓價下跌，將觸發港府撤招，穩定樓價。

眾 所周知，政府推出政策需要有詳細數據支持。政府新近統計的按揭供款比率（450呎單位，七成按揭，20年還款期供款，相對於私樓住戶入息中位數的比率）在 56％水平。如以市場按息2.15厘為準，個案中的按揭貸款額約327萬元，月供約16,800元，相當於私宅住戶入息中位數三萬元的56％。假設按息上 升三厘，樓價、入息中位數不變；官方統計的按揭供款比率會升至73％左右，政府在此情況下撤招，便有一定難度——可能會被批評，明明供款負擔增加，卻去刺 激樓市成交。

假設按息上升三厘，樓價（及按揭貸款額）回落兩成，根據官方的計算標準，每月供款會是17,442元，相當於入息中位數58％——仍然較現時水平為高。

當 中吊詭的地方是：按息升「可能」令樓價回落，卻同時會令每月供款增加——以政府的計算標準來說，即使息升價回，按揭供款比率仍是會維持在一個官方認為「偏 高」的水平。而按揭供款比率偏高，一直是政府力言樓市有泡沫的主要理由，在數字仍然偏高的情況下，撤回眾多辣招有一定難度。當然，此處假設，樓價只微調， 如因任何理由暴跌，為求經濟穩定，政府不但可能收回遏市招數，更不排除推出救市措施。

原文刊於晴報 2014年1月14日

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內地調控樓市 購買力恐再度南移

港府近期多項樓市措施，主調是「調控需求」，方式是以加印花稅、減按揭成數等方式，增加買家入市成本。幾項措施之中，「買家印花稅」針對非本地永久居民，收取樓價15%印花稅，初步看來威力十足，但效用可能因外在因素影響而減弱。

與「限奶令」類似，「買家印花稅」理論上對所有非永久居民徵收，但實際上主要針對內地的買家。理論上，樓價15%的買家印花稅，加上「雙倍印花稅」，令非本地永久居民，購買香港住宅的印花稅支出，高達樓價16.5%至23.5%。

加上沒有香港收入的內地人購買本地物業按揭成數減2成，令近月市場內地買家大量減少。但內地近日一堆樓市調控措施出台，人民幣匯價又創新高，可能會削弱買家印花稅的效用。
內地近日接連推出多項措施，其中，調整出售物業時的個人所得稅，由過去習慣的賣價1%，改為賣價與購入價差額的20%，此稅原則上由賣方支付，但內 地樓市現為賣方市場，多數意見認為稅款會轉嫁由買家付擔；對於不少在早年樓價低位時購入，現時轉售的物業來說，個人所得稅可達物業現值10至15%。

內地買家或重回香港市場

按揭方面，內地現時房貸標準利率為6.55厘，多數城市過去提供「首套房利率9折」優惠，但內地傳媒報導，多個城市開始取消此項優惠。此外，內地對 「二套房」(第二個物業)的按揭亦有收緊趨勢，現時一般條件為「4成按揭，按息為標準利率加一定息差」，市傳多個城市會將條件收緊至「3成按揭，按息亦再 上調」。

內地打壓房地產炒賣，投資者在內地置業成本愈來愈高，最終亦會影響香港。
第一個可能的影響，是隨內地購買第二套房的成本上升，相對而言，香港買家印花稅及下調按揭成數的阻嚇力將下跌。

以按揭而言，內地買家在國內購買二套房，按揭成數3成，利率8至9厘；而在香港買樓投資，按揭成數雖然也是3成，但利率卻只是2厘多，港匯兌人民幣看跌，未來供款開支更會愈來愈輕。此種變化，或令內地購買力再度南移。

第二個更大的影響，是港府近期推出的措施，包括買家印花稅、雙倍印花稅、額外印花稅等，可能長期化。此類措施，特別是買家印花稅，是順應民意(認為外來購買力炒起本地樓價)而推出。

由於港府在政治及法理上不可能單單針對內地人，結果買家印花稅徵收範圍，便包括所有非本地永久居民。

不利香港納專才
理論上，內地資金如再在本地樓市掃貨，港府大可再上調買家印花稅稅率，直接增加非本地人的置業成本。但此類措施，會影響任何打算來港長期生活的專才：在取得永久居民身份前，他們在本地置業都要支付較高費用，長期下來，措施對香港吸引外來專業人員不利。
總括而言，港府調控樓市，有如特技人踩鋼線，本來就要在各方面力求平衡；而內地的種種措施，有如時強時弱的北風，將增加港府踩鋼線的難度。

原文刊於信報網站 2013年 4月6日

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樓市中的金融監管機構角色

 早前金管局出招，收緊壓力測試標準，部分邊緣借款人，可借取的按揭貸款上限會因此減少逾一成。金管局連串收緊按揭措施，引來網上不少抱怨，認為現時難以借錢買樓。我們卻認為，金管局的措施面向不單關注銀行風險，更為經濟下行中市民福祉着想。
1997年金融風暴後樓價大跌，負資產個案湧現，但在風暴之中，香港卻沒有銀行因而倒閉。上任金管局總裁更以維持香港金融穩定，為一大成就。但必需指出，銀行體系安然渡過金融風暴，代價卻是由小散戶承擔。大有「一將功成」之味！

前朝風格：落閘放狗、關人個關
1997年，破產呈請數字是829宗，金融風暴後數字急升，至2002年，數字升至26,922宗。銀行體系渡過了金融風暴，不代表香港社會不需要承受嚴 重損失。以往金管局的風險管理措施，目標在控制金融系統風險，而幾乎沒有顧及一般市民的個人風險。在按揭貸款來說，即使眾多借款人成為負資產，甚至出現大 量破產個案，只要體系穩定，金管局便算完成任務。在同一種思維方式下，2008年金融海嘯，也沒有本地銀行出事----出事的是透過銀行購入高風險產品的 散戶。

固然，身兼央行及監管機構，金管局首要任務是維持金融體系穩定。但我們認為，系統穩定不應以大量小市民的犧牲為代價。幸而，金管局數年前更換主事人，處事原則及手法有變，似乎將關注範圍，由銀行擴及散戶。

今朝處事：根源治理、防患未然
在體系安全角度考慮，現時銀行貸存比率遠低於1997年，當年銀行系統內每有100元存款，便有逾110元貸款，一旦外圍因素轉差，銀行收緊貸款，便會影 響整個社會的資金流轉。近幾年金管局防患於未然，貸存比率被控制在80%水平，較上一個高峰期下跌30個百分點。每百元存款，銀行只借出了80元，反映整 體社會未有超借。一旦外圍因素轉差，銀行收緊信貸的程度亦會較過去為低。（見圖）。

除了貸存比率，金管局早前更引用「家庭負債佔GDP」的數據，指現時家庭負債佔GDP比率貼近2002年歷史高位。此是金管局過去罕有提及的數據，之後不 久，便是配合政府出招，收緊壓力測試標準。金管局提出「家庭負債佔GDP」的數字，表明其政策同時顧及散戶的償還能力，不再僅僅着眼於系統安全。

而壓力測試的引進，正是處理超低息下的低進場門檻，過去金管局的指引，是要求按揭借款人月供不逾月入一半。萬一加息，令按揭供款升至借款人月入6、7成， 那是借款人的問題，根據往績，絕大多數香港借款人會繼續供款，不會出現大規模斷供。但現時的壓力測試標準下，實際上限制了借款人每月還款需低至月入4成 多；此舉不但進一步降低本來已很低的銀行壞帳風險，也直接保護了散戶，一旦按息上升時，供款不會嚴重影響財務安排。

自2009年以來，金管局推出的多項措施已成功令平均按揭成數由6成多回落至5成多。數字意味一旦樓價大跌，市場將不會出現大量負資產，不但銀行面對的風 險較1997年為低，也成功減低了個別業主超借的現象，避免了大跌市時「銀行無事，小業主重債難翻身」的情況再次出現。

原文刊於經濟日報網站 2013年3月6日

出招背後的政策目標

 上周五政府及金管局再次出招，一言以概之，不外是提高印花稅、收緊按揭。政府出招的表面理由，大家可在新聞稿中看到，我們認為更值得討論的是政府出招的目標。
財經事務及庫務局局長陳家強在出招後接受訪問時提到：市民不要相信樓價只升不跌的分析。長遠房屋策略發展督導委員會成員黃遠輝指出，政府有決心扭轉樓市幟 熱炒風，如果今次的新措施仍然不能令樓價回落，肯定會再有其他新招，包括提高現有稅款，或新增稅項。值得留意的是，過去罕有高官/有官方背景人士，清晰暗 示政策目標是要令樓價回落，如果未見成效，便再加稅。
表面上，今次加印花稅是舊招加辣，其實效果完全不同。特別印花稅是向2年（其後加至3年）內轉售的住宅成交徵稅；換言之長期持有物業投資成本無增加。買家 印花稅是對非本地居民及公司名義的住宅成交徵稅，即本地投資者成本無增加。而今次加從價印花稅，是對所有物業交易即時徵稅（自住、換樓、重建可豁免），是 即時增加所有非自住物業買賣的交易成本。
新招令非自住買家交易成本上升
過去政府推出SSD及BSD，不會增加「本地以個人名義持有物業的長綫投資者」的交易成本。今次加收從價印花稅，便可堵塞此方面的漏洞，進一步降低需求。按揭方面，調高壓力測試標準，限制400萬以上物業的按保成數，是進一步降低按揭槓桿，可說是輔助措施。
有評論指，在SSD及BSD推出後，市場上幾乎已無炒家入市，只餘下用家及長綫投資者；現時再出招，持有多個物業的業主將更不願放盤（換貨的印花稅開支急增），放盤少了，市場供應緊張，但剛性需求不減，樓價仍會持續上升。我們對此有一定保留。
香港沒有太大的露宿者問題，大致上人人有瓦遮頭。所謂「剛性需求」，不是無家可居者等上樓。居於劏房的家庭，很多都是排隊等公屋，而不是等買樓。物業市場 的「剛性需求」，很大程度上出於「買樓必賺、租樓長輸」的心態。看看1998至2003年的大跌市，每年二手成交量只有5萬宗左右，遠及不上1997年的 14萬宗，也及不上近幾年的7萬多宗；便可知道，在樓價下跌時，「剛性需求」也會變軟。（見圖）
政策目標在扭轉「必升」預期
有理由相信，現時政府的房策目標，是透過加重交易成本、降低按揭槓桿的手段，將「樓市必升」的理性預期扭轉。當市場對後市預期由「買樓必升」，調整至「樓價可升可跌」，恐慌性入市的情況便會大為收斂。不但物業市場的風險回落，政府也有更多時間改善供應。
黃遠輝說，如果樓價不回，政府會再加稅。我們認為此非空洞的恐嚇。政黨領袖公開批評特首梁振英「無料到」；地產商踩界拆售非住宅物業。將心比己，特首以下 一眾高官，不展示一下自己「有料到」也不行了。市場有分析，指今次出招後，樓市成交量可能下跌，而成交價持續上升。我們認為，如情況真的出現，將觸發港府 推出更多招數-只要提高置業成本，樓價沒有理由不回軟；扭轉了市場預期，樓價回落、地價回落，增加供應便較現時好辦。

原文刊於經濟日報網站 2013年3月27日

業主=河蟹對象？

梁振英施政報告主要內容環繞房屋及土地供應，此外，他也提到了「協助中產置業」的目標。句子被輕輕帶過，但意味深長。

表面看，政府一方面認為樓價持續上升，風險增加；藉增加供應以調控樓市，另一方面又打算「協助中產置業」(入市便要承擔風險)，兩個目標似乎自相矛盾。

我們懷疑，協助中產置業的目標，可能與一些故老相傳，又或是根本的意識形態有關：有樓者在政治上會較保守，比起租客會更為配合政府施政。如果政府希望社會較「和諧」，便會鼓勵市民置業。

上述觀念的一種演繹是：有樓者會希望資產升值，加上背負樓按債務，不大可能希望社會動盪，也不會做「反艇」(rock the boat) 動作。相對而言，現時對社會最不滿的是薪金追不上樓價，難以上車，唯有居於父母家中，又或屈居劏房的一群。

香港回歸以來，經歷三位行政長官。三人在房策上的差異，除了大環境(如當時樓價左右政府房策)外，似乎亦與他們政治取態有關。曾蔭權在2005年接任行政長官，由於是承接董建華第二屆的餘下任期，曾氏沒有什麼政綱可言。

到了2007年，曾氏競選連任時，便拋出一系列的施政目標。曾氏在房屋土地發展上無所作為，任內卻容易讓人記其放任式的營商環境，如發水樓、雙非產子買醫療等。不過，以「起錨」為口號的政制發展，卻在多方協調下有所寸進。

相對來說，董建華在任期內，以至梁振英的首份施政報告，都沒有將重心放在政制改革；但卻不約而同提出，協助市民置業的目標。雖然「樣本」不足，但暫時來說，在政制發展上被視為保守的行政長官，較傾向協助市民置業。

背後的原因，可能是行政長官或多或少相信「業主較保守」、「置業比率愈高，社會愈和諧穩定」有關。即有人認為業主群正是河蟹對象。

我們既不是三位肚中虫，難以確定「鼓勵置業」與「政治保守」之間的因果關係。表面看來，有樓按在身的業主，似乎沒有誘因去參與令社會「不和諧」的活動，但有關論點與現實數據並不吻合。

置業比例 社會紛爭同步上升
根據2011年人口普查，香港居於自置物業的家庭比率為52.1%，數字比20年前的42.6%已有明顯增長。但大多數人應該同意，現時社會爭議，或者更直接的，市民上街遊行，表達不滿的活躍程度較20年前更高，香港沒有因為置業比例上升了，而更「和諧」。
與其他國家比較，新加坡自置比率達88%，社會的確「和諧」，未見太多爭議。但香港人熟悉的英國，據BBC報導，2011年英格蘭的自置比率為66%，較香港為高，在歐洲算是中遊水平，但英國人示威、罷工仍然普遍。

我們不知道，是不是置業比率高一點，對政府反感的人真的會少一點。但值得留意的是，董建華、梁振英都是在樓價相對偏高的時候，提出「協助市民置業」的目標。
吊詭的是，置業者在購入物業後如樓價下跌，恐怕怨氣會較未入市時更大。更值得留意的是，如果執政者真的計劃增加置業比率營造和諧社會，他們便欠缺誘因壓下樓價。

原文刊於信報網站2013年2月16日

100萬300呎的廉價房--條數點計？

人稱四叔的恒地主席李兆基先生，建議政府以免農地補地價方式，鼓勵發展商興建面積約三百平方呎的單位，估計價格可壓低至100萬元水平。四叔提出有關建議後，有長遠房屋策略督導委員會成員附和，認為構思有助解決房屋問題。

眾所周知，住宅發展成本中，地價一向佔較高比重。例如去年將軍澳一幅住宅地皮，樓面呎價4580元。近年工程費用高漲，據了解非豪宅物業建築成本約 2000元。再計算3年建築期的利息、發展商「合理利潤」等，新界區一手項目建築面積呎價動輒8000元以上，即地價佔售價逾一半。

發展商仍是大贏家
李兆基的建議，農地免補價發展住宅，300方呎，售價在100萬元左右。相信是單純計算農地購入價、建築、利息成本及發展商利潤的價格。表面看，此 是三贏方案，梁振英政府找到方法加大住宅供應，有助提升民望、農地儲備較多的發展商多了生意(雖然獲利不及一般新盤)、低收入家庭多了入市機會。但最受惠 的，估計仍是發展商。

單以「農地免補地價興建住宅」來說，本質上類似當年的私人參建居屋，發展商不會直接獲得太多好處。但一百萬元細單位(不包括補地價)的定價，卻反過來令「市區」、「豪宅」，及一般連地價項目的價格顯得較為合理。

市場上如有此類一百萬元入場費的新盤供應，不但指責發展商只會起貴價樓的聲音會減少；更可將「上車盤」與豪宅盤作更明顯的區隔。

地價以外成本再升又如何？
但計算背後，也隱藏未來更深層次的問題。現時利率偏低，發展商興建住宅的利息支出有限。未來利率一旦回升，不單利息支出佔住宅發展成本增加，此類廉價屋的售價也必須上調；連帶住戶的供樓支出也需增加。

展望未來，內地城市化刺激建築原材料價格上升的趨勢似乎難以逆轉，本地住宅建築成本似乎仍在上升軌。

另一方面，本地低收入人士的薪金似乎難有大幅上調的空間。現時在按息2厘多的情況下，低收入家庭如果購入一個100萬元物業，負擔似乎相當輕鬆。

未來如受建築成本上升及利率回升拉動，300方呎免補地價單位售價如升至150萬元；那時，究竟是要將免補地價廉價房面積進一步減少來遷就低收入家庭的負擔能力？抑或要維持最起碼的居住空間，在「免補地價」之外，引入更多的資助？恐怕此才是更令人頭痛的問題。

另一個深層次問題，是香港人的居住空間。梁振英在當選前的一系列文章，曾提及香港的人均居住面積遠低於周邊地區，希望有所改善。我們曾在此欄撰文，表示港人居住面積小，元兇就是樓價高。

如果政府接受「300呎，100萬元廉價房」的建議，等同完全接受「高樓價、居住空間小」的現實。對梁振英來說，幾乎等同放棄增加港人人均居住空間的目標，是自打嘴巴。



原文刊於信報網站 2013年1月12日

長策會勿只講不做

當市場討論國內因素對本地樓市影響時，每每將焦點集中在一、二手市場交易有多少國內買家；較深入的分析，或會討論國內經濟雖持續增長，資金卻欠缺穩 健投資出路，香港樓市因而成為國內資金的其中一個「排洪口」。但值得留意的是，除了經濟因素，國內的房屋政策，長遠來說，對香港樓價的影響可能更大。
內地正討論樓市基本政策—學習香港還是德國？
近日國內樓市的話題之一，是中國城市中低下階層的住屋需要，究竟應學習香港、新加坡，由公營房屋解決；還是學習德國，由市場解決。驟眼看來，由於中 國仍是開宗明義的社會主義國家，政府提供公屋、居屋（國內叫保障性住房），解決低收入社群的住屋需要，似乎順理成章。但事實並不如此簡單。
政府協助低收入社群解決住屋問題，意味中上階層需自行解決住屋需要。根據香港、新加坡的經驗，政府對私人房屋價格放手不管，此類房屋便不單是一般消費品，也是投資工具。
國內多位著名經濟學者認為，中國政府在財政上不可能負擔所有城市低收入階層的住屋需要，建議中國應該學習德國，以各種條例、制度、稅制，將房屋界定為一般消費品，禁絕炒賣。理論上，在正常情況下，市場機制可自行解決低收入家庭的住屋需要，不必政府太多干預。
表面上，上述的討論對香港影響似乎不大，但對香港樓市卻有深遠影響。基於一國兩制，我們不認為國內的房屋政策會成為香港的仿傚目標。不過，一旦「房策應當學德國」成為國內的主流政策，便意味國內的樓市炒作空間將持續收窄。
內地房策如學德國 將迫使更多資金南下
香港政府高價賣地，以充實庫房收入，再以此高地價收益支持福利制度，包括公屋、居屋，可說積習已深，難以完全仿傚德國模式。但中國開放住房買賣，不 過是這廿年光景；再說中國政府仍是「一言堂」，政策轉變較半民主化的香港來得方便。如果國內房屋政策轉趨德國化，而經濟增長未有明顯放緩，預期更多資金將 需尋找出路，基於華人社會對土地等同財富的根深蒂固傳統，或更多內地資金湧向香港樓市。
過去我們多次提到，港府在規劃未來住屋需要時，不得不考慮國內因素。近日港府成立「長遠房屋策略督導委員會」並於本周初召開首次會議，據了解，如何應對來自國內的購買力會是討論重點之一，有委員接受訪問時，清楚表明委員會會先「調查內地人在港置業之真正目的」。
但我們認為「內地人來港置業的目的」已十分明確，不管內地人是因資金欠出路、為了雙非子女準備居所，甚或因香港風水好而來港置業，此批新增的購買力 已嚴重影響本地樓市生態。面對此類持續上升的需求，委員會當務之急，是以必要手段，限制流量，再從增加土地、房屋供應著手，而不是當一個流於空談的學術研 討會。

原文刊於經濟日報網站 2012年10月17日

促建中產房 租期5年

早前我們提到，現時的住宅租賃市場，業主強勢，在一、兩年的短租約滿後，往往大幅加租，如租客不就範，只好 另覓新居，過著仿如遊牧民族的生活。若租客不想一年一遷，只好提早入市。但現時樓價高企，勉強入市的買家，不單極有可能買貴；如按息在數年後上升，供款開 支急增，更可能嚴重影響財務情況。

綜合而言，香港人愛買樓，其中一個主要原因，是市場欠缺「長期租樓」的選擇。即使有相當數量的工廠大厦改建為住宅出租，只要租金、租期是業主與租客自行釐 訂，幾可肯定「短租期」、「按年加租」的相似現象勢必出現。因此，我們建議港府宜重新考慮，推出針對中產人士租住需求的公營房屋，提供一個較長年期、租金 較相宜及穩定的選擇。

在構想中，我們認為「中產」的定位應為收入在「全港家庭收入中位數」以上、「居於私人房屋住戶收入中位數」以下。參考2011年底的數字，全港家庭月入中 位數為2萬元，而居於私人房屋住戶收入中位數為2.95萬元；根據統計處資料，位於此區間的家庭大概有40萬戶。當中已有自置物業的一群，又或已居於公屋 中的家庭，應該不需要申請中產租住房，實際合資格的約有20萬戶。

家庭月入低於2萬元，而人數為4人或以上，差不多已符合資格申請公屋。家庭月入如高於2.95萬元，以現時2.2厘利率計算，應可以置業。

官方宜提供「長期租樓」選擇

針對那20萬戶符合收入條件的家庭，政府可考慮在未來10年，撥出土地，發展「中產租住房」，提供約4萬個單位，可供一成「合資格住戶」入住。租約期建議 為5年，期滿可再訂租約。租期達5年，是要回應私樓短租期和頻加租的現象，同時，亦可免跟私樓競爭。建樓質素可以沿用實而不華的標準，但實用面積應高於私 樓，更不可建發水或縮水樓。租金方面，可以是「首年為市值租金，按年以半成遞減」，即第5年的租金，為第一年的8成，以鼓勵租客長期租用。

對租客而言，如果政府有此類單位供應，好處包括：有較佳的「租樓」選擇，不必擔心租住一年後被加租，變相被迫遷。由於長遠來說租金較相宜及穩定，租客亦可 在租期內儲蓄資金，留待日後置業／創業之用，有助提高社會流動性。對市場而言，出現一批租金較相宜的實用單位，亦可望紓緩中小型私人住宅的租金升幅。對港 府而言，以10年為目標，每年提供4000個單位，對公屋或私樓用地的排擠效應該不算太嚴重。

配合證券化 可還富於民

政府還可考慮將中產租住房證券化，項目有租金收入，港府亦可以3A評級加擔保；由於港府的信貸評級極高，中產租住房證券化，不愁無銷路。這類似REIT的 證券由於是政府發行，等同港元官債，市場對於擁有6000億元儲備的港府發債，其反應可以想像會是十分歡迎。如果港府願意，更可為香港散戶投資者提供一定 折扣，實行還富於民。

證券化的好處，一來是令「收租普羅化」；要買樓收租，本質上是「資本密集」行動，但將之「斬件」應市，又有受薪團隊做管理、入場門檻降低，香港人可以儲蓄 投放到自已認識又易明的投資選項，總好過「隔山買牛」，而中長期更可發展本地資本市場。中產租住房證券化，除可以令更多小投資者以較少的資金，享受穩定的 租金收入，更重要的是可避免他們為了買樓收租，而在現時風高浪急的環境下入市。

在樓市高位，就算政府推出相對便宜的房屋出售，卻根本沒有解決市民因借貸樓宇按揭而出現的「首虧損」(first loss) 和「高虧損值」 (high loss severity) 風險。

原文刊於信報網站 2012年9月29日

政策滯後的迷思

面對樓市持續上升，大量分析認為特別印花稅、金管局收緊按揭指引等措施，都只是治標不治本。要紓緩樓價上升的壓力，唯有加大房屋供應。
原則上，我們完全同意，增加房屋供應是處理現時樓市問題的治本方法；但由決策至房屋落成，往往需時數年，更令人擔心的是，若加大的供應量在外圍因素 轉差時才推出市場，不單加劇樓價跌幅，而政府為免惹來「供應過多」的指責，更有可能作出類似2002年政策急轉彎的舉動－－反過來大幅收緊供應，恐為下一 個非理性升浪埋下導火綫。
樓市大升 供應偏緊成大患
2003年以來，樓市重回升是有眾多因素支持的。外在的包括熱錢流入、國內買家對本地物業需求上升等；本地因素則是2002年後，官方持續收緊土地 供應。在2007年，當樓價較低位回升約1倍時，政府如稍為增加土地供應，現時的供求失衡就不會如此嚴重。事實上，政府要待曾蔭權任期末，才開始調整政策 方向 ，即在勾地表外，增加由政府主導的土地拍賣。
現時多數意見認為，樓價過高、已脫離市民購買力。但如果政府決定「正本清源」，以大量增加土地供應作為治本方法，萬一高供應遇上外圍因素逆轉，樓價跌幅便會進一步擴大。而危機最有可能出現的時間，是2014年底至2015年中。
美國聯儲局已多次表示，低息環境會維持至2014年，換言之，美息很大可能在2014年底回升。若港府在今年底開始加大土地供應，而有關地皮發展項目又以樓花方式應市時，時間剛好是2014至2015年。按息上升伴隨供應增加，樓價大幅下調將無可避免。
政策滯後 加大市場波幅
最壞的情況是：官方在那時認為外圍不利因素只是暫時性的，決定維持供應，結果高供應在外圍轉差的情況下還維持多一段時間，令樓市展開既長且深的跌浪。而當大跌市出現後，民情逆轉，認為土地供應過多，要求政府處理；待官方緊縮供應生效後，外圍因素又可能出現利好樓價的轉變。
回歸15年以來，我們看到政府的土地政策，並沒有產生穩定樓價的作用，反過來刺激樓價大上大落。
政策應以穩定為本
我們認為，要擺脫上述「升市尾段加供應，跌市尾段減供應」的循環。官方應放棄固有「政府要有能力左右樓市」的迷思。政府應有長遠的房屋政策和土地規 劃，穩定地提供土地；當房屋供應大致是穩定可預期時，左右樓市的變數便會失去影響力；此亦避免了因房屋土地政策搖擺不定而擴大樓市跌幅的荒謬情況。

原文刊於經濟日報網站 2012年8月1日

居屋第二市場的白表買家？

新政府上場，但特首梁振英的民意支持度，遠較前兩任上台時低。不少意見認為梁為了挽救民望，會在 短期內「派糖」，而新政府最有可能在短期內推出的措施，不外乎解決雙非嬰兒居港權及房屋問題。就房屋問題來說，新政府不可能在一年半載內變出新供應，最快 落實的，似乎是「白表客購買居屋第二市場」計劃。

居屋轉讓，分開兩個市場，第一種是已補價的居屋自由市場；理論上已補價的居屋，等同私樓，可以自由轉讓。

第二種是未補價的居屋，即「居屋第二市場」；業主可在未補價的情況下，將單位售予合乎資格的綠表人士(即公屋租戶或正在輪候公屋的人士)。

政府現時放風，每年提供一定的配額，供「白表買家」購買居屋第二市場單位。所謂「白表資格」，是指收入或資產已超過公屋申請資格，但仍合資格購買一手居屋 的人士。以最近一次，即2010年重售剩餘居屋單位的資料作參考，1人白表申請者月入限制1.35萬元，而2至8人家庭月入限額2.7萬元。

樓價高企，此類「白表買家」事實上難以負擔私樓樓價。月入2.7萬元，以20年供款期及按息2.15厘計，如將按揭供款控制在較安全的水平，即月入4成以 下，貸款總額便只有211萬元，市場上可供選擇的私人單位其實不多。另一方面，雖然白表買家有資格申請居屋，但一手居屋會讓綠表買家優先揀樓，白表申請人 中簽(有揀樓次序)，而又購入單位的機會理論上不高。

坊間盛傳，新一屆政府將容許5000個有白表資格的家庭，購買居屋第二市場單位。由於居二市場未補價，單位成交價多在百多萬元水平，正好迎合這批家庭的購買力。

但計劃未推出，已惹來不少批評。主流分析認為，居二市場放盤一向不多，突然容許一批白表買家進入市場，將推高居二市場的平均成交價而有關構思在按揭方面，亦需要當局及貸款機構作出配合。

現時房委會為一手居屋單位提供30年擔保，買家可申請最高樓價95%按揭。由於有官方擔保，銀行批核時甚為寬鬆。二手方面，居屋補價後，便等同私樓，亦會失去房委會的擔保。在居二市場上，房委會的擔保反而在某程度上限制了市場的發展。

以一個在1990年出售、未補價的居屋為例，房委會的擔保期，至2020年止。不少銀行為居二市場提供按揭，年期會受房委會的擔保期限制，上述單位在居二市場出售，新買家的按揭期便只有8年。即使樓價較平，由於還款期短，令供款增加，居二市場的流通量一向偏低。

不過，市場上有部分銀行，批核較有彈性，會根據居二市場買家的還款能力，批出還款期長於房委會剩餘擔保期的按揭，最長的按揭年期可達25年。如果政府容許白表買家購買居二市場單位，預料銀行業會將沿用類似的彈性處理。

問題是，上述處理始終是個別銀行的措施，政府及房委會如有意活化居二市場，宜與業界討論，令貸款機構向居二市場買家(不論綠表、白表)提供年期長於房委會剩餘擔保期的按揭常規化。

原文刊於信報網站 2012年7月14日