自相矛盾的房屋政策

 西諺有云「If you chase two rabbits, both will escape」，一個人不要追逐兩隻兔子，意思類似中國成語「魚與熊掌，不可兼得」。但現時港府的房策目標，似乎就是要追逐兩隻，甚至是更多的兔子，當愈 接近一個目標時，卻注定與其他目標距離愈來愈遠。
上周行政長官梁振英訪問天津，認為該市有很多地方值得香港參考，包括「透過長遠規劃，令下一代香港人住得更寬敞。」
評論之前，先看兩組數字：
天津市面積11,920平方公里，人口1,294萬，人口密度每平方公里888人。
香港面積1,104平方公里，人口713萬，人口密度每平方公里6,544人。
單看以上數字，就知道兩地條件懸殊，香港難以仿效天津。梁特首過去也曾提及希望增加香港人均居住面積，因此「天津規劃值得參考」，應該不單單是恭維主人家，而是梁特首房屋土地政策的目標之一。
樓價如不跌 港人如何負擔更大居所？
雖然香港的人口密度遠高於天津，但情況總有改善的空間。「增加香港人均居住面積」，應該是一個沒有人反對的目標。問題是此目標似乎與港府其他房策目標互相矛盾。
除了「提升人均居住面積」，官方現時仍宣諸於口的房策目標，尚包括「穩定樓價」、「協助中產置業」。
令香港人均居住空間狹小的最大原因，是樓價高企。低收入家庭負擔不了正常單位的租金，市場便出現大量劏房，將幾百呎的房間，劏成幾個幾十呎的套房，租客才 負擔得來。除非港人平均收入明顯提升，又或樓價明顯下跌。否則，如果樓價「維持平穩」，殘酷的現實是，香港人難以負擔面積更大的住宅。
港府近年的「限呎盤」是此類自相矛盾政策下的一個典型措施：樓價難跌，要協助市民置業，只好限制發展商興建小單位。更多的小單位，意味人均居住面積一直偏低。
「提升人均居住面積」也許是長遠目標，未必急於一時。不過，政府一方面希望穩定樓價，另一方面卻要協助中產置業，卻肯定是在追逐兩隻兔子。樓價持續上升的 本地因素是供不應求，為了「穩定樓市」，政府不能在短期內增加供應，便以多項措施遏抑需求。另一方面，為了「協助中產置業」，政府又不時推出措施，鼓勵市 民買樓。
刺激及遏抑措施並存 仿如精神分裂
結果，一些「協助中產置業」的措施，卻產生了「刺激購買力」入市的作用。例如「居所貸款利息扣除」，即俗稱的供樓扣稅。此稅務優惠讓持有物業自住的業主， 每年最多可於應課稅收入總額扣除十萬元。買樓自住的按揭利息支出可以扣稅，而租樓的開支不可扣稅，是政府以稅務鼓勵市民置業，嚴格來說是刺激需求，與「穩 定樓價」的其他政策互相衝突。其他如「放寬白表人士購買居二市場單位」，更是為居二市場平添數千個需求，一些人的確受惠於措施而置業，但卻不利於「穩定樓 價」。
相對來說，另一些「穩定樓市措施」，卻是在阻礙中產入市，例如600萬元以上物業的按揭成數受限、收緊按揭保險適用範圍等；令上車、換樓客必須準備更多首 期。換樓困難，已令中上價物業成交量急降。居於小單位的中產家庭未能換樓，不單是一個家庭不能提升居住空間；他們不換樓，也會影響二手市場放盤量，初次置 業人士也難人市。
上文提及的三個房屋土地政策目標，孤立來看，都言之成理，無可厚非。但綜合來看，卻似精神分裂，又或是周伯通的左右互搏。政府在考慮長遠房屋目標時，除了要交代以「甚麼措施達成某一目標」外，似乎也應該討論一下，究竟目標與目標之間，是否自相矛盾。

原文刊於經濟日報網站 2013年3月27日

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定息按揭趨勢待觀察

多家銀行上調H按及P按新造按息，但同時也有銀行推出三至五年期的定息按揭計劃，其中一家銀行的五年期定息計劃，利率等同於部分銀行上調按息後的新造P按下限，即2.4厘，牌面上對借款人甚為吸引。
銀行推出定息按揭，有幾個作用：其一是回應市場對加息的憂慮，定息按揭可保證借款人在未來數年，以固定的利率供樓，供款不會因按息改變而波動；其次，定息按揭利率由於略高於市場上最低息率的P按，銀行推出定息按揭，不必擔心受到監管機構壓力。
有部分分析指，銀行推出五年期定息安排，反映銀行也預期利率在期內不會大升。此觀點不完全正確，銀行推出定息按揭，只要做足對沖，即使最優惠利率上升，銀行也不會出現損失。因此，銀行推定息按揭，不代表銀行估計最優惠利率會長期維持不變。
另一方面，由於香港人一直習慣浮息按揭，平均換樓的時間也較短，定息按揭雖然有減少供款波動的好處，但能否在本地普及，仍有待觀察。

原文刊於晴報 2013年3月26日

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上調按息的博奕

  滙豐及渣打銀行上周率先宣布上調新造按息0.25厘，其後數家銀行亦陸續跟隨。以P按牌價而言，上調按息後，銀行公布的新造按揭實際利率已升至2.4厘至 3.1厘。眾多分析集中討論新造按息上升對借款人每月供款的影響，其實，尚有多個層面要留意：新造按息牌價會否全面上調？按揭利率牌價上升，會否影響實際 按息？
今次銀行上調按息，由滙豐及渣打兩大行帶頭。加息的理由，是金管局要求以「內評法」評估貸款風險的銀行，將按揭貸款風險加權資產比率（RWA）定於 15%，此前大部分採用內評法的銀行，其RWA低於10%。銀行需要按RWA及資本充足比率，預留一定資本支持貸款業務。RWA上升，意味銀行的資本成本 上升，亦是今次銀行上調按息的理由。
中小型行 成本未有增加
事實上，除了8家銀行採用內評法外，其他本地銀行是以「標準計算法」評估貸款風險。在標準計算法下，按揭貸款的RWA為35%，這些銀行原則上不受金管局 新指引所影響（因為其風險計算標準本來就較為嚴格），按揭業務的資本成本亦不會上升。因此，沒有採用內評法的銀行，理論上不需要加息。
當然，理論歸理論，幾家主導市場的大行上調按息，採用「標準計算法」評估貸款風險的銀行（主要為中小型銀行），有兩種應對策略：
1. 跟隨加息：如果同業大致上跟隨加息，而整體按揭取用數字及各銀行市佔率維持不變，則每家銀行賺取的按揭息差上升。
2. 維持按息不變：採用「標準計算法」的銀行，由於成本實際上沒有增加，可選擇維持息口不變，以擴大市佔率。
一般而言，幾家主導市場的大行，對市場按息有決定性作用。2010年初以前，市場有九成以上的新造按揭為拆息按揭（H按），利率最低時，H按按息曾低至H 加0.65厘水平。當時多家銀行均抱怨按揭業務無利可圖，直至一家大型銀行宣布停止批出拆息按揭，H按利率才逐步上升至H加2厘水平。
個別銀行或維持按息不變
但今次的情況與2010年的不同，如果將拆息視為資金成本，當年銀行按揭業務賺取的息差是0.65厘，扣除回贈及營運成本，「無利可圖」絕非誇張；其後大 銀行有行動，中小型行亦全面配合上調H按按息。但以現時一個月拆息約0.21厘計，銀行按揭業務賺取的息差約1.9厘，雖非吸引，但已不是「無利可圖」。 因此，不排除個別銀行維持按息不變，或拖延加息，以擴大市佔率。
另外，現時銀行上調按息，個別牌價已逾3厘。但眾所周知，實際批出的按揭息率，平均會較牌價為低。今次幾家大行率先上調按息，碰上政府出招後，成交量大 跌，按揭市場競爭料趨激烈。過去大行調整按息，業界一呼百應；今次中小型行卻明顯表露觀望態度，一眾中小型銀行會選擇「跟風多賺息差」抑或「維持按息不 變，擴大市佔率」的策略，仍有待觀察。

原文刊於置業家居 2013年3月23日

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按息會否重回「P+」年代?

銀行陸續上調新造按息，眾多專家分析影響。由息口上升，會如何影響供樓，以至預測按息潛在升幅，內容不一而足。不論此類分析是看好看淡，都有一定參考價值，預測正確與否，大可由時間判斷。不過，部分分析可能與現實情況有較大出入，值得商榷。

例如多數意見認為現時按息極度偏低，一旦回升，潛在升幅可觀。更有意見認為，2000年之前，一般新造樓按按息為最優惠利率加2厘以上，而現時為最優惠利率減2至3厘；認為未來除了最優惠利率上升，按息相對於最優惠利率的差幅也可能大幅收窄。對此，我們有一定保留。

現時按息極度偏低，是由兩個因應促成的，其一是本地最優惠利率在2008年後跟隨美息下調。近20年來，最優惠利率(以「細P」為準)，最高位為 1998年10月的10.25厘；最低位為5厘，曾在2002年11月至2004年9月、2004年11月至2005年3月間出現；而2008年11月 後，最優惠利率亦維持在5%至今。

按息極度偏低的第二個因素，是「P減」的幅度，1997年時，一般新造按息為「P+2.5厘」；現時為「P減」。

在聯繫匯率不變的前提下，最優惠利率大致跟隨美息走向；現時討論按息回升，焦點亦是集中在美息一旦回升，將帶動最優惠利率上升。
現時美國聯邦基本利率為0至0.25厘；近年高位為2006年的5.25厘。

聯邦基金利率由2006年的5.25厘調整至目前水平，下調幅度5厘。如果聯儲局結束低息政策，美息在可見將來回升至近年高位，美息將有5厘左右的 潛在升幅。而現時香港最優惠利率較2006年下跌幅3厘，跌幅不及美息，部分原因是近年美息有幾次調整，本地銀行並未完全跟隨。理論上，在聯繫匯率機制 下，聯邦基金利率上升5厘，香港最優惠利率如果只上升3厘，港美息差維持在2006年水平，亦不會因息差出現大量套戥活動。

一旦美國低息政策結束，「香港最優惠利率潛在上升幅度可能在3厘左右」應該是一個較合理估計---金管局的壓力測試，亦是以「按息加3厘」為準。可 以說，金管局對按揭貸款的壓力測試指引，已處理了可能出現的利率上升影響，為借款人及銀行設置足夠的緩衝。監管機構在今次樓市周期中，可說已做足風險管 理，值得一讚。

當然，「最優惠利率潛在升幅3厘」只是正常情況下的評估，最終最優惠利率的升幅可能不止於3厘。但由於利率不會一下子在一、兩年內急升，借款人每月供款，負債會慢慢減少；「加息高於3厘」的壓力，會為時間消弭。

另一方面，我們並不預期「P減」的幅度會有大幅調整。2000年之前，香港一般按息處於「P加」水平，部分原因是當時銀行業有利率協議的存在，銀行 欠缺價格競爭。而由「P加」走向「P減」，決定性因素是利率協議分階段取消，銀行自定存、貸款利率，市場走入競爭狀態。而此一決定性因素，已沒有走回頭路 的可能。

或者有人會說，近日幾家銀行加按息，上調的也不是最優惠利率，而是收窄「P減」的幅度。但是次按息上調，至少表面理由是金管局上調採用「內評法」銀 行的按揭貸款風險加權比率；即使金管局持續在此方面收緊，原則上也不會影響全部銀行。在競爭已然白熱化的今日，「P減」的水平難見大幅調整。

沒有人可以「寫包單」說按息萬一回升，一定會在某水平止步。但綜合過去利率的走勢，以及市場的的競爭因素，我們認為現階段假設按息在可見將來有3厘左右的潛在升幅，會是較現實的評估。

原文刊於信報網站 2013年3月23日

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內地調控樓市的漣漪效應

 去年10月，港府針對住宅市場非本地個人買家，徵收成交價15%的買家印花稅（BSD）。市場普遍反映，BSD推出後，非本地買家入市個案大跌。不過，15%的額外支出會不會長期產生作用，除了本地因素，也要看中國因素。
一如「限制奶粉出境」，原則上是限制所有人不可攜帶過多奶粉出境；但現實中大家都明白，本地一度出現奶粉短缺，原因是大量奶粉被水貨客帶入大陸；「限奶 令」主要針對目標是內地人。同樣地，BSD原則上是對所有非香港永久性居民有效，但大家都知道，現實中，樓市中主要的「外來買家」，便是內地人。
對內地人來說，2012年10月27日後購買香港住宅，須支付樓價15%的買家印花稅。稅務支出增加，連同按揭方面的限制（樓價600萬元以上物業只可借一半，非本港收入按揭成數再減2成），理論上應可大幅增加內地買家的入市成本。
但世事從來不是靜態發展的，現時看來「很高」的稅費，換一個角度，可能會被認為「偏低」。15%的買家印花稅，與香港本地永久居民不需要支付BSD比，自然是偏高。但此個「偏高」的印象，卻可能因國內政策而改變。
內地稅制改變 削弱BSD威力
國內人在內地置業，較大宗的稅費開支是契稅（樓價3至5%）。國內房地產市場近日熱鬧話題之一，是「個人所得稅」計算標準有變。轉讓物業獲利，須支付「個 人所得稅」，理論上由賣方支付，在過去，個人所得稅稅率是「樓價1%」，新規定是個人所得稅需按「買賣差價20%計算」。新規定被認為是內地政府針對樓市 過熱的降溫措施。
值得留意的是，個人所得稅理論上由賣方支付，但不少時候，由於二手市場缺盤，供不應求，市場習慣是由買家代付有關稅費。以新政策下，如果個人所得稅完全轉嫁由買方支付，買方實際支出會暴增。
人民日報提及的一個例子是：一套購入價50萬元人民幣物業，現價200萬元，差額150萬元，在過去，個人所得稅是2萬元；新規定下，計算方式是差價的20%，即30萬元，正好是物業現價的15%。
內地大幅上調涉及物業買賣的稅費，完全是出於當地市場的需要。但漣漪效應下，當內地投資者將香港與當地的置業稅費比較時，會令香港的稅費由「很高」，變至「輕微偏高」。
現時難以估計，香港物業市場中，一度消退的國內購買力，會不會因為國內稅費增加而回流。畢竟國內人在香港購買住宅，除了買家印花稅，也要支付雙倍的從價印花稅，稅費支出仍是較內地為高。不過，BSD的威力無疑已因內地稅費改動而下跌。港府或要密切留意此方面的影響。

原文刊於經濟日報網站 2013年3月20日

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按揭牌價與實價

上周部分銀行宣布上調新造按息0.25厘，以P按而言，個別銀行公布的新造按揭實際利率，已升至三厘水平。傳媒亦以銀行公布的新造按息，計算對每月供款額的影響。事實上，銀行公布的是「牌價」，實際批出的利率一般較牌價為低。

率先公布上調新造按息的滙豐及渣打兩家銀行，市場佔有率約四成。上調按息前，兩行的P按牌價分別由2.6厘及2.85厘起。其他銀行的P按牌價利率，則由2.15厘至2.5厘不等。

根據金管局統計，在2013年1月，新批按揭中有81％的貸款利率處於「2厘至2.25厘」之間。換言之，大部分銀行批出的按揭利率，實際上較牌價為低。

現時部分銀行上調牌價，估計對「實價」也會有一定影響。由於有個別銀行表明暫時不會上調按息，在市場競爭之下，新批按揭平均利率會否上升至2.25厘至2.5厘的區間，仍然有待觀察。

原文刊於晴報 2013年3月19日

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加息對壓力測試的影響

本周幾家大銀行宣佈上調新造按息0.25厘，加上金管局早前收緊按揭壓力測試的標準，由「現行按息+2厘」，調整至「現行按息」加3厘。置業人士如收入不變，可借入的按揭貸款總額會較前下跌。對收入不高，需要選用長年期按揭降低每月還款額的準買家影響最大。

以一個月入3萬元買家為例，如果是為「第一套」住宅申請按揭，以按息2.15厘計，要通過壓力測試，即「現行按息+3厘，供款不逾月入6成」，以30年還款期計，可借用的按揭貸款上限為329.6萬元：在「+3厘」的計算下，月供為17,997元，略低於月入6成。

過去在沒有壓力測試的年代，銀行一般以「現行按息，供款不逾月入一半」為基本的按揭批核標準。隨著金管局於2010年推出壓力測試，及最近將標準由「+2厘」收緊至「+3厘」，同樣收入的借款人，可借用的按揭上限已持續下跌。在不同的壓力測試標準下，以同樣的按揭條件：按息2.15厘，還款期30年計，月入3萬元家庭的借款上限為：

	按揭借款上限	實際每月供款	實際每月供款佔收入比率
沒有壓力測試	397.7萬元	15,000 元	50%
加2厘	370.2萬元	13,963元	46.5%
加3厘	329.6萬元	12,431元	41.4%

資料來源：宏亞研究部

金管局調整壓力測試標準，整體上令每一個買家可借用的按揭上限下跌。比起沒有壓力測試的年代，貸款上限減低了17.1%。買家在現行制度下，難以借入超過負擔能力的款項，未來即使市況波動，借款人斷供的規模將較上一個樓市泡沫爆破後為低。

值得留意的是，上文提及的「借款上限」，僅適用於「現時按息為2.15厘」的情況。大行上調按息，一旦同業跟隨，整體按息上升，同樣收入的家庭，借款上限會進一步被收緊。

如果按息上升0.25厘至1厘，在「+3厘」的壓測標準下，還款期30年，月入3萬元的借款上限會進一步收緊：

按息	「+3厘」壓測下的借款上限
2.15厘	329.6萬元
2.4厘	320.5萬元
2.65厘	311.8萬元
2.9厘	303.4萬元
3.15厘	295.4萬元

資料來源：宏亞研究部

簡而言之，如果「實際按息」上升1厘至3.15厘水平，而壓力測試標準不變，同一收入的借款人，按揭借款上限會進一步下調約一成。

現時難以判斷其他銀行會否真的將新造按息上調，以利息成本計，近日拆息有回落跡象，銀行沒有太大加息壓力。但難以排除銀行會順水推舟，以金管局上調按揭風險加權比率為由，上調新造按息，以擴闊按揭息差。

原文刊於iMoney 2013年3月16日