牛市入貨勁蝕的底蘊

近日幾個大型新盤熱賣，幾乎都是開售首天便沽清，它們都有一個共通點：都被形容為貼市價開盤，意思是比起鄰近二手屋苑，新盤開價未見明顯的溢價。現在大家認為此情況十分正常，但幾年前情況絕非如此。
逆市蝕讓的一手樓盤
報載西貢一宗洋房轉讓，新近以6200萬元成交，原業主於2006年初以7480.5萬元購入，單位9年貶值1280.5萬元。如果說洋房市場較小 眾，另一個大圍新盤，4、5年前開售，幾年間大市持續上升，此屋苑去年卻出現單月十多宗蝕讓個案，直至樓價再度上升，近月成交才見輕微獲利。
明明在大牛市入市，持貨數年仍要蝕讓，原因何在？翻查剪報，2005年後，新盤開價不乏高出二手市價幾成的情況，幾乎成為一手市場常態，直至近年，新盤溢價才減少。其中的發展值得深入討論。
以整體樓市較2006年上升170%，上述洋房新近成交價6200萬元運算，2006年時，有關洋房「合理價」應該是3647萬元左右；而事實上發展商以7480.5萬售出，當時溢價竟高達105%。
在物業發展商立場，新盤溢價當然愈高愈好，旁邊二手呎價8000元，新盤開價2萬元，又賣過滿堂紅，便認真「叻仔」。但理論上，開價不可亂來，第一個意思自然是有人肯高價接貨；第二重意思是，超高的溢價如何通過估價及銀行這一關？
估價制約的失效
有人接貨，便是市價，發展商透過包裝，某程度上可為新盤創造更高價值，例如豪裝、豪華會所或管家服務等；只要買家受落，願意支付溢價購買此類人無我有的設施或服務，樓價自然提高。
不過，有人肯高價接貨，也不一定代表賣方就可順利開高價。一般人可能以為，自由市場有買家肯承價便是市價，惟買樓十居其九涉及按揭，為了保障貸款人 (銀行)利益，就算買賣雙方就成交價達成共識，仍需由獨立估價公司對抵押品(物業)作出估價，避免抵押品成交價偏離市值，為貸款人帶來額外風險。而估價公 司衡量物業的市值，在香港是以參考同類(comparable)單位的新近成交價，又或租值。
新盤，尤其是樓花自然沒有租值，只好參考同區或同級數物業成交價。10多年前，銀行或者說估價公司獨立估價的制度，一定程度上制約了發展商，開價根 本不可能過份進取；然而，筆者估計，數年前市場出現新購買力，一批內地買家進入香港樓市，他們購買力高，甚至不必申請按揭，這令銀行及估價的制約失效。
內地買家對高溢價的內涵不了解。對發展商來說，便有幾層厚利的意義 :
整體需求上升、內地買家容易接受高溢價(例如以豪宅價在非傳統豪宅區購入豪裝新盤單位)，以及部分外來買家毋須按揭，便少了銀行及估價公司的制約； 更「完美」的是，當少量單位獲高價(遠高於同區二手價)成交，同一項目的其他單位的估價、成交價突然便有了新指標讓估價公司去批出估價報告。
近幾年政府推出雙倍印花稅、買家印花稅；金管局又限制非本地收入人士的按揭成數，也許還要加上內地打貪。內地買家來港置業的規模較前稍減，新盤開售，再度要瞄準本地購買力，定價便只好返回現實──以較貼近二手的價格開盤。
此情況對本地用家來說，似是好事──有機會以較合理價格購買新盤。對大市而言，也表示目前樓價以本地用家承接為主，基礎遠較有大量外來投資者的時候穩固。

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2015年6月30日

加息初期 樓價或維持高位

本月聯儲局議息後維持息率不變，聯儲局主席表示暫未有加息條件，但另一方面也有聯儲局官員預期，9月會展開加息步伐。

與其聚焦何時加息，不如留意加息的幅度和速度，而綜合主流意見，未來一、兩年，息口上升令樓價轉向的機會未必太大。
香港主流按揭產品不管是P按或H按，都是浮息按揭，在聯繫滙率下，港息走向需跟隨美息。按息上升，供款增加，計算上無疑會影響市場購買力，有效需求減少，原則上會令價格有下調壓力。問題是，按揭的名義利率並不是唯一影響借款人的還款能力及市場的借貸需求的因素。

美加息步伐 料緩慢進行
本周港府公布5月的消費物價指數（即一般理解的通脹率），按年上升3%，升幅較4月份的2.8%擴大。通脹高，原則上對借款人有好處——債務金額的本金是 固定的，但通脹會蠶食本金的購買力。當債務利率高於通脹時，即實質負利率——銀行貸出款項，收回的利息跑輸通脹。在樓市而言，按揭負利率會刺激市民借款買 樓的需求，利好樓價——2008年後，香港大部分時間都處於按揭實質負利率環境，結果樓價走勢亦合乎理論預測，一路向上。
聯儲局官員對於息口走勢，一直予人鷹派、鴿派對立的感覺：主席剛說完暫時未達加息條件，三藩市聯邦儲備銀行行長威廉斯（John Williams）便預期年內會加息2次。不過，撇開表面的分歧，威廉斯估計明年加息幅度亦只1厘，而主席耶倫說，估計聯邦基金利率需幾年時間，才可能回 復正常的3.5厘水平。綜合而言，大致上聯儲局中人都估計，加息將以緩慢步伐進行。

實質利率逾4厘 樓價方現壓力
現時本地一般新造按息約1.9至2.15厘水平，較通脹低1厘。即使今年聯儲局順利啟動加息，估計本地新造按息亦要在明年中才會追及通脹，可能要明年底才會結束按揭實質負利率的環境——而過去經驗，扣除通脹後，實質按揭利率要處於4厘以上，才會對樓價有較明顯壓力。
假設幾年後，美國聯邦基金利率終於回復正常，而每次美息上調，本地銀行都跟足；考慮通脹後的實質利率仍是低水平，對樓價的壓力都不會太大。在美息回升的初期，由於實質按息仍處負利率水平，樓價維持在高位運行的機會不小。
當然，按息只是影響樓價的其中一個因素，供應會否增加、外來購買力是否持續，甚至經濟環境會否轉差，都足以左右樓價。不過，單論加息因素，市場可能高估了 加息的影響——特別是現時購買力以用家及長綫投資者主導的環境，輕微加息或會對市場氣氛有一定影響，但似乎不足以推動樓市轉向。
原文刊於置業家居2015年6月27日

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破頂、蝕讓兩極化

翻開地產版，近日充斥破頂成交的新聞，但另一邊廂，市場同時出現持貨數年的蝕讓個案。市況兩極，反映發展商對新盤定價的「自由度」大不如前。

先比較一下兩種極端情況，報載置富花園一個實用面積588平方呎單位，以818萬元成交，創同類單位呎價新高。原業主2009年以395萬元購入單 位，持貨6年，獲利423萬元，單位升值107%。另一方面，西貢某洋房，實用面積2901呎，新近以6,200萬元成交，原業主2006年初以 7480.5萬元購入，單位9年貶值17%或1,280.5萬元。

先說破頂的那宗成交，參考樓價指數，現時樓價大概比2009年中高一倍，「破頂價」其實合乎大市走勢。即係跟住個市走！

反而蝕讓個案值得研究，現時樓價大概比2006年初高出170%，照說在2006年買樓，正常是有錢贏，問題只是賺多或賺少。但為什麽會出現蝕讓，細看此類的成交，原來都涉及一手盤。
以整體樓市較2006年上升170%，上述洋房新近成交價6,200萬元運算，2006年時，有關洋房「合理價」應該是3,647萬元左右；而事實上發展商以7,480.5萬售出，溢價竟高達105%。

有本事將市值3,600萬的物業，以近7,500萬售出，當然是神乎其技的「法術」。即使撇開較易營造獨特性的洋房大宅，數年前不少面向大眾市場的 大眾新盤，也一樣成功以高溢價開盤—大圍某新盤4、5年前開售，價格較同區二手盤高出3成左右，明明大市持續上升，此盤去年卻單月出現逾十宗蝕讓，直至樓 價繼續上升，二手成交才普遍由蝕變賺，但以幅度計，升幅卻比不上同區二手屋苑。

但所謂「無遮無扇，神仙難變」，即使是法術，也要客觀環境配合及主觀因素，才可營造新盤高溢價的盛況。數年前一手樓市充斥國內買家，他們對本地樓價 未必有概念，甚至本身就有其他入市動機，較易接受高溢價的新盤訂價。當一手市場中有幾成購買力是此類買家，便自然可帶動整體價格上升。

但近幾年在港府徵收買家印花稅、雙倍印花稅，金管局又收緊按揭指引，非本地收入人士申請按揭成數受限後，內地買家佔一手成交比重似見下跌。在此情況 下，我們見到近期幾個開售的新盤，都被形容為「貼市價」，甚至較二手有輕微折讓的方式開售。可見欠缺其他條件配合，法術頓時不靈，難為新盤「提升價值」。

市場中經常有人問：樓價何時調整，回看破頂、蝕讓同時出現，某程度上可說調整「已經出現」--那些法術成功以高溢價出售的單位，在轉讓時終需面對現實—調整一下售價；但二手市場在重重辣招下仍創新高，反映市場承接力仍然強勁。

對本地用家來說，應該歡迎新盤貼市價開售的發展；情況不單單代表有機會以較合理價格購入新盤。市場較少外來資金參與，亦代表現市價主要由本地需求支 撐，泡沫成份未算高。不過，一手開售貼市價，不代表買新盤必賺；即使一手溢價大幅減退，認定購入新盤將來會有可觀升幅，仍然是主觀願望；至於願望是否成 真，便有待時間觀察。

原文刊於DBC數碼電台 2015年6月25日

市場參與者對加息的對應策略

美國6月未有加息，至於聯儲局要在9月抑或年底才展開加息步伐，一眾專家仍是人言人殊；不過，加息只是或早或晚的問題，利率遲加一時，亦只是為供樓業主節省丁點利息多幾個月。如果置業人士同意，利率或早或晚會上升，便應該早作部署。
當然，考慮作出對應部署前，宜先了解自己的處境。情況不同人，也應該有不同的部署。

入市多年買家 可轉按慳息
對於已入市數年，按揭供款佔月入比重偏高人士。撇開個人收入變化的影響，如果幾年下來，供款佔月入比重仍然偏高，有兩個可能，其一是借款人當初因種種原 因，取得的按揭利率相對較高；其二是借款人購買的可能是一手單位，並選用了設有供款假期/初期低息的二按安排，而有關二按的優惠期已完，開始以正常按息 （例如最優惠利率）供二按。
此類買家對應未來加息的策略相當明確，可能的話，為現有按揭尋找較低息的代替品，簡單來說，就是以轉按慳息。先決條件是手持物業的市值有一定升幅，以便以 一個新造的一按，取代舊有的較高息的一、二按組合─過去數年樓價持續上升，大部分物業應有一定升幅，加上原有按揭已償還部分本金，此條件算是較易達成。

剛入市業主 以部分還款減少供款
至於剛入市的業主，按揭應該未過罰息期，可以部署應對利息上升的空間不會太多─舊按提早還款要罰息，轉按亦未必獲得更佳按揭條件。其中一個可以考慮的方 案，是增加儲蓄/穩定投資的比例，甚至進行穩健的投資（如購買政府債券），未來息口回升時，以部分還款方式，減少供款負擔。當然，在具體的執行上，以上方 案有不少細節需要留意，例如銀行對於部分還款收取的手續費等等，需要詳細計算，才可作出最有效的還款方案。

至於尚未入市的準買家，對他們來說，即使決定入市，亦必須詳細計算未來息口上升的影響(通過壓力測試，只是最基本的要求)；除了計算按息不同程度上升對每月供款的影響外，亦應留意，不同銀行的罰息期、部分還款手續費的限制（當然是愈短、愈少愈好）。
美國何時加息，加息的幅度、速度會如何，可能連聯儲局中人都不太肯定-稍為確定的，是美息往後只有回升一途，而不論未來部署如何，借款人準期償還既有按揭，維持一個良好的信貸紀錄，都會是日後任何部署的先決條件。

原文刊於經濟日報網站2015年6月24日

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為加息作準備

美國聯儲局6月未有加息，加上聯儲局主席耶倫在議息後又表示目前未有加息條件，未來加息步伐放緩。在加息陰霾稍見退去的情況下，往年暑假例淡的本地樓市，估計可維持相當暢旺的局面。

對於利率走勢，部分本地持貨業主可能會認為，「最佳」的情況是聯儲局每次議息後都維持利率不變，港息隨美息維持低企，樓價水漲船高；「次佳」情況是 美國出現耶倫設定的條件，即經濟增長和就業增加，美國展開溫和及緩慢的加息步伐；只要加息幅度有限，美國大致上維持超低息政策，香港的按息低於本地通脹， 在正常情況下，本地樓價仍是會維持在升軌。

持貨業主較不願看到的，自然是美國經濟出現強勁增長、聯儲局放膽把利率正常化，大概較目前加息3、4厘，本港跟隨的話，本地樓價便會失去一個重要的支持因素。

撇開出於個人利益的主觀意願，參考客觀數據，較大機會出現中間情況，即美息不太可能一直維持不變，但短期內似乎也欠缺正常化的條件，較可能出現的仍 是在經濟數據改善後，出現緩慢的加息。至於開始加息的時間是9月或12月，其實無關宏旨，因為美國即使加息，步伐亦會極為慎重，於未來2、3年間，本地新 造按息較高機會低於通脹率，支持樓價在高位運行。

當然，以上只是對未來可能性的一種評估，仍未供滿物業按揭的業主，即使同樣判斷未來加息步伐緩慢，亦不宜坐定定，無所作為。面對總有一天來到(但幅度、速度未明)的加息周期，供樓業主或可作出一定部署。

由於金管局在數年前引入壓力測試，而過去的數字是按息一直未見上升，除非借款人收入下跌，否則在正常情況下，按揭供款佔月入比率應該會處於偏低水 平，如果收入有上升，供款比率更應該輕微下跌。此類業主或可稍為增加儲蓄/穩健投資的比重，待未來加息時，以部分還款方式，減少供款負擔。

另外，部分供樓業主可能在過去數年入市，但出於種種原因(例如申請按揭時的信貸評級較低、當時收入不穩定等)，未獲最佳的按揭息率，甚至是置業時需 要申請二按，要以略高的利率供樓。過去數年樓價持續上升，部分選用一按加二按入市的用家，在物業升值後，大可以轉按方式取得更優惠的按揭條件，甚至是償還 較高息的二按，以先行減低未來加息的衝擊。
當然，要成功轉按，除了物業升值外，另一個條件便要看借款人有沒有良好部署，包括最基本的準時還款，以及改善自己的信貸紀錄，減少其他負債。

原文刊於信報網站2015年6月23日

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解讀白居二上調入息上限

房委會決定推出第二輪「白居二」，名額2,500個，2人或以上家庭入息及資產限額上調。一般認為調高限額將刺激居二市場樓價，房委會卻持相反意見。誰對誰錯有待時間證明，問題是，房委會為何要冒上推高樓價的風險，上調白居二的入息、資格限制？
白居二資格放寬後，2人或以上家庭入息上限，由首輪的4萬元，增至4.8萬元；資產上限亦從100萬元提高至160萬元。價格由供、求決定，居屋第二市場 的供應基本上不可能大幅增加，供應大致不變，需求增加，價格只好上升。年前政府放寬合資格白表申請人購買居屋第二市場（即未補價居屋）單位，事前不少分析 已指出，居屋二手市場放盤難以增加，放寬白表資格入市只會推高樓價。首批5,000個名額，分2批，大致在2013年下半年及2014年入市。首輪白居二 刺激居屋第二市場成交價，已是市場定論。
放寬入息 令成交價破頂
新一輪白居二名額較2013年5000個減半，只有2,500個。在此基礎上，即使調高入息限制，整體需求的增加亦不如去年─此意義下，推動居二市場成交 量的動力會較前減弱。不過，放寬入息及資本限制，卻可能促成少數破頂成交。成交量少了，但個別成交價破頂，算不算是推高樓價，便是觀點與角度的問題了。
值得思考的反而是，月入上限4.8萬，資產160萬的家庭，是否有必要享受資助，購買二手居屋？以現時利率、30年期還款計，月入4.8萬，可通過壓力測 試，借入的按揭貸款上限是527萬，加上160萬的資產，有關家庭以8成按揭購入600萬元物業，供款仍是相對輕鬆（供款佔月入不逾4成）。觸及白居二入 息上限的家庭，明明有能力負擔私樓，究竟有何必要讓他們購買居二單位？畢竟，居二市場供應緊張，收入較高的家庭進場多了，便代表擠走一批入息更低的家庭。
其中一個可能，是有關方面部署，未來將一手居屋的白表入息上限與白居二睇齊，
需知道居二市場成交價無論是高是低，與房委會的財政都沒有太大關係。對房委會來說，影響較大的是一手居屋的售價，及居屋在自由市場首次成交時補價的金額。 後者技術上不受房委會設定的任何入息限制影響（只要補了價，任何人都可自由買賣有關單位）；但放寬一手白表資格，不單可令更多收入較高家庭合資格申請一手 居屋；計算上亦可令房委訂定一手居屋售價時有更大的自由度。
或為未來一手居屋開售鋪路
房委會過去為一手居屋訂價時有一個原則，即令最少一半單位售價，讓入息上限以內的家庭在買樓後，按揭供款與入息比例不超過40%。在私樓價格高企下，要不 違反有關原則，方法一是調高折扣率─但會影響房委會收入；方法二便是維持一定折扣率，但調高入息限制，令更多計算上已是中產的家庭都有資格購買資助房房 屋。現時房委會先行放寬白居二的入息限制，可能是為了未來一手居屋的開售鋪路。
究竟以上是否房委會算盤，自然難以證實。但供應未見大增的情況下，上調白表入息資格，便意味未來一手居屋訂價有較大的自由度，入息低於限額一截的家庭，可能連購買資助房屋入市的希望都日趨渺茫。

原文刊於經濟日報網站2015年6月17日

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樓市的薛西弗斯

早前撰文討論小眾人士對今天的樓市倫理批判，嘗試冠以「樓市宅男」之說去形容他們當下處境，最近引來一位朋友回應；他認為 在荒謬樓市制度下受苦的，不止於那些「死慳死抵」也不能入市的市民，也包括那些表面上盡享制度好處的收租公。朋友說了一個「薛西弗斯的神話(The Myth of Sisyphus)」作比喻。

永續的刑罸
話說一個凡人名為薛西弗斯，因違抗神旨，要受永罰之刑，他要在山谷底將一顆大石推上山；到了山頂，大石會自然地再滾至谷底，薛西弗斯便要永遠重複此個不斷推石上山，了無意義的行為。
朋友解說，樓市中一個常見觀點是透過買樓收租，便達到所謂「財務自由」的目標。但人性永不會滿足於現狀，總希望由無到有、到有時便祈求要更多、由更 多演變為最終的最多。就似薛西弗斯差不多把石頭推至山頂，看似即將供完的按揭，但在貪婪的催促下，供甩一層，收租公就會心思思再買一層──那時石頭又開始 滾下山，一切不停的從頭再來。這到底是自由還是被擄，就只是當事人才明白！
他又發現，今天社會中流行的樓市資訊和專家言說都是那些先知式的預言；有說股市資金會推高樓價、更有說樓市仍在所謂牛市第N期、不過又有好些先知粉墨登場說樓價要大跌、整個社會圍繞樓市而轉的氛圍，日復日的永續在自我強化。反而樓房的基本功能是什麽已沒有人在談！

荒謬中看樓市
存在主義哲學大師卡繆引用薛西弗斯的故事去闡述荒謬，但對於怎樣解讀薜西弗斯推石上山那種無意義的痛苦行為，某些人理解是他作為受苦者或是有另一番滋味，有人認為在過程中或會感到喜悅，甚至可說是以「享受」苦難來蔑視眾神。
無論怎樣理解，但那種重複又重複，永劫無盡的行為，卻實實在在展示生命的追求不應只是營營役役。
說回樓市，那些包租公有能力一次又一次推石頭，也許比那些連推石也無能為力的市民幸運。但包租公持貨愈來愈多，目前仍在推石的薛西弗斯也許要問一問：貧富懸殊情況日甚，自己是否真的了無責任？推石上山的遊戲真的可以永遠持續下去？
筆者覺得以薛西弗斯的神話去論述今天樓市，是以荒謬為起點去看現世價值觀，另一種類同的視野可以借助法語作家歐仁．尤內斯庫(Eugene Ionesco)寫於1960年的荒誕劇──犀牛；有機會或可再和大家介紹。

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2015年6月16日