低息期持續的影響

聯儲局3月議息，雖然刪去了「耐性」處理加息的字眼，但卻表明仍然不急於調整利息。市場一般估計美國要到今年9月才有機會加息，而即使加息，幅度亦會溫和。

今、明兩年，美息（及港息）料會維持在偏低水平，但受制於各種因素，港樓在低息環境下亦未必有大升空間。

現時市場一般估計，視乎美國就業及通脹數字，美息最快也要在9月才上調。由於歐元區、日本、中國、澳洲等主要經濟體都在量寬或減息；美國即使維持利率不變，都已令美元滙價高企，一旦落實加息，美滙進一步轉強，反過來可能影響出口。
在此情況下，市場主流意見已認為，美國不管是9月，抑或是於年底加息，幅度都不會太高。

按息低 美滙強 樓價何去何從
原則上，低息環境持續對樓價有一定刺激作用--即使港元按息上升1厘，一般新造按揭利率仍會在3厘水平，新近通脹率4.6%，技術上處於實質負利率水平；回顧過去多年數據，出現按揭實質負利率水平的年代，樓價大都處於上升階段。

不過，在低息此個利好因素之外，樓價亦同時存在多個制約因素。其中一個開始被注意的因素是強美元。美滙指數由去年中起開始回升，3月份一度高見100點， 為2003年以來新高。有趣的是，過去在「按揭實質負利率」的年代，樓價一般高企；但另一方面，在1983年港元與美元掛鈎後，美滙強勢的年代，如 1983至1985年、1997至2002年，香港樓價都呈弱勢。在息率維持偏低，但美滙走強的大環境下，對樓價會產生甚麼拉扯作用，值得注意。

在外圍環境之外，亦要留意本地因素，港府及金管局在過去數年推出的眾多措施，大幅增加投資者買賣物業的交易成本，以及降低非自住置業人士的按揭槓桿；大批購買力被擠出市場。在此情況下，樓價仍然上升，主要原因不外低息及供應緊張。

而數年前起，港府已着力增加土地供應。據港府估計，未來3至4年將有7.4萬個一手私營單位供應，為歷來新高，供應量明顯高於過去5年平均的1.14萬個單位。數年前批出土地的項目，在今年起理應陸續推出。

壓測嚴 具實力 恐慌拋售機會微
過去數年，港府及金管局推出的眾多措施，其中一個目標是換取時間--待供應量回升，令樓價供求恢復平衡。如果港府的數據與現實的情況沒有太大落差，今年一手新盤推售數字應會有較明顯回升。

當然，有時部分措施推出，不會只有單方面的效果。例如2月底收緊按揭，大方向上會遏抑需求；但發展商紛紛推出二按應對，一定程度上抵銷了措施的效果，甚至會吸引市場購買力集中於一手市場。今年新盤供應縱使增加，短期內亦未必會令一手平均價有明顯回落。

不過，在供應陸續有來，而中長綫美息仍是向上、美元又有較大機會出現單方強勢的情況下，本地樓價亦難見更大的上升空間。

不過，宏觀而言，在壓力測試日趨嚴謹的情況下，近年入市的買家，不論是用家或投資者，都較具實力，持貨能力因而較高，即使出現一定調整，亦難見上一高峰期的恐慌性拋售的局面。

 原文刊於置業家居 2015年3月28日

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新加坡樓市政策 香港難參考

新加坡開國總理李光耀與世長辭，香港與新加坡經常被拿來作比較，在房地產或房屋政策方面，近年一般意見都認為該國較為成功。但所謂「各有前因」，一些彼邦成功的措施，卻可能難以移植。

看各方對李光耀逝世的回顧報道，李氏在上世紀70年代已經以「雙城記」來形容香港與新加坡。事實上，以兩地華人為主的人口結構、海港貿易起家的經濟格局、英國留下的司法及公務員體系，兩地相似之處甚多。

新加坡逾八成人口有「居屋」住
在房屋上，不少人會認為，新加坡的房屋政策成果較佳。至2013年，新加坡已有82%人口居於組屋（95%組屋業權由住戶持有，類似香港的居屋）。在香 港，居於公營房屋多少有點被標籤成「窮等人家」的意味，在新加坡此方面的標籤效應便不大。新加坡國民一生中可申請組屋兩次，購置第一套組屋滿一定年其後可 免補價在二手市場出售。

在居住空間上，香港公屋住戶的人均居住面積是13平方米、甚至新近落成，以一、兩人家庭為銷售目標的私人住宅，面積都只是400平方呎（37平方米左右）。
而在新加坡，現時興建的主流單位是75平方米的3房單位（以上均為實用面積），面積大幅拋離香港。價格方面，3房組屋二手價格中位數約30萬坡元（折合約169萬港元）。
尤有甚者，新加坡人購買組屋，可以挪用自己的公積金，作為購置組屋的首期，甚至是供款之用。公營房屋供應充足、價格相宜，首期、供款甚至可用公積金應付，各方面的數據似乎足以羨煞港人。

香港依賴「高地價政策」 難效新加坡
當然，在相似之處之外，香港、新加坡仍有眾多基本差異。香港多山地、可發展的空間比例本來就不及新加坡。政府依賴「高地價政策」以維持低稅率，亦難以將房屋供應扭轉至公營為主。
甚至是以公積金供樓，看似較簡單的政策調整，香港都未必有太多學習空間---新加坡人的公積金供款比例較高，僱主及僱員支付薪金逾30%作公積金供款。新 加坡平均薪金較香港高、樓價較香港低，公積金比率亦較高，加上由官方管理，管理費低之餘，更有回報保證；令新加坡公積金相對於樓價的比重較高；以公積金支 付首期才有意義。

相反，香港人均收入較新加坡低，樓價遠高於新加坡、強積金供款比重低之餘，管理費卻偏高；即使改例容許挪用強積金供樓，作用也不大。在住宅供應仍然緊張之下，如果容許以強積金作首期或按揭供款，恐怕只會進一步刺激樓價上升。
樓市有如其他各方面的發展，現時局面是受到過去眾多決定累積所影響；即使看到彼邦在各方面似乎更為理想，現實所限，本地可參照作改革的，卻未必太多。

原文刊於經濟日報網站2015年3月25日

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倫理破壞:由350萬車位說起

在樓市升浪持續十多年的情況下，有沒有樓在社會中漸漸成為一種階級分野。持有物業的話，最少物業會隨時間升值；甚至在地產為主的體制下，一眾小業主似乎也是制度中的既得利益者，甚至是幫凶。但此種流行的觀點值得商榷。

表面看來，即使是只持有一個自住物業的小業主，在樓價上升之際，物業會享受賬面富貴之餘，業主也不必受到租金上升的壓力。不過，小業主成為體制的一部分之時，同樣亦被體制所牽制。

先分享一個故事：港島西某個十多年前落成的大屋苑，提供約2200伙住宅，屋苑有500多個車位，發展商一直持有大部分車位，住戶要泊車，便向車場業主(發展商)租用車位，十多年來相安無事。

不過，年前業主忽然大幅提升車位租金；原本於2013年月租3500元的車位，租金大幅提升至2014年的4500元，升幅達28%。屋苑規模沒有 變，駕車住戶未見大增；在車位供求大致平衡的情況下，租金大升，主要解釋是車場業主有某程度上的壟斷地位(獨家供應屋苑車位)。
故事未因車位加租而完結，加租後數月，車場業主公告，會將所持有的出租車位出售。首批200個，售價由270萬元至350萬元。對數字較敏感的住戶 便指出，原來去年停車場租金大升是為出售車位鋪路──加租令出售車位時的租金回報率較好看；以開價最平的車位計，如不加租，回報率只有1.6厘，加租後回 報率起碼有2厘。

由於車場業主一直未有交代其餘車位往後是陸續出售，抑或維持放租。一眾駕車業主擔心泊車問題，競相認購車位，首批200個車位大部分售罄。車場業主 見反應理想，立即添食，再原價加推百多個車位，但據報第二輪推售反應卻一般，未能悉數出售。結果餘下近百個車位以5700元再次放租！

在此真人真事中，停車場業主行徑卻惹來小業主不齒：
一、物業車位以租用而非出售模式進行近10年，而在地鐵通車前一個月則以高價開售，車主有「侷住高價接貨之感」。小業主如不參加高價購買車位的遊戲，卻會面對發展商將繼續標高剩餘的車位租金的壓力，2年租金累積上升達63%。
二、車場業主以壟斷的地位為車位租金定價，開售車位時又佔盡資訊不平衡(Information Asymmetry)的優勢(只有發展商自己知道總共會推出多少個車位出售)，營造購買的迫切性。
此事的影響並不止於這屋苑的車主，部分不買車位的車主便到附近大厦找車位，因此週遭的車位價格及租金普遍上升近25%。

或者有人會說，自由市場就是如此，你不買是你的選擇。但此「選擇」其實大有疑問。如果物業開售時，發展商一早為車位標價，買家嫌車位貴，決定不買， 那是一個選擇。但在物業入伙多年，駕車業主對屋苑車位形成依賴後，對「繼續租用車位」有合理期望的住戶來說，車場業主以極高價由租改買是一種倫理破壞！有 些事情，合法並不一定合情、合理(倫理)。什麼是倫理？簡單地說，倫理就是指人與人之間應有的關係。

筆者於此處想到一個拉比的寓言：「誠信」與「精明」一起坐船過海，途中「精明」卻將「誠信」遺留在荒島。之後，在荒島上的「誠信」分別見到「快 樂」、「地位」和「財富」坐船路過，但他們都不肯停下救「誠信」，理由是「快樂」、「地位」、「財富」與「誠信」難以共存。最終，一個白髮老人救了「誠 信」；「誠信」好奇老人為何會救他，老人說：我叫「時間」。
至於為什麽「精明」要捨棄「誠信」，這大慨是「精明」追求的對象包括「快樂」、「地位」和「財富」。而是否只有「時間」才知道「誠信」的價值？「快樂」、「地位」和「財富」是否真的難容「誠信」？筆者未必同意！不過，可以肯定的是：大眾市民都想「時間老人」早點出現！

王建成
宏亞集團營運總裁及董事

原文刊於信報網站 2015年3月24日

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按揭新指引對小投資者影響

金管局收緊按揭指引，將600萬元以下物業按揭成數收緊至6成；多數人第一個印象是初次置業人士更難上樓；但事實上更受影響的應該是已經持有一個或以上物業，而供款比率已較高的小投資者。

「先上車，再儲錢買第二套物業」，達到起碼「一間自住樓，一問收租樓」是不少港人的理財目標。在正面按揭資料 (即個人有多少宗未償還按揭) 加入信貸資料庫之前，一般借款人可以輕易以「自用」條件向多家銀行為不同的物業申請按揭。

在數年前信貸資料庫加入正面按揭資料後，按揭申請人持有多少個未供滿物業對銀行來說已是一目了然。雖然金管局對於「持有一個或以上未供滿物業的按揭申請」有較嚴格的壓力測試標準，即供款基本上限不可逾月入40%，現行按息上升3厘，供款不可逾月入50%。不過，過去在執行上，只要按揭申請人有合理理由，即使申請人另外有物業尚未供滿，銀行仍可以「自用」條件批出按揭，即供款基本上限不可逾月入50%，現行按息上升3厘，供款不可逾月入60%。

但上月底金管局推出的新指引，規定但凡按揭申請人持有未供滿物業，或作為其他按揭物業的擔保人；在申請按揭時，供款佔月入上限便一律不得高於40%，現行按息上升3厘，供款不可逾月入50%。

對持有一個自住物業，打算購買另一個物業(不管是否投資)的小業主來說，在新指引下，購置第二個物業有較嚴格的壓測標準，部分情況下，會收窄小業主購置物業價格的選擇範圍。

具體而言，以一個月入6萬元，持有一個自住物業，按揭餘額200萬元，利率2.15厘，尚餘還款年期20年的家庭為例。過去如成功獲銀行接受購買第二套物業是自用，如新物業按揭年期為30年，按息2.15厘，可借入按揭上限約為414萬元。在新指引下，即使銀行批出年期為30年，按息2.15厘的按揭，可借入上限會減至約304萬元。首期方面，如單位由業主本人或直屬系親屬使用，按揭成數仍可維持在6成。

從風險管理角度看，有關指引有一定必要，可進一步保證持有多個物業借款人有足夠的償還能力。不過，對於有意進行物業投資的小業主來說，可以說入場門檻進一步提高。

當然，有關指引有一定的規避空間；過去一般夫婦購置自住物業，會以聯名方式持有，申請按揭時兩人亦同為借款人。在類似指引進一步收緊後，會不會引發市場習慣改變，改以一人名義持有物業，留下另一人「自由身」的身份，方便未來購置第二套物業，值得市場留意。

 原文刊於iMoney 2015年3月21日

置業的風險意識

政府高官多年來苦口婆心，呼籲入市的市民留意風險。但一直欠缺詳細論述，究竟現時入市，特別是透過按揭入市，會有何風險？

最直觀的回應，當然是樓價已處高位，入市可能遇上樓價調整。但這答案的內容卻沒有細究箇中。
早前金管局收緊按揭指引，市場集中討論，在新政策下那類買家更難借取按揭。此種討論予人一個錯覺：有關置業的最大問題都聚焦在「有沒有人肯承造按揭？」；彷彿只要借到錢買樓，就不必再有其他考慮。筆者認為此是一廂情願的錯覺。
買樓有什麼風險？一般市民買樓要做按揭，按揭不單止是借貸行為，而且是有槓桿效力：借貸需要負上財務責任，要付息和償還本金；槓桿卻提供倍數效應， 令市民可以用借來的錢去買自己年薪多倍的物業。市民要明白，銀行借貸上的原則是以借款人今天收入狀况和物業價值作考慮。銀行肯借，並不代表樓價沒有下跌的 風險。這個以槓桿借貸的置業行為，買家要承受「首虧損」(First Loss)的風險。即樓市下跌時，買家付上的首期會比貸款人更早承受損失。

想像一下，買家以按揭保險等等的高成數按揭產品購入600萬元物業，按揭成數8成，即共借480萬元。假設取用按揭後不久，樓價下跌3成，市值跌至 420萬元，銀行會有損失嗎？沒有。原則上，業主(借款人)會立即出現帳面損失，此即「首虧損」。到當借款人無力還款，銀行將抵押物業拍賣，仍然資不抵債 時，貸款人才會有具體損失。
(叉開一句：現時樓市的熱門話題是二按。同樣地，一個市民在借入一按後再借二按，承受「首虧損」的仍然是借款人。但要留意，一旦業主斷供，一按銀行 收回物業拍賣，銀行有第一優先取回欠款。如果業主斷供，而物業貶值幅度又高，提供二按的財務公司出現損失的風險較銀行為高。所謂高風險高回報，此亦解釋了 為何此二按的按息會較高。)

對市民而言，除了首虧損的風險外，更要留意，在樓市高位進場的話，樓價是有更大的潛在跌幅，因此按揭提供的槓桿效力，令借款人同時要面對更高的「虧損值」(Higher Loss Severity)。淺 白的說，有100萬元現金，單純以現金入市，可能的最大的虧損值就是100萬元 (即 樓價下跌100%，令本金全數虧損)；以按揭入市，100萬元是首期，假設可以買五百萬元的物業，只要樓價下跌20%，「虧損值」是100萬元，等同首期 全部泡湯。按揭的効力是令損失被放大了幾倍、同理也可將回報倍大。
在此要強調，重提置業風險，不在於建議市民不要入市(或不要借錢買樓)；而是作出有關決定時，必須有清晰的風險意識。至於認識到有關風險後，要怎樣管理，那便是另一種「方法論」，有機會再談。

原文刊於DBC數碼電台網站2015年3月19日

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美滙指數與樓市

受惠市場憧憬美息上升，加上歐亞多國減息、量寬，美元近期維持強勢。美滙強勢持續，對樓價或會帶來一定調整壓力。

不少分析提及，1997至2003年的樓價調整，背後與港元與強勢美元掛鈎不無關係。由1997至2003年，美滙指數由90點升至逾110點水平，期內 本地樓價持續下跌。至2002年中，美元開始轉弱，輾轉下跌至2008年不足80點水平，其後至2014年，美滙大致在80點上下徘徊。美元滙價低水，意 味港元便宜，港元資產有吸引力，結果期內樓價持續大升。
直至去年7月，美滙轉強，今年3月已升穿100水平，上一次美滙見100，已是2003年初的事。值得思考的是，上次美滙跌穿100後，香港樓價持續上升；今次美滙升穿100，是否又意味樓價將進入漫長調整期？

美滙轉強 未必足以令樓價調整
最直接的答案是：不知道。樓價升跌有眾多原因，滙價只是其中之一。2003年以來的樓價回升，除了滙價外，亦有眾多因素配合，例如2002年起的供應減 少、2003年起內地與香港的經貿關係轉趨密切、2005年起人民幣滙改等等。單是美滙轉強一個因素，未必足以造就新一輪樓價調整。
即使將目光集中在滙價，對於美滙走勢是否可以持續偏強，亦值得討論。滙價強弱都是相對的結果，美滙強，原因是多國貨幣減息之時，美息卻有可能上升，持有美元的吸引力相對增加。
如果美國順利加息，而各國持續維持低息，美元的強勢的確可能維持。如果美國往後經濟持續好轉，利率順利「正常化」（聯邦基金利率回到4、5厘水平）；那時港元強、港息高，自然更不利樓市。不過，美息是否可順利回升，卻仍有不少疑問。

美息是否順利回升仍成疑
美國2月份失業率回落至5.5%，為6年來新低數字。數據一般被解讀為美國經濟持續復甦，令聯儲局有更大加息空間。但失業率下跌的背後，2月份美國的勞動 參與率（Labor Force Participation Rate，定義為16歲以上，正在就業或尋找職業的人口比例）為62.8%，數字為1978年3月以來新低。
換一個算法，2009年1月奧巴馬就任總統時，超過16歲而未參與就業市場的美國人口為8,052.9萬人，2015年2月，數字是9,289.8萬人，6年間增加了1,200餘萬人。簡單來說，失業率下跌的部分原因，是很多人放棄找工作，被剔出失業統計之外。
宏觀而言，美國的失業率的確比歐盟理想，歐元區1月份失業率為11.2%，美國的確有一定加息條件，但幅度未必太大。如果美息全年升幅有限，美滙強勢亦未 必可長期持續。現時美滙轉強，的確為樓市增加多一重風險，但預言美元重拾上世紀末強勢，進而令本地樓市長期受壓，似乎卻是言之尚早。

原文刊於經濟日報網站2015年3月18日

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按揭新指引下的擔保人

金管局2月底推出新一輪逆周期措施，收緊按揭指引，一般按揭成數收緊至六成、第二套住宅及各類非自用物業的壓力測試標準收緊等。市場焦點集中討論措施對換樓客及投資者的影響，其實一群為親友物業按揭作擔保人的，所受的影響亦不容忽視。

本地樓價高企；加上數年前金管局引入壓力測試的機制，部分供款佔入息比重偏高的按揭借款人，往往會以「加擔保人」的方式獲批按揭。擔保人所擔保的，便是「借款人不會拖欠供款/斷供」；一旦借款人拖欠供款時，銀行便可採取行動，向擔保人追收欠款。

擔保人的身份，在信貸資料庫中是清楚列明的。擔保人自己在未來置業，銀行計算其負擔能力時，會一併計算其所擔保的按揭供款；換言之，有擔保人身份人 士，自己可借入的按揭金額，會比條件相若、但不是擔保人的人士為少──此點在按揭指引收緊前後都沒有改變；但在新指引下，擔保人自己日後置業，申請按揭時 的供款與入息比率及壓力測試標準將更為嚴格。

具體而言，假設陳先生為自己家人的物業按揭作擔保，但陳先生自己沒有物業，在舊指引下，陳先生日後置業，仍可以「自用物業」為條件，申請按揭；此時其按揭供款與入息比率基本上限為50%，壓力測試(按息加3厘時)的供款不可逾月入60%。

在新指引下，由於陳先生已為家人物業按揭作擔保，他自行置業時，按揭亦屬「第二套自住物業」；此時其按揭供款與入息比率基本上限為40%，壓力測試(按息加3厘時)的供款不可逾月入50%；簡單而言，同樣收入之下，可借用的按揭金額會進一步減少。

技術上，陳先生只要先除去家人物業按揭擔保人的身份，便可用自住物業按揭標準，為自己的物業申請按揭，令供款與入息比率基本上限下調至50%，壓力 測試的供款亦回復至60%。不過，要除去擔保人的身份，要看原有物業借款人的經濟條件，如果家人入息在置業後未見明顯上升，供款比重仍然偏高，便難以取消 擔保人的身份。

當然，如果家人的收入大有改善，可嘗試向原有銀行申請撤銷擔保人，令陳先生「恢復自由身」。如果有關銀行對撤銷擔保人的申請有保留，借款人也可透過 轉按以撤銷擔保人，但此舉可能有一定代價──數年前一般新造按揭利率可能較現時新造按息低。陳先生的家人即使經濟情況改善，亦願意透過轉按令陳先生撇開按 揭擔保人的身份，但按息支出卻會明顯增加。
嚴格而言，以上的影響不算按揭新指引的副作用；因為按揭擔保人的確有潛在的供款責任。但對曾為親人作按揭擔保的朋友，如果有意在短期內置業，便可能需要及早作出安排，以撤銷擔保人的身份了。

原文刊於信報網站 2015年3月17日

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