按揭負利率環境或告終

上周聯儲局未有加息，雖則聯儲局主席表明10月仍有加息機會，但市場一般估計，在低通脹、環球經濟又可能受中國增長放緩拖累，未來一年美息（及港息）亦難以明顯上升。不過，名義利率雖然未見上升，但實質利率卻提早回升，刺激物業投資的因素已然大幅消退。
有關於按息與樓市的關係，一般人的印象是「減息利好、加息利淡」；但不少較專業的分析均指出，統計上名義按息升跌其實與樓價起落未見明顯關連--1997 年至2003年樓價持續下跌，期間按息是先升後跌、相反2003年至今樓價輾轉上升，中間利率升跌均未見對樓價有明顯影響。最明顯的是2005至2006 年，新造按息由大約2厘升至5厘水平，但期間樓價仍持續上升。事實上，與樓價較有關連的，不是名義利率，而是實質利率。

經濟放緩 通脹明顯回落
實質利率指的是已經將同期通貨膨脹排除後的利率。當實質借貸利率為負數時，意味銀行賺取的利息不足以彌補通脹損失，幾乎可說是貸款人貼錢予借款人。反過來，也意味借款人處於較有利的位置，理論上會刺激借款投資的需求。
過去幾年，新造名義按息大致上維持在2厘水平，而過去數年通脹大致在4至5厘水平--名義按揭利率均低於通脹，處於實質負利率水平。樓價亦一如理論，持續上升。
雖然市場估計美息及港息沒有太多上升的空間，但今年以來，受中國經濟放緩、資源價格下跌影響，通脹率已見明顯回落--去年通脹率為4.4%，港府年初時對 2015年的通脹預測為3%。而於本周公布的最新數字，8月份本地消費物價指數按年上升2.4%。考慮到通脹回落，實質按息已由年初的約-2.4%，上升 至現時的-0.4%。

實質按息今年已升2厘
以名義利率計，新造按息的確未有上升，但以實質利率計，可以說按息其實在過去8個月已上升約2厘。當然，實質按息在現時仍然處於負利率水平，但負利率對刺激置業需求的作用已大幅削弱。
現時市場一般估計，美息未必有太大上升空間；就算美息微升，當初沒有跟足美息減幅，近日資金持續湧入的港元，亦有不跟足美息上升的條件，港息（包括按息） 如果只是微升，不足以引發樓價明顯調整。但按息如在現時通脹水平下微升半厘，來年按揭負利率的年代便會告終，樓市會失去一大利好因素。
回顧過去數據，實質按揭利率多數時候會處於正數水平（名義利率較通脹為高），實質按息近零，也不會引發樓價大跌。不過，通脹偏低，往往代表經濟動力不足，一般人的收入增長預期放緩，置業、換樓的需求均會放緩，碰上新供應增加，將可能引發樓市出現一定調整。

原文刊於置業家居2015年9月26日

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再推量寬的意涵

聯儲局上周未有加息，市場似乎「睇死」聯儲局短期內難以啟動利率正常化的步伐，不少意見更認定，聯儲局可能被迫在來年推行第四輪量化寬鬆---潛台詞自然是利好各類資產價格。如果第四輪量寬，真的「如期」在明年出現，樓市又會怎樣？
問題的延後爆發
聯儲局最初推出量化寬鬆(Quantitative Easing, QE)，原本目的是避免資產價格下跌，觸動連串複雜的金融衍生產品價格暴跌，引發金融市場崩潰。單從成果看，金融系統算是保住了，但推出量寬國家的基本經 濟問題卻未見改善，不少人認為，問題只是延後爆發。
簡單說量寬，就是增加市場上的流動性(Liquidity)，令市場上流動資金增加。為什麼要令市場有充裕的資金流量？原因是大部分的政冶、經濟及 金融問題爆發後，往往都因隨後的資金收緊而令危機全面升級。流動性減少會惡化問題，反過來，流動性增加卻可遞减問題的擴散程度。
QE4 的意涵
本來錢多了，而產品、服務沒有增加，便會出現通脹；不過，近年各國量寬之下的現象，通脹卻是似有若無 — 美國8月份消費物價指數按年升0.2%，按月竟跌0.1%。流動性增加而通脹壓力不大有眾多原因，大慨包括產能過盛、資金進入了資本市場而非實體經濟有關。
現時有趣的情況，是在量寬(市場熱錢氾濫)之下，通脹壓力仍然不大，一旦終止量寬，各國又持續出現通縮壓力--對經濟絕非好消息，換言之，撤量寬政策而希望經濟增長可補替减少的流動性，似乎並未可行。如在這場景下堅持退市，任可問題演變成全面危機的可能性勢將增加。
但另一方面，事實已經證明，量寬難以刺激實體經濟，增加了的流動性，大多流入股市、樓市等資本市場。以現時的情況看來，就算聯儲局最終未能加息，甚 至認為有需要再推措施刺激經濟，估計也會極力避免實行第四輪量化寬鬆---現時市場需要的，是振興實體經濟、消耗過盛的產能，而不是加強挽救金融體系，更 多的量寬也不是對證下藥，因此筆者認為量寬出現的機會是值得思考。
現時部分資本市場的參與者，仍在企盼第四輪量化寬鬆(QE4)的來臨，認為QE4可刺激資產價格上升。先不論QE4推出的可能性，觀乎過去幾次QE 推出的前因後果，即使聯儲局真的推出QE4，似乎也不應視為利好消息。最明顯的例子是日本，現時市場提起量寬，都會想到美國2008年金融海嘯後的措施， 但日本在2000年已推出過類似的招數，同樣是增加流動性，同樣是長期低息政策，結果卻是經濟長年未見改善。
以美國的情況來說，較佳的情況其實是聯儲局慢慢收回量寬後增加的流動性，慢慢將利率正常化；9月未能加息，暫時的理由是擔心中國經濟影響，如果10 月甚至12月都未能加息，其實應解讀為經濟警號，而非利好樓市因素。同理，聯儲局未能收回濫發的流動應加以警惕；市場反過來期待QE4出現，已是本末倒 置。

王建成

宏亞按揭證券營運總裁

 

原文刊於DBC數碼電台網站2015年9月24日

如果按息只升半厘

上周聯儲局議息仍然維持美息不變，更重要的，是市場大致認定，聯儲局縱使加息一、兩次，在內外因素制約下，美息亦難大幅上升。如果美息一如市場估計，在半年至一年內，只有半厘左右的升幅，是否就代表樓市無甚壓力？
表面看，即使聯儲局加息，港息初期也有不跟的條件。就算今年美息加一次，明年再加半厘，本地按息上升幅度可能亦只有半厘。

「上車盤」每月供款增約825元
以現時一般「上車盤」價格400萬元，8成按揭即320萬元，還款期30年計，按息由現時的2.15厘升至2.65厘，每月供款亦只會由12,070元升至12,895元，上升825元，對很多人來說，影響可能只是「少出街晚飯一次」。
一般估計按息上升初期，金管局也不會放寬壓力測試的要求。以通過壓測的要求計，要借入320萬元，供30年，在按息為2.15厘時，收入要達29,122 元，在按息上升半厘後，收入要求會上調至30,786元。按息上升而壓測要求不變，以同樣還款期借入同等銀碼，需要有更高的收入；不過，如果按息升幅只有 半厘，因未能通過壓測而被排走的購買力不會太多，對樓價未必有太大影響。
不過，按息只是云云左右大市的因素之一，綜觀其他因素，可說現時支持高樓價的各項條件均在削弱之中。
美息不加，不單單是因為美國本身未完全具備令聯儲局放心加息的條件；也是因為中國經濟放緩，可能影響環球經濟。中國經濟是否會明顯放緩是未知之數，但中國增長放緩，香港所受影響必然高於美國─美國擔心中國經濟增長減速而暫不加息，絕對不宜理解為利好樓市的消息。

倘中港經濟放緩 美加息影響不容忽視
事實上，中國增長放緩的影響在各方面已陸續浮現─訪港旅客下跌，旺區名店開始減少，連帶8月通脹率亦告回落至2.4%水平-已較2014年的4.4%大幅 回落。以扣除通脹的實質利率計，名義按息雖然維持在2厘水平未有變化，但實質按息已由年初的約負2.4%，上升至現時約負0.4%水平。如果名義按息較現 水平再微升半厘，實質按息便會由負轉正─一個過去數年支持樓價高位運行的因素將消失。
綜合而言，如果美息偏低而香港經濟強勁，當然可理解為利好樓市消息。不過，現時美息偏低，背景卻是香港及中國經濟放緩，在此情況下，加息半厘的壓力亦不容忽視。

原文刊於經濟日報網站2015年9月23日

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利率未升不宜對後市完全樂觀

上周聯儲局議息後維持聯邦基金利率不變；周末一個開售的新盤推出單位又告沽清，一般解讀是利率不變，樓市氣氛好，令一手成交維持暢旺。其實，就算聯儲局在上周五上調利息，周六日的樓市銷情未必會有太大變化。

在借款人的角度看，自然希望按息一直維持低企，不加息當然比加息好。但由聯儲局的會後聲明看，現時美國經濟仍有太多不確定因素，在失業率之外，聯儲 局關注的另一個核心指標—通脹率一直維持低企，8月美國消費物價指數更是下跌0.1%，聯儲局盼望的溫和通脹一直未出現，在此情況下，聯儲局難以推動利率 正常化。

聯儲局主席耶倫表示10月仍可能加息，但期貨市場顯示市場估計年內美息上調的機會大約只有一半。在此情況下，就算勉強加息一次，亦可能無以為繼，「加息」此個令買家觀望的因素暫時消退。

不過，說現時樓市氣氛好，卻是言過其實---銷情暢旺仍然局限於有種種優惠、包括二按安排的一手市場；二手成交仍然淡靜，據報部分大型屋苑的成交量之低，直迫2003年沙士期。
另一方面，聯儲局的加息部署，已進行一段長時間，在結束量寬之後，理應慢慢上調利率；時間表亦一早訂明在今年。現時聯儲局臨崖勒馬，除了美國本身的因素(未有明顯通脹壓力)外，主要原因是中國為首的新興市場可能出現調整，反過來拖累環球經濟增長。

美國與中國隔了一個太平洋，為防中國經濟可能出現調整而暫緩加息，香港與大陸只隔了一條深圳河，認為中國經濟放緩不會影響香港樓市，似乎有點盲目樂觀。
過去我們強調，由於按揭信貸資料庫的推出，以及壓力測試的執行，現時有按揭在身的業主，負擔能力遠較上一個周期為高。因此，外圍有任何風吹草動，反 映在樓市的調整幅度亦會較上一周期為小。問題是，以上說的是大環境，在微觀角度而言，供款業主一旦失業，又不能在短時間內覓得新工作，償付能力便會大減。

而內地經濟放緩，影響已在個別行業出現—據報今年十．一黃金周本地旅館訂房數字大幅下跌。如中國增長持續放緩，類似的影響料會在各行業慢慢出現，問題只是程度會有差別。如果小業主從事的行業較受中國因素影響，可能會出現較大調整，也必然會弱化供樓負擔能力。

展望未來，美息仍可能在數月內上調一次，但可以預期，來年本地樓按利率不會與現水平有太大差距。如果供款業主從事的行業前景較穩定，所受影響會較 少；但如果現階段已見行業有調整壓力，可能是時候提早作出部署，例如審視既有債務，先行償還較高利息的部分，以減少未來經濟下行帶來的衝擊。

原文刊於信報網站2015年9月22日

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高成數二按的負擔

近年一手發展商每每利用二按安排吸引買家，一般1+2的按揭組合，成數可達樓價9成；早前有發展商推出樓價35%的二按，配合標準按揭成數6成，買家如選用二按安排，首期可低至樓價5%。有意見便認為此類安排，可能令買家負擔過高，究竟實情如何？

首先要強調的是，發展商的二按並非完全沒有監管，事實上，根據金管局今年2月發出的指引，可以說包括二按在內的高成數按揭組合，對買家的財政實力有更高的要求。只要按揭融資的總成數高於標準按揭2成，對借款人的壓力測試標準便更為嚴格。

以一個樓價700萬元物業，按揭成數6成，即借款420萬元的個案為例，買家如未持有/擔保其他按揭物業，其供款與入息比例上限不可高於月入50%，而在 按息上升3厘後，供款不可逾月入60%。如果按揭年期是30年，現行按息是2.15厘，420萬元按揭月供是15,841元，而月入要38,222元才可 通過壓測，實際上的供款負擔是41.4%。

二按對借款人要求更嚴格
再以一個樓價442萬元的物業為例，一按6成為265.2萬元，30年期，利率2.15厘；再有二按35%,154.7萬元，首4年月供P-3.1厘，即 2.15厘，其後月供P+0.75%（如P不變，即6厘）。總貸款額是419.9萬元，接近上述700萬物業6成按揭的貸款額。在首4年，月供為 15,837元，二按優惠期完，如最優惠利率不變，月供為19,278元。由於借款總成數高於標準按揭2成，在現行按息下，月供不可高於月入45%，如果 按息升3厘，供款不可逾月入55%。簡單來說，借款人月入要達48,961元，才可借入一、二按。如利率、月入不變，一、二按在優惠期後，供款總額為月 入39.4%，較申請貸款總額接近的6成一按更緊。

順帶一提，如果有關買家本身已有一個物業在供，再申請上述一、二按，那麼其新舊物業按揭總供款不可逾月入35%，按息加3厘，不可逾月入45%。簡單來 說，現時要申請高成數按揭，只要按揭總成數高於標準2成，便要用更嚴格的標準去進行壓力測試，沒有一定財力，根本不可能獲批相關按揭。在壓力測試更嚴格的 情況下，亦不應存在負擔過高的問題。
當然，上述討論的，都是銀行知悉、同意的高成數按揭組合。如果是業主未經銀行同意借用的二按，有關貸款機構不會跟隨金管局的壓測指引，會否為借款人帶來更高的負擔，便不在此論了。

原文刊於經濟日報網站2015年9月16日

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寫在跌市之先

美國聯儲局是否加息，將於本港時間周五揭曉，筆者之前提過，對本地樓市參與者來說，重要的問題不是9月加息抑或不加息，而在於中長線而言，美息走向如何。本周筆者嘗試評估幾個美息走向的情景下，將對樓市有何影響？

加息的四個場景
第一個情景是加息：美息在年內加息之後，利率正常化的策略順利執行，例如在2年左右的時間，聯邦基金利率回升至2、3厘水平。
第二個是延後加息：是因應市場變化，年內不加息，在一年後再醞釀加息。
最三個是不加息、再推量寬：不再談加息，甚至計劃再推量寬。
第四個是當下加息，不過隨後減息和推量寬：即加息半年內，美國經濟轉差，聯儲局再將利率下調，甚至之後再推新一輪量化寬鬆。
本地市場有一個流行的觀點：美息上升是好事，因為加息確認經濟好，某程度上，此是事實，例如利率正常化，回升至2、3厘水平，參考歷史數據，此仍是 偏低的利率，加上只有在經濟(至少是美國的經濟)全面好轉時，聯儲局才有可能持續加息，此種情況下的加息，未必會利淡樓價，但問題是，目前市場愈發擔心中 國經濟下行拖累環球，部分有影響力人士，如美國前財長紛紛發言建議聯儲局暫緩加息；另一方面，市場一直有一個陰謀論：美國「宣傳加息」是吸引資金回流，而 近日人民幣滙價波動，美國已相當程度上達到資金回流的效果，再加息倒可能令美元達到不必要的强勢。
二、三及四的利淡預估
根據「利息升=經濟好，因此利好樓市」的觀點，不加息反而是利淡訊號；不過，曾提出「加息利好樓價」觀點的人，到時一樣會說利率不升仍利好樓價。不 論如何，萬一本周美息維持不變，意味第二、三個情景出現的機會增加，客觀而言，此不是好消息──利率與之前維持一致，業主供款負擔無變化，無所謂特別利好 或利淡樓市；但情景背後意味，聯儲局寧可失信於市場(曾明示暗示年內加息)，暫緩利率正常化，也要維持利率不變，意味經濟環境不容樂觀。此會是一個偏淡的 訊號。
而最差的情況是情景四，即年內加息一次，半年內利率卻下調，甚至再推量寬。情況容易被市場理解為聯儲局方寸大亂，政策前後矛盾，感覺上似本地某政治 人物說的──有前無後的什麽漢子行為：先基於為兌現加息言說而為做而做，之後卻覺今是昨非的減息，等同宣示經濟大局不妙。屆時可能減息、量寬的效果都會大 打折扣。筆者會說這是先發射、後瞄準的下着。
說到底，聯儲局是否加息，優先考慮是對美國經濟的影響，反而之前明示暗示年內加息的言論，應該不是重要的決定因素。在云云的可能情景中，的確是利率 緩慢上升最為有利美國及環球經濟，但現時一般認為美國沒有條件持續加息，利率不變，或只是象徵性加一次，再謀定後動的可能性最高，對正在供樓的業主來說， 也許會欣慰於利率不變，但宏觀而言，利率遲遲未能正常化，已是經濟有隱患的訊號。如果此階段經濟轉差，在樓市都可能帶來意料之外的負面影響──2015年 中本地樓市可能已是階段性的高峰，問題只是，稍後的調整，會是急抑或慢，以及幅度如何而已。

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2015年9月15日

樓奴的當年、今日和明天

本地有一群人，喜歡稱呼青年人，尤其是未能置業者為「廢青」；相對而言，部 分青年人會指高價入市，為了買樓儲首期、每月供樓節衣縮食的樓市買家為「樓奴」。在價值多元化的社會，究竟買樓好或是去旅行好，可能難以判別高下；不過， 以住屋需要角度考慮，不買樓也要租樓，而中長線而言，租樓對生活上其他支出的排擠效應更大。
網上有一個組織，以青年人拒作「樓奴」為號召。先不要以為此是不學無術後生仔的意氣之言；上周筆者收看一個有關地產的電視節目，當中訪問了4個電視 台的實習生，都是不同大學的三年級生，問題是他們如何看待買樓等等，當然個個都說樓價高企難負擔，而其中一位更表明，認為儲了首期，還有30年按揭要償 還，寧可將錢作其他用途。訪問印證了「買樓是自我奴化」的觀點，在年輕人之間有一定市場。
誰是樓奴？
但大話怕計數，要討論買樓是否成奴，最好的方法不是漫談不買樓、不供樓的錢可以用來做什麼(例如環遊世界/多讀幾個學位)；而是返回「樓」的最基本功能—住，看看如果不買樓，改為租樓的話，是否可節省更多金錢。如果租樓的長期支出比買樓低，在財務上那倒是更佳的住屋方案。
說樓價高說了很多年，筆者較有印象的是，6年前(2009年)，前特首曾蔭權上電台，有律師、醫生phone-in投訴樓價難負擔。當年正好也是港府推出額外印花稅，而金管局亦開始收緊按揭指引的年份。
當年市場入場費最相宜的屋苑應該是嘉湖山莊，翻查紀錄，當時2房單位樓價約140萬元，9成按揭供30年，月供大概在4900元左右。同期2房單位 月租由5,100元起，略高於月供，但不必儲首期。6年下來，現時同類單位月租是9,000元，租金累升83%，當年如果購入單位，受惠於按息平穩，月供 仍是4,900元—那怕是按息突然上升3厘，月供升至6,800元左右，仍是低於租金支出。如果當年決定租樓，現時租金支出反較供樓高得多。如果2009 年有能力入市，卻認為買樓是樓奴而決定租樓，現時租金支出對生活上其他項目的擠壓效應會更大。
樓奴的真正風險面向
留意，筆者在此沒有比較樓價上升帶來的資產升值效果---因為說好了是比較滿足「住屋需要」時，租與買的差別。

當然，今時今日買樓，成為樓奴(供樓支出嚴重排擠其他開支)的風險遠較2009年為高---樓價下跌的風險已較09年為高，只要樓價下跌，物業成為負資 產，業主即使仍有能力供款，也難免在一段時間內也會處於「供死會」的局面；加息如期出現，供款支出定會增加，而經濟不景的伴隨，令借款人面對減薪或失業， 還款能力最終會出現問題。
最差的是通縮的來臨，欠下的貸款會因實際的購買力上升，而將進一步蠶食借款人的財政，所以通縮時的主調是 - 減債。因此今時今日，如果有住屋需要，明知是風險所在仍要入市，便需要控制按揭借款的金額，例如今日可以負擔600萬的樓債，不妨採取較穩健的策略，將實 際借款減少，例如至400萬水平，以減低他日環境有變，債務負擔比重上升的風險。
然而，以上陳述全為線性發展下的推論，筆者對此類線性思維有所保留，但在前景不明的當下，有關推論仍不失為現階段可供參考的路線圖。

王建成

宏亞按揭證券營運總裁

原文刊於dbc數碼電台網站2015年9月10日