物業加按、生財有道？

看到某大學一個工管博士課程，標榜Practical Wisdom；這個字詞組合令筆者困擾良久，智慧也有分實用不實用的嗎？其後看到好些理財顧問的推介，腦袋將兩件事串起來，才有所領會。
話說某理財顧問於半年前，建議讀者把居住的物業加按，套現所得再作為購置第二個物業的首期，再租出單位，以租金抵銷投資物業的按揭供款。近來樓價和租金見下調跡象，現階段買樓收租看來不是好主意，但又另有專家便建議讀者加按購買基金。
方法論的知性行為
以上理財建議，牽涉的是知性行為，一般稱為知識(Knowledge)：知識所關注的是應用上「是否實際可行」的問題。這是一種可以學習和傳遞的工 具，追求的是如何達標的技術問題。筆者認為這類知性行為，是一種有秩序的學習行徑，講求的是方法的述說及理解，尋索着最多、最好的方案，而學習的對象/目 的，很大程度是自身的利益。博奕論就是典型的講求方法論、尋找最有利出路的知識。
提出現階段宜加按買基金之說，此等專家無疑認為，以資金回報為目標，目前買基金自然比買樓更高明；錢搵錢要有效果，透過按揭借入仍算便宜的資金，自 然比「死慳死抵」儲蓄更快捷，可算是發達門路。由技術層面考慮，我們只要判斷加按買基金能否最終獲利便是指標。至於原則問題──應否押上自住物業借錢投 資，那便不是單一可不可行的問題。
建議怎樣加按、如何將套現所得用於投資，是明顯的方法論。善用知識加上有良好的判斷，也許可以能達到增加回報的目的。假設這種以方法論的知性行為奏 效：一個人投資獲利，賺到「第一桶金」或順利以加按將物業「一變二，二變四」，他就可以停下來享受財務自由嗎？抑或會更上一層樓，追逐「第二桶金」，計算 如何將物業「四變八」，再壯大資產謀求更大的利潤。又是否直至遇上經濟循環的另一端，一切打回原型？甚至人財兩失於無蹤，如人稱地產神童羅某等？
自由的靈性行為
有別於技術知識層面的智力運用，一般則稱為智慧(Wisdom)，有人認為智慧比知識高了個檔次。智慧要處理的，不止是怎樣才做得到，還要在追問什 麼才是理想和如何有價值的問題。儒家理想中的君子應成仁取義，基督教要求追隨者愛鄰人的捨己，這些都是哲理性的述說；然而，這類論述都不是可以用「實用」 或「不實用」來判斷的。因此，有人認為，智慧的哲理原素大致上都是「不太實用」的。
友人是企業家，他對哲理性言說就極其不屑，他常說：「個D嘢，唔實際、冇用嘅！」筆者沒有研究友人的想法，但一般觀察是所謂智慧格言、金句，或多或 少是滲透着文、史、哲的内容；而從商的人講的是利、為的是錢，所以不懂人文學科的價值或是可以理解的！好奇的是，如友人進了大學做了校董，情况會怎樣？當 然，非商科出身的人不必然是智者；同理，商科畢業的也有充滿睿智的哲人，分别只是多少而己。
筆者認為，智慧是一種有自由和自主的靈性行為，講求的是心、身以外屬靈取向。靈性的向度令人有新的視野可自主地選擇，而選擇的目的卻不止於關顧個人 福祉。在自由的國度裏，人可以向更大的理想和更高的意義作考量。當下取捨並不限於有、無二元思維，而是對恒久不變的底蘊有所認識，又或捨利就義，成全眾 數；都是一種生命的洞見。
唔輸、就赢的安份
人生到了一定階段，有了自己的一份，基本生活可以安頓下來；又目睹過幾次經濟循環、贏來的可以倒輸回去，學會不為誘人的財技所惑而去獲取財富，或是 人生「唔輸、就赢」的所謂大智若愚。按揭的原始設計，是借款人可以不必儲蓄幾十年，就先行借款購入居所；按揭雖有高槓桿的效果，但原本設計卻不是造就炒家 加按炒作。
文首提及的課程，值得問的是，大學是怎樣分辨智慧、知識，何以會在課程標榜實用智慧？或者我們可以這樣理解：普遍地，港人只留意方法論的討論，然後 將一切非知性和沒有使用價值的，全歸納至「齋講、唔得」的類別──那些倫理和道德的關注，只是宗教人士才會深究，不必擾民。心理認知與日常活動出現矛盾， 大學又予以迎合，便生出市場主導式的賣點。筆者自認「老餅」，在看到此等時代混合新語，便有突兀和滑頭的感覺。至於現階段宜加按買些什麼的貼士，更是不堪 入目！
今天社會的現實主義和實用主義，將知識和智慧對立了起來，所以我們對腰纏萬貫的土豪會羨慕地説：「人家有錢就可任性！」對於學富五車的學人，就如動物園看奇珍異獸般說：「真係出世奇人！」

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2015年1月5日

2015年按市回顧

2015年將過去，今年按揭市場有幾個重大變化，而且影響勢將持續至2016甚至更遠。
如果要選2015年最重要的按揭新聞，2月底金管局再度收緊按揭應會上榜。自2009年起，金管局已多度收緊按揭成數，由最初限制2000萬以上物 業按揭成數至5成，逐步收緊至1000萬以上物業只可借5成。但「上車級」物業的按揭成數上限，在2015年2月底之前，一直維持在7成水平。直至2月 27日，金管局再度收緊按揭成數，將700萬元以下物業按揭成數劃一至6成。雖然，有關限制對有需要以高成數按揭入市的用家仍留有後路，用家購買400萬 元以下物業，仍可透過按揭保險，取得最高可達樓價9成的按揭貸款。但有關限制正式宣告本地標準按揭成數7成的年代告終。

金管局收緊按揭成數 避免樓市過熱
收緊按揭成數，市場一般理解為透過控制按揭槓桿，避免樓市過熱，值得留意的是，在收緊按揭成數後，今年的新取用按揭數字未見減少。2014年全年按揭取用金額為2,138億元，今年1至10月的數字已達2,153億元，全年數字料在2,400億水平。
另一方面，如果以樓價計，今年樓價先升後回，全年樓價仍有輕微升幅。不論以按揭取用數字持續增長，抑或樓價未見明顯回落計，相信遠遠未達金管局收招的觸發點。除非樓市見明顯調整，否則「標準按揭成數6成上限」的緊箍咒料會持續一段時間。

金管局收緊按揭成數及同時收緊第二套物業的壓測要求，亦間接導致發展商推出高成數的一按應對。不管是由銀行取得一按（包括按揭保險）抑或分別由銀 行、財務公司取得一、二按組合，申請人都需要通過壓力測試，而且二按利率較高、或整體按揭成數高出標準2成，都會提高了通過壓測的難度。
因應市場對高成數按揭的需要，多家發展商先後透過關聯財務公司，推出整筆一按；大部分此類產品在供款初期會有優惠，利率貼近銀行按揭水平，部分發展商更表明，申請不需審批。

發展商推新盤一按服務 
發展商新盤一按的推出，一定程度上滿足了買家對低首期入市的需求，而且在理論上沒有增加銀行體系的風險。但此類產品的長期影響可能比金管局收緊按揭 成數更大。一般新盤一按的優惠期由2年至4年不等，優惠期後，利率會升至P-1至P+1的水平。客觀上在2、3年後，市場會出現大量一手業主的轉按需求； 如果樓價在此段時間內未有大升，而按揭指引又未見放寬，此批透過發展商一按入市的買家，將面對轉按困難，對於大市有何影響，仍有待觀察。

原文刊於經濟日報網站2015年12月30日

定息按揭的種種

美國於本月加息後，一般估計港息或遲或早將回升；市場上有分析指出，浮息按揭利率趨升，估計選用定息按揭的比重會增加。此一估計在方向上大概正確，但目前本地定息按揭產品，其實未必可以回應借款人對供款穩定的需求。

過去多年，本地按揭的主流產品，不論是最優惠利率為準(P按)，抑或拆息為準(H按)，最優惠利率或拆息本身都是浮動的。原則上，按揭還款會因市場利率波動而有所起落。P按或H按的市場佔有率因時而異，但兩者合計的比重卻甚為穩定，新批按揭中，絕大多數均為浮息按揭。

過去2年，「美國將加息，港息將跟隨」的概念已深入民心。部分銀行因應借款人對穩定供款的需求，開始推出定息按揭產品──在定息期內，還款利率固定，便不必擔心最優惠利率或拆息上升帶動供款增加。

事實上，由結果看，市場對定息按揭的需求似乎正在增加，定息按揭佔新批按揭的比重於過去一年「暴增」──由2014年10月的0，升至今年10月的3.8%。對於以上的升幅，固然可視為趨勢，部分意見便認為，定息按揭佔新批按揭比重在來年將持續上升。

不過，在表象之外，值得留意的有兩點：其一是有關統計涉及部分銀行特別針對個別新盤，推出利率更為優惠的定息產品，供款初期的利率，比市場上的拆息 按揭利率略低，之後轉回傳統P-或H+的利率計算方式；與其說買家是為了供款穩定選用定息按揭，不如說是為了開始供款初期的利率優惠。

其次，如果不計算針對新盤，供款初期略為優惠的定息產品；目前銀行提供的定息按揭，較長的定息期亦只有3年，定息期滿，便轉用浮息計算供款。其中的矛盾是，選用定息按揭，都是希望長期供款穩定，但偏偏本地的相關產品，定息期卻短，無法提供長期供款穩定的效果。

問題在於，銀行要提供定息產品，必先確保有低風險、利息成本長期固定的資金來源，一般來說就是長年期的國債。香港由於政府財政較穩定，罕有發行長期政府債券，銀行難以控制長年期的利息成本，自然難以提供定息期長的按揭。

來年不論港息是否追隨美息上升，只要銀行持續推出初期利率吸引的定息按揭，統計上選用定息按揭的比重仍會增加。但結構所限，此類產品對長期穩定供款的作用未必太大。

原文刊於信報網站2015年12月29日

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如何應對樓花估價不足？

市場主流意見看淡後市，部分分析估計來年樓價或下跌一至兩成。對正在供樓的用家來說，比起樓價升跌，應該更為關心息口走勢。但對於近一年購入樓花， 選用建築期付款的買家，可能已在擔心他日上會估價不足的問題。技術上，此類買家可以轉用即供期付款，減少他日估價不足的風險，但執行上要滿足一定條件。

購買樓花項目又選用建築期付款，好處是物業臨近入伙才開始供樓，避免同時支付新舊居所的住屋開支；風險是臨近入伙才申請按揭，如果遇上樓價調整，可能出現估價不足，買家需要準備更多現金完成交易。

樓價下滑 或需抬錢上會
以一個成交價$800萬物業為例，現行按揭指引下，一般按揭成數上限為六成，如果估足價，即可借$480萬。如果樓價下跌一成，影響估價，成交價$800萬的物業，估值便是$720萬，可按$432萬，即買家要額外準備$48萬現金以完成交易。

如果買家擔心估價不足的問題，可考慮與發展商諮詢，更改付款計劃的可行性，例如建築期付款，改為即供付款，或提前交易。提早成交的話，銀行以現價為 物業估值，便消除了樓花期長，上會時可能估價不足的問題。對發展商來說，提前交易代表資金較早回籠，一般都會配合買家，部分新盤對提前交易的買家，更設現 金回贈的安排，變相扣減樓價。

通過壓力測試 改即供付款
但要提前交易/上會，要先滿足一定條件，其中一個問題是通過壓力測試。不同的買家有不同的理由選用建期付款，其中一個理由，可能是舊居按揭未供滿，如新居選用即供付款，要同時承擔兩筆按揭，根本難以通過壓力測試。

現時一般銀行對於樓換樓按揭申請的處理各異，如申請人能提供賣出舊居的臨時買賣合約，只要舊居的成交期在新居按揭的取用後一定時限內，部分銀行會接受此為換樓安排，批核新居樓按，進行壓力測試時，可以撇除舊居的供款不予計算。

但以上部署有一個小問題，如果新居的樓花期較長，即使成功售出舊居並為新居申請按揭，買家可能要另行尋覓臨時居所，仍是會有一定的住屋開支。

至於近期購入新盤的買家，會再多一個應對方案。近月部分新盤的發展商有為項目提供一按，而且表明估價跟足成交價，沒有估價不足的問題。當然，此類安 排有其代價：發展商一按的全期利息會較銀行按揭為高。對於此類買家，一個忠告是未來幾年，保持良好的信貸紀錄，可以增加未來數年轉按慳息的成功機會。

原文刊於置業家居2015年12月25日

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負資產的統計問題

美國零息時代結束，港息或遲早跟加，令主流意見看淡樓市。更有分析憂慮，樓價回落，尤其是近期多家發展商為旗下新盤推出不同類型的高成數一按，將導致負資產數字急增。但現時市場的新發展，可能會令部分負資產個案未被統計。

負資產即資不抵債，物業的價格較以其為抵押品取得的貸款未償還金額更低時，便是負資產。樓價下跌，原則上資不抵債的情況會增加；問題在於，近期市場的新發展，可能令統計數據未能完全反映有關趨勢。

市場討論負資產數目時，一般以金管局的統計作準。金管局在2002年起每季公布負資產的統計，2002年首季負資產數目有6.75萬宗，高峰期為 2003年第二季錄得的10.6萬宗。2008年金融海嘯令負資產數字攀升，由次季不足1,000宗，急升至第四季的1.1萬宗水平。其後各國央行以減 息、量寬救市，樓價回升，負資產宗數又輾轉下降，今年第三季，金管局統計的數字為0。金管局的數字由銀行而來，統計只牽涉銀行提供的一按，及銀行知悉並同 意的二按。近期由發展商指定財務公司提供的一按，由於整筆貸款都不牽涉銀行，理論上不會被納入金管局的負資產統計中。

過去買家借取發展商二按，需要一按銀行同意，「一+二」的按揭組合是否負資產，銀行亦可以計算，因此過去金管局搜集銀行資料公布的負資產統計，甚有代表性。當然，官方統計會有一定的遺漏，例如未經銀行同意的二按，銀行無從統計。

由發展商為新盤買家提供二按，由於需要銀行同意，如果「一+二按」的組合成為負資產，也會反映在金管局的報告中。不過，買家申請發展商的二按不單要 銀行同意，「一+二按」的組合，也要通過壓力測試；由於二按利率較高，要通過壓測有一定難度。發展商為「方便買家」，近期索性自行安排關連財務公司提供整 筆一按。

發展商提供一按物業 負資產統計不會反映
發展商提供一按，由於不涉銀行，可以沒有壓力測試，部分發展商的一按更明言「包批」，即不需入息證明，又或表明入息證明只供存檔之用；至12月中， 市場上有31個新盤提供不同類型的一按。某個新盤在10月底推出8成半一按的付款安排，至12月初，賣出的50伙中，有43個買家選用有關付款方式。但整 體借用發展商一按的數字難以統計，部分原因是此類一按有時列明是「備用」，即買家只是有需要時可以申請。有時不申請，或申請了沒有取用會有回贈。

問題是，由於發展商一按不涉銀行，借入此類一按的買家，物業日後是否負資產，也不會在官方統計中反映。而在金管局的統計之外，不論官方民間，似乎都 沒有其他途徑就此作出統計。簡單而言，未來樓價如真的出現明顯下調，那些借取發展商高成數一按的買家，可能物業已成負資產，但官方統計的負資產數字仍然維 持平穩的情況。

原文刊於經濟日報網站2015年12月23日

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為地主頭按找併圖

美國加息後，市場仍然在預測樓市將跌，有說會出現五至十個百分點的跌幅、有些估計跌二至三成。筆者不是先知，沒有預言的能耐，只能把市場片面、零碎和殘缺的資訊作整理，嘗試做一點歸納和分析。今次講的是近半年熱爆的發展商一按，筆者簡稱為地主頭按。
今年一手樓市的新特色是，多家發展商透過旗下財務公司，為新盤買家提供整筆高成數一按。先前說過對於發展商而言，提供一按是以密集資本換取延後的利潤，當中涉及的不是價值判斷「應不應」的考量，而是操作上「得唔得」的問題。今次將了解這個作業對市場的影響。
細節中的魔鬼
我們早前統計31個有提供此類一按的樓盤，其中涉及13家發展商共31個樓盤，至12月初，這些樓盤共售出2539個單位，其中1113宗成交(約44%)，買家選用包括發展商高成數一按的付款安排。以平均樓價600萬元、八成按揭計算，涉及大約53億元貸款！
不過，最終會有多少買家真的取用這類按揭，會存在一定變數，例如上述1113宗成交中，部分可以選擇發展商提供的二按；買家最後可能會取用，也可能 不會取用有關備用一按。這裏的分别是，若然這些買家全部選用二按，銀行仍會分得約40億按揭貸款，餘下則為發展商的的二按。關鍵問題是地主頭按的渗透率 (penetration rate)有多少？
細看幾個標榜一按「包批」的樓盤，選用此等融資安排的比例較高，某新盤建築期付款涉及此類安排，10月至12月初售出975伙，當中583宗成交， 即近六成買家選用地主頭按。另一個大型發展商推出的新盤雖然也有提供七成一按，但沒有包批承諾，615宗成交中，只有77宗，即12.5%買家選用有關安 排。
筆者估計，那些選用發展商「包批」按揭的買家，最終取用地主頭按的比例亦偏高，10個選用有關付款安排的，6個可能最終正式提取有關按揭。原因是當這類物業入伙時，銀行估值可能有變，此等按揭卻提供買價上會的保證，買家較大機會到時選用唯一可行按揭完成交易。
發展商推出此類付款安排，貸款額既不受市價下跌影響，又不需入息證明，目標當然是散貨。因此不少人認為，高成數一按的出現，是對後市信心不足的表 現。但故事可由另一方向解讀：發展商其實對收回借款有一定信心，以其貸款金額規模之大，似乎不太擔心貸款壞賬，原因可能在於發展商也不預期樓價會大跌。這 點跟唱淡的樓市專家有明顯不同的取向！大家須知在資本主導的市場，意見沒有什麽價值、誰投入真金白銀才是較可靠。
甩骹式下跌和減辣的負回饋
目前兩家大型地產代理都看淡來年市況，認為一手樓價將普遍低於同區二手。根據1997至2003年的經驗，情況的確是一手帶領二手樓價向下。但加入 地主頭按的因素，筆者認為有關歷史未必會完全重現。發展商高成數一按為新盤帶來新的賣點，除非連此個賣點也吸引不了買家，否則一手樓未必需要競相減價。
過去沒有地主頭按的年代，買家選用建築期付款，潛存的風險便是因樓價下跌，令估價不足而買家難以借取足額的樓按；財力不足的買家便只好撻訂離場，發 展商收回一批單位，在市況轉差下只好減價去貨，同時在傳媒報道下，更擴大樓市跌勢，連鎖效應不可忽視；筆者稱之為「甩骹式下跌」 (dislocation)。今天的地主頭按，删減了估價不足的問題，無論買家在什麽時間成交，譬如是90日成交抑或300日成交，都不必擔心樓價下跌的 問題。換言之，地主頭按減低了樓價下跌時，一手樓估價不足，撻訂個案放大跌幅的風險。如果這是計算之內的設計，設計者真是高人也！
另外，以上述約1000宗涉及地主頭按的交易計，已估計涉及約60億元，目前一個月銀行按揭取用金額都不足200億元，一眾發展商已成為按市的新勢 力。一般估算，如地主頭按規模達120億元一年，已佔銀行一年按揭比重約6%。此種新按揭品種，其實已静俏俏將風險由銀行移走，直接降低了體系的風險。
地主頭按的出現，是要應對金管局限制按揭成數的逆周期措施(簡稱辣招)，可以理解為發展商的自我減辣行俓。但這個應對方法亦成功地令銀行少做了按揭 生意；更正確的說法：少了向邊缘借款人敘造按揭。辣招的推行就是要銀行迴避那群邊缘借款人，而吊詭的是發展商推出，用以應付辣招的手段，卻反而成全了辣招 的目標。大家可看到此中吊詭性的減辣負回饋關係？將來只要統計這類按揭的數目，就能在壞賬上量化辣招的功勞！

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2015年12月22日

減辣的語言藝術

官方數據，樓價終於出現輕微回落。記者問行政長官，會否將調整已推出的樓市辣招。特首表明不減辣；大有一往無前的氣勢。或者有人會擔心，特首金口一開，明年如外圍環境轉差，辣招不撤可能會令樓價失控下跌；但其實不必過慮。

來年香港如跟隨美國加息、美元又帶動港元升值、中國增長又放緩、本地新屋供應又增加的話，樓價可能會出現明顯調整；在旺市時推出的辣招如果在淡市時維持，可能會令樓價跌幅擴大。在維持政策彈性的角度考慮，政府未必需要一早斷言不撤招。特首說「政府無責任確保樓價只升不跌，故不會撤銷雙辣招。」聽來斬釘截鐵。但要明白，辣招的撤與不撤之間，是有很大空間的。

梁的用字是「不會撤銷雙辣招」。現時市場上一般說辣招都指「額外印花稅(SSD)」，即3年(初推出時為2年)內轉售住宅，按賣價徵收10至20%稅費、「買家印花稅(BSD)」即非本地永久居民購置住宅，加收15%稅費、及調整稅率後俗稱的「雙倍印花稅(DSD)」的從價印花稅，即除了本地未持有住宅的永久居民外，購買本地住宅，稅費由$100至4.25%，上調至最低1.5%至最高8.5%(換樓的話可申請退稅一半)。三種印花稅合稱三辣招，效果在於大大增加特定人士的買賣成本，

三招推出的時間分別是2010年10月的額外印花稅、2012年10月推出的買家印花稅(同時上調額外印花稅稅率及徵收年期)，及2013年2月上調從價印花稅率。一般說雙辣招的話，應該指SSD及BSD；換言之，如果政府將DSD的稅率下調回2013年2月以前水平，特首不算食言。另外，特首說的是不會撤銷雙辣招，但不是說一定不會調整，例如將SSD的稅率及適用年期下調至2010年原始版本的水平，也不算食言。

另外，市場說起辣招，經常會將政府推出的三辣招及金管局推出的「逆周期」措施混為一談。一來金管局是官方機構，二來金管局往往與政府公布辣招的同日推出逆周期措施，三來逆周期措施對遏止樓價上升的貢獻，絕對不下於三辣招。

雖然說逆周期措施的初衷，應該是控制銀行的風險；但不管是下調主要收入來自境外買家的按揭成數、申請按揭時的壓力測試、抑或限制非自住物業、第二套按揭物業的按揭成數等，金管局都成功將整體按揭槓桿比率下調；持有多於一個按揭物業、購買600萬元以上物業人士所受影響更大，結果是投資及換樓需求都受一定影響，其遏抑樓價的威力不下於三種印花稅。

但嚴格來說，政府的三辣招及金管局的逆周期措施仍然是截然不同的兩回事；更重要的是，金管局如果因應市場變化，判定風險下跌，略為放寬按揭指引，亦完全不違反特首有關「不會撤銷雙辣招」的承諾。

換言之，即使出現較惡劣的經濟狀況，樓價下跌，當局在不撤招的情況下，仍然可以透過調整其他措施，對需求作出微調。

原文刊於iMoney 2015年12月19日

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