拆息如何釐定？

數年前拆息按揭(H按)盛行，當時成功申造H按而仍在供款中的業主，現時的供款利率可能仍低於一厘。近月拆息回落，新批H按比例亦見微升，但究竟「拆息」是如何釐定的呢？

拆息是指銀行同業間拆借資金的利率，但現時被市場引用的拆息，並不是某一銀行實際上拆入/拆出資金的利率，而是香港銀行公會(The Hong Kong Association of Banks) 向多家銀行取得的一個「估計數字」。

每日銀行公會會向指定的廿家銀行收集拆息數據，但銀行提供的並不是自己拆入/拆出資金的真實利率，而是「估計一家一級信譽銀行在市場上拆入資金的利率」。銀行公會每天11時計算指定銀行的報價，並從參考銀行的報價中抽出 14 個中位數值，然後取其平均數。由於數字由各銀行估計，而不是在市場上實際拆借資金的利率，加上現實中長期拆借的情況已較少出現，一些較長年期的拆息利率(如一個月以上)，經常出現一段時間內不變的現象。

財資市場公會、金管局及銀行公會現時已就拆息報價進行諮詢，有可能在明年首季推出優化措施，來年拆息可能會較為反映現實—每天波動的程度或會略為增加。

原文刊於晴報 2012年12月11日

長遠房屋策略

上星期我們提到房委會放寬白表居屋資格，文章集中討論「技術問題」，即月入4萬元的家庭可以負擔什麼水平的樓價、政府現時放寬白表資格的作用等。但除了技術問題，原則問題亦同樣重要。

要討論白表居屋的資格，如收入、資產總額應定在什麼水平，除了要考慮此等家庭能否負擔私樓外，亦不能迴避原則/政策目標的問題，如港府應該資助市民置業嗎？政策上又有否定下某個比例的家庭要有自置物業的目標？

現時房策欠清晰目標

在第一任特首董建華年代，曾定出「7成家庭居於自置物業」的目標，繼而有「八萬五建屋」大計。其後由於樓價暴跌，輿論歸究於八萬五，建屋目標最終以「無提即不存在」方式撤回。繼任的曾蔭權、梁振英都避談建屋目標及居於自置居所家庭比例。

房委會將白表資格放寬至月入4萬元，不少意見認為上限過高，因為月入4萬元的家庭應該不必官方資助，可自行購置物業。但更重要的原則問題是：政府應否以公帑資助部分人置業？以貸款資助置業或是興建資助房屋的目標又是什麼？

董建華年代，政府有意於十年內令7成人居於自置物業，所以推出種種置業貸款計劃；另一方面，由於私人市場供應不足，所以在「八萬五」中，每年有3.5萬個單位由私人興建，5萬個由政府負責。不管我們是否同意七成置業目標，至少在董建華年代，房屋政策是有清晰目標的。

房屋福利界線代定

現時房委會及房協均將居屋及置安心的白表資格定於4萬元水平；我們並不肯定，政府是否認為月入4萬元以下的家庭都應獲得房屋福利。由於欠缺清晰的房屋目標，眾多政策推出的時候便顯得支離破碎。例如首批置安心只有不足一千個單位，但開放白表資格至月入4萬元，卻有數以十萬計家庭符合資格申請，最終只會令置安心變相成為抽獎活動—只有少量家庭受惠。

當然，考慮到政治現實，制訂長遠房屋目標，不單是政府魄力的問題，也涉及如何凝聚社會共識。在可見將來，也許港府都難以說清楚長遠房屋政策的目標。但在公營機構將白表資格放寬時，官方起碼要表明，月入4萬元以下的家庭是否都應享有某種房屋福利、政府對符合申請資格家庭數目的估計、政策對政府財政影響等。遺憾的是，即使是上述的問題，政府都未見有提及。

想深一層，香港不單房策欠奉，連長遠人口政策以及各項社會政策都是以救火隊姿態出現，回歸後一直作領導的高官，你們會再怎樣推諉？

原文刊於信報網站 2012年12月8日

置安心抵買嗎？

 房協首個置安心計劃，將於下月接受申請，折購價由240萬元至510萬元，以7成折扣計，市價即343萬至729萬元。究竟如此訂價水平，是否合理？對合資格家庭來說，又是否「抵買」？
房協的資料提及，項目實用面積平均呎價為$6,510，售價為市值7折，即實用面積呎價為$9,300。由於房協未有提及屋苑實用率，難以將數據轉化成市 場慣用的建築面積呎價。如果以實用率8成計，即項目市值建築面積呎價為$7,440；此一呎價除了略低於區內兩個龍頭屋苑盈翠半島及灝景灣外，已高於同區 其他屋苑。當然，其中最大的變數是「實用率」，如果屋苑實用率略低，即建築面積較高，建築面積呎價反而會下調，以實用率75%計，置安心市值建築呎價將與 區內眾多二手屋苑相若。
留意資助房屋流轉率低
其次要考慮的是未來流轉。資助房屋最大的優勢是較私人物業有一定的折扣；而缺點是受惠資格有一定限制，流轉率低。以居屋為例，現約有25萬個未補價單位，但居二市場在2011年只有1,659宗成交，年流轉率約0.66%.
相對來說，根據差餉物業估價署統計，香港約有111萬個住宅單位；而去年二手住宅成交約7.5萬宗；二手私樓流轉率約6.8%。簡單而言，購入一手的資助 房屋，如不為單位補價，在市場上出售單位的難度較私樓高約10倍。不過，購入資助房屋的買家，本身可能已預期購入單位為純自住，未必有考慮未來出售的安 排。
政府似乎正著力改變資助房屋二手市場成交偏淡的局面。置安心的白表申請資格入息上限，以及2013年起白表購買居屋第二市場單位的入息上限，都定於4萬元水平。根據統計處數據，本港大概有77%家庭收入低於4萬元。
新供應未配合 新增白表客難受惠
白表資格的放寬，將令大量中高收入家庭有資格購買未補價的資助房屋（當然要符合其他要求，例如資產值、近年是否持有物業等）；理論上有助提高第二市場的流 轉率。考慮到潛在需求可望增加，加上此類單位可獲9成按揭安排；未補價的資助房屋成交量勢將上升。政府的如意算盤應該是：部分白表家庭可在第二市場入市， 一定程度上紓緩私人住宅市場的「剛性需求」。如果未來白表資格維持放寬，現時以折扣價購入置安心/居二市場單位，在限制轉讓期滿之後，以免補價方式出售單 位便較易被承接。
值得留意的是，白表資格大幅放寬，可能預示着房屋政策核心原則的改變：中高收入家庭都可成為被資助對象。一個月入4萬元的家庭，現在有了申請置安心/購買 居二市場單位的「福利」，可能考慮會否透過新政策獲利。但現實是置安心供應緊張，新居屋更是未知可在何年何月面世，在新供應亦未能配合的情況下，單方面提 高白表資格，合資格家庭看來可享新福利，但現實或只是望梅止渴。

原文刊於經濟日報網站 2012年12月5日

應該進一步收緊非住宅按揭嗎?

政府加推兩大樓市辣招(新增買家印花稅BSD及加強額外印花稅SSD)之後，投資者炒無可炒，資金流往的非住宅物業市場，近期更受投資者追捧。連金管局總裁陳德霖亦表示，如果非住宅類物業的交投過於熾熱而為銀行帶來風險，局方將有收緊行動。

我們曾說過，金管局由2009年起多次收緊住宅按揭指引，目的在於減低銀行體系風險。大致上，一系列的行動是成功的，以新批住宅按揭平均按揭成數而言，最新數字不逾55%，意味現時住宅平均按揭成數偏低，即使樓價出現較大跌幅或借款人斷供，銀行壞帳風險亦不太大。

辣招引導資金轉炒非住宅物業

由於金管局收緊住宅按揭指引，加上BSD及SSD不適用於非住宅物業，市場出現轉炒工商舖及車位的趨勢。為了減少銀行體系的風險，金管局如將住宅物業按揭指引的適用範圍擴展至非住宅物業，似乎十分合理。

根據差餉物業估價署數字，從2002、2003年起，各類物業的價格均觸底回升，而住宅指數的升幅已經是最低的分類(見圖)。驟眼看，非住宅物業的熾熱程度似乎較住宅更高，更有需要加強監管。但我們對於當局將收緊按揭指引的範圍擴至非住宅物業則有所保留。

理論上，住宅及工商舖都是不動產，有一定的同質性。刺激住宅樓價上升的基本因素，如資金氾濫、利率低企等，同樣利好工商舖物業價格。一如陳德霖所言，現時按息偏低，一旦回升，借款人供款支出勢將急增。不論物業是住宅或工廈、寫字樓、舖位，只要涉及按揭貸款，未來按息回升，供款支出都會增加。

按揭成數一早受限  銀行風險偏低

但現時非住宅物業的按揭成數上限只是樓價5成，除非工商舖樓價暴跌5成以上，否則也不會影響銀行體系。在此種情況下，「保護銀行體系」並不是進一步收緊非住宅物業按揭的理據。

中國神話中，相傳古時洪水滔天，最初由鯀治水，鯀採用阻塞的方式治水，效果欠佳；鯀的兒子禹接手，改用疏導的方式治水後才成功。現時香港一樣「水滿」為患，BSD、SSD、收緊按揭等措施，有如以阻塞方式治水—阻止更多熱錢流入住宅市場。當然今時不同往日，當年鯀阻水失敗，或許今日港府會成功。但對於住宅物業市場來說，非住宅物業市場有如一個有疏導排洪作用的人工湖，吸收部分熱錢，可有效地減低住宅市場的熱錢規模。

雖然香港此一小池塘規模有限，橫流的熱錢規模則以千億元計，非住宅物業市場疏導熱錢的效果可能有限。但非住宅物業樓價一來與民生日用沒有直接相關，二來為銀行體系帶來的風險一早已受限制，我們認為當局不應再在現行的按揭成數方面，作出更多的限制。

原文刊於iMoney 2012年12月1日

月入四萬需要資助置業？

房協首個置安心計劃12月底接受申請；此外，由來年起，每年5,000個白表資格家庭可在居屋第二市場購買未補地價單位。兩個計劃，家庭月入上限均為四萬元。
月 入四萬元，在香港不算低收入，據統計處數字，全港只有22.6％家庭月入高於四萬元。樓價高企，此類中高收入家庭亦可成為資助房屋計劃的受惠者。但要留 意，首個置安心項目只有988個單位，而近年居屋第二市場每年平均成交量不足2,000個；名義上的合資格家庭，其實亦難以透過計劃入市。
事實 上，月入四萬元，如在私人市場置業，以25年還款期計，考慮到壓力測試，大概可負擔446萬元的按揭額（以利率2.15厘計，月供19,231元，按息上 升2厘時，則月供23,912元）；若申造九成按揭，足以購買樓價495萬元的物業，相當於在新界鐵路沿綫、樓齡十年左右的三房單位，此類家庭未必需要官 方資助入市。

原文刊於晴報 2012年12月4日

放寬白表資格的緩兵之計

近日房委會通過，將明年初接受申請的5000個白表可免補價購居屋名額，其家庭入息及資產限額分別升至4萬及83萬元，此舉將令符合白表資格的家庭數目大增。但在供應未有增加的情況下，恐怕多數白表家庭都難以在居二市場找到合適單位，措施只是延緩買家入市的緩兵之計。

房委會上調白表家庭入息上限，所持的理由是「未補價居屋樓價已上升」，如不上調上限，白表家庭勢將難以在居二市場購買單位。根據同一思維，如果樓價進一步上升，是否要將申請家庭入息上限以上升中的樓價為依歸進一步放寬至6萬、8萬元或更高？

月入4萬 可負擔私樓

根據統計處最新數據，第三季全港家庭月入中位數是2.4萬元；若只計算居於私人住宅家庭，月入中位數是3.2萬元，而月入高於4萬元的家庭只佔全港的22.6%。現時調整白表資格，大量中高收入家庭將合乎資格購買居二市場未補價的居屋。

在土地資源有限的前提下，政府以資助房屋協助市民置業，受惠對象應該有一定限制。現時提高白表入息上限，勢將混淆了政府資助的原則。

一個月入4萬元的家庭，如在私人市場置業，以25年還款期計，考慮到壓力測試，大概可負擔446萬元的按揭額(以利率2.15厘計，月供19231元，當 按息上升2厘時，則月供23912元)；若申造九成按揭計，更可購買樓價495萬元的物業，相當於坐落在新界鐵路沿線、樓齡10年左右的3房單位。此等入 息的家庭，根本就可自行解決置業需要。

提高上限或為舒緩入市壓力

多數意見認為解決房屋問題的王道方法是增加供應，但擺在眼前的事實是，雖然由去年開始，政府已逐步增加土地供應；但數量明顯不足，亦緩不濟急—新供應要數年後才可變成現樓。現時要解決無樓一族「上車難」的問題，便唯有先推出種種緩兵之計。

說是「緩兵之計」，意思是措施其實沒有改變基本因素，只是令購買力暫緩入市。樂觀地認為數年後供應增加，市民置業難的問題就可以迎刃而解。

政府在2年前推出居屋貨尾時，白表家庭入息上限是2.7萬元；現時將上限大幅提升，代表大批中等收入家庭可獲白表資格，在新政策下，更可以購買居二市場未 補地價的居屋。一個月入4萬元、原本有意在私人市場置業的家庭，現在可購買未補價的二手居屋；可以預期他們會先考慮居二市場，可有更合適、較相宜的選擇， 此批家庭入市購置私樓的步伐便會相應放緩。

當然，整體供應其實從未增加，參考過去數年的居二市場成交數字，成交量都在二千宗以下；突然增加5000個白表名額可購買居二市場單位，加上入息上限大額 提高，居二市場成交或會轉趨活躍。有人認為在新增需求刺激下，居二市場成交價或將進一步上升---此對真正有需要購置二手居屋來解決居住問題的家庭不利。 不過對月入4萬元的家庭而言，會否肯食「謙遜餅」(humble pie)，入住實而不華的舊居屋將有待市場驗證！

原文刊於信報網站 2012年12月1日

公帑運用的原則

 有長遠房屋策略委員會委員提出，現時不少年輕人其實有能力供樓，但欠缺首期，建議政府推出資助貸款，協助此批人士置業。我們對此建議有極大保留。
首先是公義問題，有能力供樓的人應該也有能力租用私樓，生活情況遠比大量居於劏房的住戶好得多。有限的資源應該用於改善環境較困難的人士。
其次，我們多次提出現時「供樓輕鬆」的情況，完全是由利率極度偏低所做成。如果一位市民或一個家庭，現時有能力供樓，「只是沒有首期」，反映其儲蓄能力偏 低。即使政府協助他們解決首期問題，儲蓄能力偏低的現實，預示日後按息回升時，他們極有可能出現入不敷支的現象，屆時難道要再動用公帑協助他們供樓？
高位推資助＝負資產陷阱
第三是時機問題，現時推出置業貸款計劃，勢將刺激需求，在供應未能配合的情況下，樓價將進一步上升，後果與港府穩定樓市的目標背道而馳。另一方面，政府高 層多次提醒市民，樓價增幅與經濟增長不同步，並有調頭回落的風險。政府既然判斷樓價可能有較明顯的回落，如果在此樓價高峰期推出置業貸款鼓勵市民入市，豈 不是協助製造負資產陷阱？
最後是公帑運用的效果；根據往績，官方推出的貸款計劃，壞帳率都偏高。以房協負責的首貸為例，壞帳率約3.3%。對比銀行按揭貸款，在2001年拖欠供款 情況最嚴重時，拖欠比率約1.4%，拖欠率是以物業拍賣前的數值計，假設拍賣物業比率平均為負資產20%，當計及回收成本約半成，銀行的虧損值（loss severity），約為25%，那麽1.4%的拖欠比率，實際等同0.35%壞帳！首貸的壞帳率是銀行按揭壞帳率「最嚴重時」的9倍多。當年銀行業盛傳 一宗房委會自貸的個案，借款人取用貸款1個月後，已拖欠還款。此種情況在私營市場難以想像，官方資助的貸款計劃出現類似問題，根本原因是政府欠缺私人市場 管理資產的專業能力。
公帑不如留下作未來紓困
基於以上各種原因，我們不贊成政府推出置業資助貸款計劃，公帑應可作更好的運用。舉例而言，眾多分析都認為現時樓價偏高，一旦大幅回落，勢將影響本地經濟 －－那時財富效應消失、消費縮減、土地收入下跌、政府出現赤字等。政府只要翻查1998至2003年的數據，大概已可模擬有關影響的規模。與其現時資助市 民置業、進一步谷高樓價（稍後極可能變成負資產），政府不如留下現金，待樓價回落影響實體經濟時，推出更多利民紓困措施。措施可以是退稅、增加失業綜援； 也可針對置業人士的需要，提高供樓利息扣稅的額度。但不論是何種措施，實行的基礎都是要有充足的儲備。

原文刊於經濟日報網站2012年11月28日