陳德霖應記一功

金管局總裁陳德霖將在10月1日退休；陳氏自2009年以來坐鎮金管局，在按揭監管上，推出一連串的逆周期措施。不少投資者可能認為此等措施阻人發達，但本地樓市在環球量寬之下尚未出事，有賴於陳氏主導金管局的預防工作。


陳德霖在2009年10月初上任，同月金管局限制2000萬元以上物業成數至5成；其後逐步收緊所有物業按揭成數、推出按揭壓力測試等等。陳氏任內，銀行按揭貸款成數一直下調，而借款人取得按揭的門檻越來越高。由投資者到不少用家，可能都會埋怨入市難度上升。

尤其是按揭壓力測試在2010年8月推出，當時金管局提出的理由是「利率處於特低水平」，借款人需要「充分考慮利率回復至較正常水平時對本身還款能力的影響，避免出現還款困難」。2013年壓測標準更由現行利率+2厘，收緊至+3厘。表面看，在陳氏的任期內，本地最優惠利率只是上調0.125厘；壓力測試的推出，似乎是過慮。不過，以上意見只是事後孔明，情況類似於購買了十年醫療保險，然後抱怨從未有機會索償。由風險管理的角度看，過去十年的逆周期措施，可以說是未雨綢繆。總不能因為最終沒有下雨，或雨勢不大，而批評預防措施多餘。


無容諱言，金管局的逆周期措施，除了降低銀行及借款的風險，大概也有配合政府遏抑樓價的想法。但受制於內內外外的因素，十年下來，樓價仍是反覆上升；但此已是非戰之罪。可以設想，如果金管局無所作為，樓價在過去十年會有更瘋狂的升幅—而在市況轉差時，帶來更巨大的調整及傷害。而此方面的風險，現時仍然處於可控範圍，陳德霖的領導，應記一功。


主事機構有所作為，總比無所作為合理。

原文刊於iMoney 2019年8月3日

逆周期措施阻人置業?

金管局總裁陳德霖即將榮休，部分評論認為金管局在其任內推出的逆周期措施，令不少用家錯失置業機會。此類評論不但無視逆周期措施對金融體系風險管理的必要性，而認定無遏市措施下，用家較易入市，更是一廂情願。

無疑，市場上一定有一些用家，於過去十年八年曾經考慮入市，但卻因為金管局的指引，按揭成數受限，又或因為未能通過壓力測試，而打消入市念頭。之後樓價繼續上升，再追價入市的難度已不斷增加。對此類人士來說，金管局限制按揭成數和壓力測試等措施，的確有阻人置業(甚至阻人發達)之嫌。

不過，大家不妨想像一下，如果過去十年八年，不曾存在任何逆周期措施，樓價會比現時看到的更高或更低？在其他條件都不變，而按揭借款限制較少的情況下，結果自然是更多資金入市，樓價會比我們今天看到的更高──用家的入市難度不見得比現時為低。而置業人士的供款負擔，卻極可能較現時為高。

縱無逆市措施 一般人亦難置業
過去我們曾提及，在上一個金融風暴後，香港的銀行似乎成功地渡過了難關，沒有一家銀行倒閉。但在亮麗成績的背後，卻是每年個人破產數字由1997年前的幾百宗，升至2000年前後的上萬宗。部分原因就是，當時銀行的風險被有效監管，但個人層面的借貸風險，卻是貴客自理。

近10年來，金管局推出的逆周期措施，卻不單單是在管控銀行風險，連個人樓按的風險也受到一定監管，一般按揭借款人對經濟波動的抵禦力，其實較上周期為高。於2008年金融海嘯後，香港一直未受重大衝擊，令大多數人看不到逆周期措施對香港一般人面對外來衝擊的作用，此點是香港之幸。但不宜因此認為逆周期措施是杞人之憂，甚至認為措施無用。

最近一次的逆周期措施，於2015年2月推出，把標準按揭成數由七成下調至六成。今時今日，樓價比當時更高，不管大家對逆周期措施的評價為何，客觀條件如此，監管機構似乎都難以放寬有關措施。在評估未來樓價走向，甚至是個人作出置業部署時，似乎都要預設逆周期措施會再存在一段較長時間。

原文刊於信報網站2019年2月26日

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完美風暴 三重打擊 狼來了？

樓價指數破頂後，財金官員再走到台前，細數經濟、樓市風險，財政司司長、金管局總裁分別以完美金融風暴、三重打擊來形容金融市場的潛在風險。可能是類似的言論在近年已說得太多，在樓價高升的背景下，有關忠告有如童話「狼來了」中的警報般，被市場忽視。

在資產價格上升的當下，財金官員提醒市民，小心風高浪急，當然「唔啱聽」。但必須強調，與童話中的牧童貪玩亂發警報不同，財金官員的警報可說有根有據。可悲的是，可能虛驚太多，市場也與童話中的村民一樣，對有關警報已漸麻痺……。情況反而有助於構成財爺口中的完美風暴。

忠言或逆耳 警告非無憑
客觀而言，財金官員的擔憂絕非無中生有；經濟增長放緩是已知的事實、政制爭議可能進一步引發社會撕裂的可能性甚高。外圍因素方面，美國在明年加息幾乎已是 市場共識，分歧只是加息幅度如何。而金管局總裁口中的三重打擊：資金流走、利率上升、資產價格下跌，其實是三位一體的事：只要資金流走規模龐大，利率便自 然上升、樓股價格亦將回落。而不容否認的事實是，一旦外圍量寬政策結束，香港無從控制資金是否流走。

在行政上，財金官員自然有責任就潛在的危機發出警告；不單如此，政府、金管局已多次推出種種需求管理、逆周期措施，在可能的範圍內削減置業人士的貸款槓 桿、增加出入市成本。某程度上，今次的樓市泡沫化程度較之前的高峰期為低。財金官員憂心忡忡的完美風暴可能出現，但本港的「基建」在近年也大幅完善，受影 響難免，但「災情」會比早年欠缺準備時較為受控。

等跌市有成本 或迫使用家高追
現時處境較尷尬的，可能是真有住屋需要，一方面在捱貴租，另一方面仍有入市資格的真正用家。說到底，樓價看似位高勢危，但另一方面，如果美息上調幅度不 高，金融風暴、三重打擊的規模亦將有限，樓價可能只會高位橫行。畢竟，買樓有風險，不買樓卻一樣有高昂成本-數年前估計樓價會下跌，轉買為租的人已有切膚 之痛。此類用家即使認同樓價有下調風險，在租金上升的情況下，可能仍會選擇入市。

我們經常強調的是，如其估計後市走向，不如詳細計算自己承擔風險的能力；對用家來說，如果因自住需要而入市，除了要考慮利率上升後的供款負擔，預留一定資金，例如足供半年支出的儲備外，也要衡量一旦樓價回落的代價。

原文刊於經濟日報網站2014年8月13日

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減肥與逆周期

金管局總裁陳德霖談及，一旦樓價下跌，現時推出的逆周期措施都會一一放寬：有關發言引來市場無限遐想，有指此立場等同表示當局不會無視樓價大幅回落，未來樓價跌幅有限云云。但此認知完全誤會逆周期的概念。

所謂逆周期措施（Countercyclical policy）所指的是反經濟周期而行的措施，簡單來說，在經濟下行時作出刺激、在經濟過熱時令市況冷卻，都是逆周期措施。

逆周期措施 難扭轉周期
認為官方推出逆周期措施便會令價格平穩的想法，一般都高估了官方措施的作用，而低估了周期本身的威力。其實陳德霖說得很清楚，逆周期措施本身難以扭轉周期（令樓價由升變跌）。

2009年金管局開始收緊按揭指引，現時金管局表示「措施有效」，指的也是控制了未償還按揭貸款的增長、將平均按揭成數控制在五成多，置業人士及銀行體系應對經濟下行的能力上升。至於大眾最關注的樓價，幾年下來，仍是節節上升。

在官方立場，逆周期措施是必須的行動——總不能坐看經濟過冷過熱而不作為。但客觀而言，逆周期措施效果有限。既然現實數據說明，官方逆周期措施阻不了樓價上升，最多只是令升幅放緩。我們又有何理據，認為跌市後收回現時的按揭限制，可以令樓價跌得較少？
一旦樓價下跌趨勢已成，屆時置業、按揭貸款需求疲弱，那時的逆周期措施便應該是刺激置業及貸款需求。但現時陳德霖說的，只是一旦確認樓市回落，會收回現有的按揭措施，而不是新推刺激需求的措施；此情況下，認為收回措施有助樓價止跌，便屬過度期待。

措施非推不可 惟效果有限
試想像，一個體重超標人士，體重持續上升，逆周期措施便是限制飲食。但萬一他患上厭食症，體重暴跌時，撤回種種飲食限制，會有助於他的體重跌幅放緩嗎？那 時需要的措施，可能是強迫灌食，可惜灌食容易，而官方卻不能強迫人借錢買樓。現時貸款買樓吸引，是因為利率極低。而樓價回落如果是由加息引發，屆時借貸需 求自然放緩，逼人買樓也迫不來。
情況套在政府推出的印花稅上也一樣適用。近年新推的多種印花稅，可說是冷卻樓市的逆周期措施。但當樓價出現明顯跌幅時，政府自然可以撤去種種辣招，但那時也只是撤去旺市時的冷卻措施，而不是在淡市時推出刺激措施。

說到底，持續幾年的樓價上升，有內內外外的原因，包括資金成本下跌、供應長期不足等，該些因素的影響力遠高於官方措施。未來樓價轉向，應該亦是此等基本因素改變，例如按揭實質利率由負變正。當基本因素轉化至不利樓價時，恐怕真的推出刺激措施，作用也不會太大。

原文刊於置業家居2014年7月26日

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600萬是不是上車盤？

金管局總裁陳德霖一句「600萬元以下的上車盤，按揭成數較為寬鬆」，被指不恤民困---居然連600萬物業也屬「上車」(初次置業)範圍。但與其說金管局不食人間煙火，不如說官民對立，高官(包括半官方機構高層)說話動輒得咎。

 

陳德霖那句「600萬元以下的上車盤」，其實是在回應議員質疑，按揭指引收緊會影響年輕買家「上車」機會。陳氏不過是表明，600萬元以下物業，標準按揭成數(7成)未受限制之餘，尚可透過按揭保險，多借樓價一至兩成；購買600萬元物業人士，不會因按揭指引收緊而變得難以上車。但在官民對立的社會環境下，有關回應卻被解讀成「官方認為600萬物業也是上車盤」，並被進一步批評為不恤民困。

何謂上車盤的「合理價格」，理論上應該由初次置業人士的負擔能力計算。現時市場提及「上車盤」，大概是指400萬元以下物業，以9成按揭計，購買一個400萬元物業，需要40萬元首期、借取360萬元的按揭；以30年按揭，利率2.15厘計，每月還款13,578元；通過壓力測試，收入需要超過32,762元，數字已比居於私樓家庭入息中位數(3萬元)略高。

數字是客觀的，但判斷是主觀的；400萬元(甚至是600萬元)的物業，是否上車級，不同人可以有不同意見。但平心而論，就算多數人同意某一價格才是上車盤的合理價格，例如說350萬元；按揭指引卻不宜在此水平立即收緊。反而應該定於略高的水平，以便上車客中，供款能力較佳者，仍可選擇以較低首期入市；而這正正是現有按揭指引的取態。

重點是：樓價600萬元以下物業可申請7成按揭及按保，並不會影響購買「真正上車盤」買家的預算。

需要強調的是，我們雖然認為部分輿論對「600萬元以下上車盤」的批評只是「抽水」。但我們卻不完全認同，收緊按揭指引，對上車客完全沒有影響。表面上，上車客要買的平價盤，按揭成數不受限制，購買400萬元以下物業，透過按保計劃，可借足樓價9成，似乎沒有因為按揭指引收緊而變得難以入市。

但只要細心想一下，按揭指引收緊(600萬元以上物業不可借足樓價7成按揭)、多種新印花稅推出，換樓成本增加，結果就是整體市場成交放緩。換樓難度增加，各大屋苑成交寥寥，成交量較2003年沙士期更低。二手業主欠缺換樓興趣，放盤量減少，也直接令上車客在市場上尋覓心水盤的難度上升。

按揭指引及政府的三辣招，的確成功遏止了樓價上升；但此一成功，是以成交量萎縮、物業流通性Liquidity下跌為代價的。換樓活動減弱，上車級物業放盤在二手市場的數字自然下跌，雖然此類物業按揭成數未受限制，但上車客的選擇仍會減少。為了遏止樓價上升，副作用是令成交量跌至極低，至於社會可以承受此個副作用多久，可能是政府及監管機鐵需要進一步詳細研究。

原文刊於iMoney 2014年5月10日

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