供款負擔高或低？

早前港府再連出兩招調控樓市，理據之一是現時的供樓負擔已屆中等收入家庭的50%。網上有討論指「50%是高估」，並引去年人口普查數字，指仍有未償還按揭的家庭，供款只佔月入中位數約20%，可見市民的按揭供款負擔輕微。其實兩個數字的意義完全不同，不應混為一談。

除了政府，地產代理及銀行也會計算供樓負擔指數。計算的原則都是「一般收入家庭，以一般按揭條件、市價購買一般單位」，得出按揭供款佔家庭收入的比重。但何謂「一般收入家庭」(全港家庭或只計算住在私樓的家庭？)、「一般按揭條件(借7成、9成？年期是20年或30年？利率是多少？)、「市價」、「一般單位」(400呎？600呎？)？不同機構都有不同的標準。只要有關機構的標準前後一致(例如一直沿用400呎單位、20年按揭還款期、7成按揭等)，現時的供款負擔遠較2002、2003年為高，大致與2005、2006年持平，而遠低於1997年水平。

要留意的是，不管計算標準上的差異如何，政府及私人機構在討論「一般家庭供樓負擔」時，是以一個計算出來的中位數，反映「一個一般家庭，現時購買一個一般單位的供款負擔」。

不同機構計算標準有異

而2011年人口普查的數據來源，是統計員向受訪家庭查問：按揭供款佔月入多少？繼而得出中位數19.6%。意思是，有按揭供款支出的家庭中，有一半家庭的供款支出佔月入的19.6%以下，另一半家庭的供款支出佔月入的19.6%以上。假設受訪家庭的樣本有代表性、沒有特別的隱瞞或誤報，此數字大致可信。至於人口普查得出的按揭供款負擔為什麼遠低於政府計算數字，大致有以下原因：

1. 大部分未償還按揭是在數年前借入，如果有關家庭借入貸款後收入增加，供款比率便會下跌。
2. 2010至2011年，市場盛行拆息按揭，此後拆息一直維持偏低，期間轉按的業主，即使收入不變，供款開支亦會大幅下跌。

普查數據未能反映現時樓價

人口普查的數據，反映在整體上，現時有供樓開支的家庭，供款支出佔月入的比重不高，供款開支可說輕鬆。但人口普查得出的數據卻不可以反映「一般家庭，現時購買一般單位的供款負擔」。舉一個極端例子，假設樓市在一年內暴升一倍，而按息、月入中位數不變，以官方計算的標準，供樓負擔會升至100%。但樓價上升不會影響過去入市業主的供款支出，對這批在一年前已買樓的人仕再進行一次普查，數字亦不會大幅上升。因此普查得出的數據，並不是一個理想風險管理工具。

置業人士現時入市，是以現時的樓價、現時新造按揭的條件去計算按揭供款。數年前的樓價、利率條件，對計算現時整體市場的風險，例如樓價是否已超出一般家庭的負擔能力，並沒有任何實際的幫助。

原文刊於iMoney 2012年11月10日

非住宅按揭息口趨近住宅按揭

政府出兩招遏抑住宅樓市前，市場已估計今年全年按揭取用金額較去年低一成。政府出招後，一般預測成交量將進一步下調。基於住宅成交量將進一步減少及所引致按揭取用量相應地減少，銀行因而積極擴展非住宅按揭業務。

過去，由於非住宅物業流通量一般較低，銀行批出非住宅按揭，按息往往較住宅按揭為高，一般亦不設現金回贈。但政府推出的額外印花稅及買家印花稅只適用於住宅市場，令資金流向非住宅物業。以近期成交刺熱的車位為例，個別屋苑的車位成交價已貼近，甚至高於細價住宅樓。此情況下，銀行為爭取業務，開始調整非住宅物業的條款。個別銀行為非住宅物業按揭開出的條件，除了成數受限於指引及上限為50%外，其他條件如利率、現金回贈，已貼近住宅按揭水平。

對銀行來說，由於非住宅物業按揭成數為估值之50%，已有充足的緩衝空間，故風險不大。但對買家來說，便要留意在資金一窩蜂進入非住宅物業的情況下，可有高追的風險了。

原文刊於晴報 2012年11月13日

被低估的供樓負擔比率

早前港府宣佈加強額外印花稅及新增買家印花稅以調控樓市，財政司司長引用數據，指「第三季的初步數字顯示，市民的供款負擔比率已經升至50%」，超過過去的平均數，反映樓價與市民負擔能力脫節，因此有需要推出新措施。

值得留意的是，「負擔比率50%」是一個計算出來的模擬數字，據了解是出自政府經濟分析部門，標準是「家庭收入處於中位數」家庭，以市價購買一個400呎 單位，承造70%按揭，分25年還款而得出來的數字。不同機構對按揭供款負擔的計算本有不同標準，官方由於引用「所有家庭收入中位數」，當中包括居於公營 房屋的住戶，此類家庭收入理應較整體的低，令計算出來的供樓負擔偏高。

供款負擔---忽視財務公司影響

另一方面，上述數字亦反映了現時有關政府部門的問題：計算時只考慮當前一般銀行按息，未有考慮近年興起的物業信貸公司及其按揭產品。

金管局近年多次收緊按揭指引，現時購買600萬元以上物業，已不能借足7成。一個樓價700萬元的物業，現時透過一般銀行，只可借取420萬元，置業人士要拿出280萬元作首期。金管局限制銀行按揭成數的結果，是催生了大量財務公司，為買家提供另類樓按產品。

此類物業作為抵押品，本身並沒有問題，借款人亦有充足的償還能力，貸款予此類買家的風險不高，他們只是受制於新按揭指引而不能借入7成或以上的按揭而已。市場上有不少不受金管局監管的機構，便以略高的利率，向此類買家貸出樓按，方式可以是整筆按揭貸款或是「第二按揭」。

銀行禁足 刺激高息樓按叢生

由於一般銀行被禁足，不能進入此市場，財務公司便被給予一個廣闊、少競爭的營運空間。對客戶來說，如果有置業需要，又沒有足夠的現金儲備作首期，便可考慮 此類產品---欠缺銀行競爭的後果，是此類產品的按息高於一般按息，幅度視物業質素、借款人償還能力而定，由最優惠利率減1厘，至最優惠利率加十多厘不 等。

此類貸款機構其門如市，買家願借，財務公司願貸，本質上是你情我願。只要有關機構的資金不是來自本地銀行體系，即使出現壞帳，也不會衝擊體系安全。但對置 業人士來說，支付的利息成本卻直接上升。諷刺的是，官方(及大多數私人機構)計算一般家庭的供樓負擔時，完全無視此類盛行的高息樓按，仍然以一般銀行的按 息，作為計算一般負擔能力的假設。

如果將此類不受監管的樓按產品一併考慮，現時一般家庭的供樓負擔開支應略為上升---以官方的標準，應已逾50%水平了。

原文刊於信報網站 2012年11月10日

樓市的死綫

 港府自2010年底推出額外印花稅（SSD）之後，市場一直有聲音指SSD不單遏抑不了樓價，反而令市場上放盤減少，刺激樓價上升。近日港府推出SSD加強版，有分析指將令放盤進一步減少，樓市將如火上加油般上升。我們並不完全同意有關分析。
以炒賣演唱會門票的黃牛黨比喻：現時很多人想入場看演唱會，但座位不足，吸引黃牛黨炒賣門票。門票的黃牛價愈炒愈高，想入場欣賞表演的歌迷大表不滿。演唱 會因不能加座位，當局惟有打擊黃牛黨。原則上，打擊黃牛黨解決不了門票供不應求的根本問題。但我們卻可看到，在官方推出買家印花稅及加強版的SSD後，各 區都出現放盤叫價回落的個案---不少報道指此類放盤都是由投資者出貨。
「用家主導、市況健康」的真象
有市場人仕經常表示：在兩年前首次推出SSD後，炒家已近乎絕迹，市場已由用家主導。但現時同一批人仕，卻指出SSD加強版會令放盤減少，刺激樓價上升。其實這是自打嘴巴，或者該說是Freudian Slip---不經意說出真話，市場根本地充斥着不少炒買活動。
在一個以用家為主的市場，正常細樓換大樓不會令市場放盤減少；而只有在投資者為主的場境下，當有單邊的入市或出市誘因出現時，便會出現量及價的失衡現象！ 用演唱會黃牛黨的例子，就是大量演唱會門票給炒票的投資者所包攬，他們買票動機是為了賺取差價而非為看演唱會。因此炒家活動減少，直接影響放盤量-即市場 供應被包攬。
現實中，政府上調SSD的稅階及適用時間，已令投資者的策略作出修正：部分將單位由放售改為放租，部分因應SSD稅階，直接減價以吸引用家購買。這都是新 措施的實際作用。簡單來說，除非100%持貨的投資者都採取坐盤的策略，否則只要新措施成功迫使部分投資者改以減價放盤，便可算是取得一定程度的成功：將 樓價略為壓低，並整體上減少投資者的持貨量。投資者持貨量，其實正左右着樓市的方向！
本質上，演唱會門票的比喻有一點與樓市不同：演唱會門票價格在開場一刻便會暴跌，理論上，樓市沒有如此一條死綫。但現實是聯儲局表明2015年年底前不加 息，炒家正是看好此「三年低息期」而入市，希望在2015年前炒多幾轉。因此2015年也可說是現時樓市的一條死綫。加強版SSD向三年內轉讓的住宅徵 稅，正好對應了2015此條死綫，遏抑了資金瘋狂流入樓市的可能。
樓市死綫或提早出現
此外，值得留意的是，「低息期終止」此條死綫有提前出現的可能。本文刊登之際，美國選民正在投票選出新一任總統。民主黨現任總統奧巴馬與共和黨挑戰者羅姆 尼的支持度相若；鹿死誰手尚未可知，甚至有可能出現2000年時票數過度接近，要由法院裁定少數疑問票是否有效，隨時左右大選結果。不論如何，如果是奧巴 馬連任，我們大可預期美國的財政、稅務、貨幣政策將大致不變---量寬及低息極可能維持至2015年年底。
相反，羅姆尼已發表了減稅政綱，也一早表明不同意聯儲局的量寬政策。加上聯儲局現主席伯南克已表明去意，羅姆尼一旦當選，有可能透過委任親共和黨的聯儲局新主席，迫使聯儲局提早終止量寬。
近幾年的樓價急升，由幾個火車頭帶動：其一是新供應短缺，雖然自曾蔭權任期末段，港府已開始修正土地供應偏緊的方針，梁振英明顯會在此方向上再加大力度。 第二個火車頭是外來資金大舉購買本地物業，隨着買家印花稅的推出，此類成交在短期內料會大減。最後，亦是近日仍在發力的火車頭，便是熱錢流入、按息維持極 低水平；如果量寬持續，此一火車頭動力將維持多數年，樓價的確難以大幅下調。不過，只要前兩個因素持續，量寬的推動力己不及當初，現在或許是停車前的滑行 而己。

原文刊於經濟日報網站 2012年11月7日

拆息回落的影響

金管局多次沽出港元，代表香港熱錢充斥，十月底銀行同業拆息亦回落。十月中之前，一個月銀行同業拆息長期維持0.3厘水平；上周拆息卻回落至0.28厘。對現時以H按供樓的業主，每月供款微減，每100萬元未償還按揭貸款，一個月節省利息約16元。
雖然現時銀行主要以最優惠利率為新批按揭的計息標準，拆息回落對樓市有兩個影響。一是大部分以H按供樓的業主，持貨成本再輕微下調，而市場預期熱錢持續流入，業主將不會輕易沽出物業。
第 二是H按吸引力再度上升，現時個別銀行仍有提供牌價為H+1.7厘的H按，以一個月拆息為0.28厘計，即按息為1.98厘，較一般P按利率下限2.1厘 低12點子。由於H按風險相對地略高於P按，12點子息差未必能吸引置業人士選用。不過，如拆息進一步回落，令H按與P按息差擴闊至20點子以上，估計選 用H按的比率勢再回升，個別銀行將加大力度宣傳以享「頭啖湯」。

原文刊於晴報 2012年11月6日

SSD趕絕「黃牛黨」

上周政府推出兩招調控樓市，包括延長「額外印花稅」(Special Stamp Duty, SSD)的適用年期及調升稅率，以及新增「買家印花稅」(Buyer’s Stamp Duty, BSD)，向非本港永久居民或以公司名義的買家加收樓價15%印花稅。

多數分析認為買家印花稅可有效壓抑非本地買家的需求；但亦有不少意見認為加重SSD的效用不大。認為SSD無效，其中一個理由是SSD令放盤減少，反而刺 激樓價上升。由地產代理至經濟學者都說SSD令市場放盤減少，我們可以從不同角度去理解這種說法。其中一個可能性，是「放盤減少」只屬錯覺。

供求失衡中的炒家角色

在2010年11月港府推出額外印花稅後，市場一般的說法是二手放盤量減少，「理由」是少了炒家入市，市場上便少了炒家放盤。但來自炒家的供應(放盤)及需求(入市)，中長線來說應該是「打和」。

因為利益誘因隨SSD的出現而消失，市場少了炒家放盤，也同時少了炒家吸盤。供求會漸漸同步下跌而達致平衡點，從而不影響價格，簡單比喻：如果演唱會門票 有二手市場，而且需要遠高於供應，黃牛黨不會是演唱會門票價格上升的原因。打擊黃牛黨，不會令二手門票價格回落，但同樣地，少了黃牛黨放票，也不會令二手 門票價格上升。

相反，如同意「放盤量減少」的說法，則我們可以先從炒家及用家放盤方式作了解的切入點 : 炒家放盤，多數為「鎖匙盤」，準買家可透過代理安排隨時睇樓。用家放盤，卻多為「業主盤」，代理要相約業主睇樓時間。市場上少了炒家放盤，代表準買家可即時睇樓的鎖匙盤減少。

而用家作出入市決定前，一般要多次視察物業。鎖匙盤減少，才是引致市場出現「放盤量少」印象的原因。因此，放盤量減少的說法，其潛台詞是源於市場上投資者放盤減少！

投資者選擇坐盤帶來的市場失衡

因此「放盤減少」的真相是—SSD令短線投資轉型為長線持有。投資者「坐盤」，因為反正利率成本低，減低了持貨成本，甚致寧可將單位丟空，等待樓價上升、或待SSD稅階下跌時出貨；又或索性將單位出租2、3年，待不需支付SSD時再放盤。

兩種回應方式都會令短期內整體放盤量下跌。但如果此就是「放盤減少」的原委，這便意味著樓市充斥著大量投資活動而影響供或求。樓市便不是某界別所說的市況健康，用家主導。

在一個用家為主的市場，正常細樓換大樓不會令市場放盤減少；而在以投資者為主的場境下，只要有單邊的入市或出市誘因出現，便會出現量及價的失衡現象！用黃牛黨的例子，就是大量演唱會門票給炒票的投資者所包攬，他們買票動機只是為賺取差價而非為看演唱會。

樓市的死綫

今天的香港樓市或許就如演唱會的炒門票現象，門票在一定時間內(入場前)不售出，價值便會損耗。本來，物業沒有這樣一條死線，但現時市場看好後市的主要理 據是「2015年年底前利率都難以上升」；某程度上這就是一條死線---當市場預期的利率回升時間愈來愈接近，溢價便愈來愈少。

港府將SSD適用期延至3年，即現時入市，在2015年10月前出貨都要付最少10%印花稅，目的應該就是令炒家「2015年前炒一轉」的部署落空。

不論「盤源減少」的真相為何，但市場有炒家存在，同一個單位才可以多次轉手，代理才可收取多次買賣的佣金(更不用說炒家比起用家進行交易時更為爽快)。 SSD原則上不會令最終用家減少，要買樓自住的人，負擔得來還是會入市。但現時SSD加碼推出，卻會令市場長期欠缺短炒需求，成交量將維持低水平，地產代 理生態或將面臨調整。

原文刊於信報網站 2012年11月3日

簡評「樓市辣招」

港府上周五推出兩大針對樓市熾熱的「辣招」，即將額外印花稅適用期由2年延長至3年、稅率由5至15%上調至10至20%；以及新增「買家印花稅」15%。兩招令樓市急速降溫，剛過去周末周日一、二手成交量急跌。但辣招的效用，仍有待觀察。
打擊非本地買家
討論新招效用前，值得注意的是，「買家印花稅」是港府首次推出針對非本地買家的稅務，可說一改多年以來「打開門做生意，不多作干預」的態度。此一轉 變，應該與人民幣近日再度上升有關。根據過去數年的經驗，人民幣升值，勢將加劇資金南流；如政府全無作為，樓價將失控上升。現時港府推出買家印花稅，標誌 着基本管治原則的修正，影響深遠。至於人民幣是否會持續上升，我們認為要留意中美兩國政府換屆後的取態。
是否有效 考慮兩點
至於港府的招數是否有效，先要釐定「有效」的標準。不少評論將焦點集中在「樓價會否回落」、「回落輻度會有多少」之上。我們認為除此之外，尚有兩個指標要考慮：
第一, 現時市民「難以置業」的情況會否因措施推出而得到改善？
第二, 措施能否減少日後樓價大幅回落時對經濟及銀行體系的衝擊？
買家印花稅等同變種「港人港地」
以第一個指標來說，我們認為措施有一定效用。首先我們認同額外印花稅的作用未必太大。市場上的炒家亦幾近絕跡，再加重短炒成本，也不會令此方面的需 求有明顯下跌。但另一方面，「買家印花稅」直接增加了非本地居民的入市成本，某程度上可說是以徵稅的方式，推出全港性的變種「港人港地」措施。眾所周知， 內地投資者購置本地物業的趨勢明顯，官方數字指有2成左右的購買力來自國內；此類需求在新盤銷售尤其明顯。再加上人民幣升值，內地買家佔本地樓市成交的比 重已越來越高。現時以開徵新稅種的方式來提高他們的入市成本，應該可壓抑此方面的需求。
如果內地買家的需求受控，相等於抽走市場上約2成的需求；市場上少了一群豪客，可以預期新盤開價與二手樓價的差幅會回落。一手開價回落，二手樓價升勢可望受壓，本地用家的入市難度亦應有所降低。
成交量回落 體系風險下降
對於第二個指標，我們認為措施同樣有效。在過去的升浪中，一般會出現升市後期成交量急增的現象。舉例來說，在1997年，有17.9萬宗一、二手住 宅成交。而在2011年，數字只為8.6萬宗，今年1至9月亦只有6.4萬宗。站在貸款人的角度，升市末段的大量成交，意味規模龐大的按揭貸款在升市後段 貸出。
1997年7月，新借出的按揭貸款額為325億港元，而未償還按揭貸款總額為3,954億元。即一個月新增的貸款，佔整體未償還貸款額的8.2%。 此一現象在1996年已開始出現，數字之高，代表大量新增貸款集中在升市末段貸出，當日後樓價大幅回落時，在升市後段借出的按揭貸款大都成為負資產按揭， 若再加上失業率高企，勢將大幅增加銀行體系的壞帳風險。
事實上，近兩年因額外印花稅的推出，短線投資者入市比例已下跌；金管局再收緊按揭指引，有關數字亦大幅改善。2012年9月，新借出的按揭貸款額為 183億元，而未償還按揭貸款總額為8,420億元，單月新增貸款佔整體未償還貸款額比例下跌至2.2%。加上600萬元以上物業按揭成數受壓，意味即使 樓價大幅下跌，銀行體系的壞帳風險較1997年已大幅下調。
當然，措施在理論上有效，但政府高官亦已表明，此為非常時期的非常措施。本地樓市問題，除了源於大量外來購買力搶高樓價，亦因供應長年不足，導致應 付本地初次置業、換樓需求亦左右支絀。即使新措施成功壓抑外來購買力，官方仍需要大幅增加住宅供應，才可解決樓價長期高企的問題。

原文刊於經濟日報網站 2012年10月31日