2013還有什麼新招可出

展望2013年，在美國持續量寬下，一般估計樓價會在高位徘徊。如果熱錢持續留駐香港，樓市最大的變數便是港府再推出新招壓市。問題是：政府還有什麼招數可出？

前特首曾蔭權說過，「政府要樓價升很難，要樓價跌很易」，但不見得政府真有此能力和決心。要樓價跌，不外乎壓低需求及增加供應，雖然近年招標、拍賣的土地有增加，但由賣出土地至物業落成，動輒最小4年；當局短期的壓市措施便唯有集中壓低需求。

招數重點在遏抑需求

如果以成交量而不是成交價作為標準，官方的遏抑樓市措施不能說完全沒有效果。金管局在2009年10月開始收緊按揭成數，政府亦在2010年2月開始調整「摸貨」的印花稅，這些都是當局遏抑樓市的第一批招數，但整體而言，2010年一、二手住宅註冊量仍是按年上升17%。成交量要真正回落，是待2010年底政府推出額外印花稅，及2011年中金管局將按揭成數進一步收緊後，方見明顯下調，成交量由2008年金融海嘯時的9.6萬宗回落至8.6萬宗。至2012年，政府在10月底加重額外印花稅及推出買家印花稅，全年一二手住宅註冊量較2011年再減少約三千宗。

展望2013年，低息環境持續，通脹仍有上升壓力，樓價很大機會持續上升，輿論將迫使官方加大遏市的力度。然而，一些既有措施已難以再加大力度，另一些招數雖然可「加辣」，但效果亦有限。

按揭方面，在2011年6月之後，金管局已未有再直接收緊按揭成數。部分原因是隨著樓價上升，現行「600萬以下物業方可借足樓價7成按揭」的指引，已觸及到一般換樓客的「目標價」，進一步收緊，可能會引起較大反對。

至於買家印花稅及額外印花稅，理論上可加大力度，例如買家印花稅由15%加至20%。但自買家印花稅推出兩個多月以來，似乎已成功令公司買家、非本地居民的成交大幅減少。即使加大稅率將此類成交壓至零，實際意義亦不大，反而會破壞香港簡單低稅率的形象。

招數再加辣意義不大

由於現時樓市主要參與者以用家及長線投資者為主，如果要再進一步遏抑樓市。較「有效」的方式是將一般從價印花稅率上調，增加所有置業人士的買賣成本。但此舉反彈將極大，亦與港府協助市民置業的目標互相矛盾，所以亦不太可能推出。

展望2013年，估計官方會利用上半年時間，觀察買家印花稅推出後的市場反應，料不會再有新招推出。我們亦估計，除非每月住宅成交量回升至九千宗以上水平，否則亦未必會觸動政府再出招----因為從風險管理的角度來看，如成功將成交量壓抑在偏低水平，加上按揭成數受限，即使未來樓價由高位大幅回落，銀行體系的風險亦將較上一個高峰期大為減少。

 原文刊於iMoney 2013年1月12日

農地免補價起住宅恐不切實際

 人稱「四叔」的恒地主席李兆基，建議政府以免農地補地價方式，鼓勵發展商興建面積約三百平方呎的單位，估計價格可壓低至100萬元水平，可為多數人所負擔。

人人都知道，解決本地樓價偏高的最有效方式，是增加住宅供應。問題是知易行難，新界東北發展被質疑是興建「雙非富豪城」；市區的空置地皮要興建住宅，也往往被區內居民以「景觀／通風受影響」等理由反對，要大量地加土地供應，阻力甚大。

「四叔」的構思，表面看來是三贏方案。一手住宅售價中，地價一向佔較高比重，如果政府接受部分農地以免補價方式發展成住宅，可大幅壓低售價。如果有關農地 真的如「四叔」所言，早已荒廢，估計以環保為由反對發展的阻力不大，政府可透過有關計劃，增加住屋供應。當然，恆地作為其中一個持有大量農地的發展商，不 但可多做生意，也免卻了與政府談判補地價的麻煩。

構思與私人參建居屋雷同
深入一點看，「非住宅地皮以免地價方式改作住宅發展」，必然要限制一手，甚至二手買家的資格，否則此類廉價住宅，反會成為炒家套利途徑。當然，如果引入買家入息、資產等限制，「四叔」的建議便雷同「私人參建居屋」。

以發展商的角度看，過去參加私人參建居屋，雖然樓價受限，不會由此獲得厚利，但也算「密食當三番」的生意。在旺市時，發展商銷售新盤已忙不過來，自然不會 去爭取參建居屋此類薄利多銷的生意。但現時每年可推售的一手樓數量有限，而且在買家印花稅推出後，來自內地的跨境置業需求暴跌，新盤銷售對象以本地購買力 為主，開價趨向「理性化」。厚利不再，薄利多銷的業務吸引力回升。

現時房委會本身覓地困難，官方興建的居屋規模也有限，自然輪不到私人發展商參與。「四叔」的如意算盤是，部分發展商（包括恆地）手上有地；與其讓地皮曬太陽，等待不知何年何月規劃改變用途、完成補地價等手續興建私樓。不如爭取以免地價方式興建另類居屋。
對「合資格準買家」（估計與現時白表資格雷同）來說，「大約一百萬元」的價格，可能十分吸引。畢竟現時鐵路沿線「上車盤」的入場費已升至300萬元水 平，100萬元上車盤早已絕迹；甚至由房協發展的置安心項目綠悠雅苑售價也要由240萬元起。以100萬元，9成按揭，30年還款計，月供可低至 3,394元，應為絕大多數家庭可以負擔。

三百呎住宅，面積仍偏低
「四叔」發言之後，長遠房屋策略督導委員會成員蔡涯棉表示有關建議可以考慮。但政府要採納有關建議，仍需處理不少問題。市區劏房有價，年輕人願意居於百餘 呎的空間，其中一個原因是市區劏房至少為租戶省下了上班的交通費用及時間。現時發展商持有的農地，多數位於郊區，更可能偏離鐵路車站；即使發展成免地價的 廉價屋，對低收入家庭來說，未來交通負擔仍然沉重。此外，對住戶來說，置業較於租樓，總是涉及較長期的負擔。300餘呎（未知是實用或建築面積？）的空 間，對單身人士來說或可將就，卻未必適合二人以上家庭。萬一有關建議真被採納，此類免地價廉價房，未來或會引伸不少社區問題。

原文刊於經濟日報網站2013年1月9日

乾升下的理性預期

政府、金管局在近兩三年接連出招，雖然樓價未見回落，但卻成功壓下樓市交投。在風險管理的角度來說，不可以說有關措施全無效果；但另一方面，壓低成交量，亦令市場生態大變，令後市更難預測。
以風險管理角度來說，如當局認為未來數年樓價會出現明顯跌幅，為了減少對金融體系的衝擊，「壓低成交量」不失為其中一個方法--在高位入市的人少了，未來樓價即使大幅回落，由於在高位的成交量不多，負資產問題亦不虞大規模爆發。
但要留意的是，成交量低，亦令市場生態改變，過去一些行之有效的樓市指標，開始失去作用。以近10年的數據來說，在2010年之前，大致上成交量與 成交價是同向的，扣除2004年樓市剛由低位反彈不計，樓價要有兩位數字的升幅，二手年成交量要達十萬宗以上，如2007、2009、2010年。
成交量受壓  樓價仍上升
而港府及金管局在2010年下半年起陸續推出額外印花稅(SSD)及收緊按揭指引，結果是2011年開始，二手成交量明顯回落。以2011年7.5萬宗的成交量計，在近10年屬偏低，但樓價卻錄得9.4%的顯著升幅。
更明顯的是2012年，樓價勁升20%，但估計全年二手註冊量只得7.萬宗左右，亦是偏低水平。
簡單來說，在官方措施之下，出現較罕見的「成交量跌、成交價升」現象。過去，此類情況叫「乾升」，亦即只有少量成交創新高，意味購買力未能跟上樓價升幅，會是一個樓價調整的訊號。但此訊號在2011年後開始似乎已見失效：在成交量偏低的情況下，樓價持續上升。
先鄭重聲明，我們不是說：未來即使成交量低，樓價仍會上升。我們的意思是：現時已不可由成交量判斷樓價是否過高。
偏低成交量的理性預期
原因在於， SSD不單令投資者的買賣少了，對自住用家也有一定的影響。對換樓客來說，沽出自住物業，另購新單位，情況會由「持有一個可隨時沽出，不需支付額外印花稅 的物業」，變成「持有一個單位，三年內沽出，不論升跌，要支付賣價10-20%額外印花稅的物業」，財務自由度下跌。
加上過去幾年申造H按的業主，現時供樓利息仍在1厘水平，換樓後新取用按揭利率會升至約2厘水平，意味新居按息開支急增，亦會降低用家換樓意欲。
此中的自然發展便是：物業發展商將主導市場成交， 物業代理行將以一手成交的比重增加，而二手欠缺在「高位換樓」的客源下，很難想像可以將價錢再推高而叫市民入市，另一邊廂，一手市場沒有「國內同胞」去 貨，銷情將肯定不如2012，今天仍樓市積聚的好友，是否如股市般的超買，又或者今天己是一個嚴重超買期？

原文刊於信報網站 2013年1月5日

量寬擴大 富者愈富

上周金融市場焦點是美國擴大量寬規模，金管局對此的回應十分有意思，值得我們深入了解。

新一輪量寬，市場稱為QE3.5/QE4，名稱不重要，值得留意的是內容。目前聯儲局在原有的三輪量寬之外，還有扭曲操作Operation Twist，簡稱OT，即沽出短期國債，購入長期國債，目的是壓低美元長期利率，以利經濟復甦。OT的「好處」是令聯儲局的資產負債規模不會擴大。OT的原有規模是每月450億美元，要維持OT，條件是聯儲局手上有短期國債。現時聯儲局希望維持低息，但手上短債已沽清，應對方法便是直接購買長期國債。另外，QE3原有每月購買400億美元按揭抵押證券的操作亦持續。

以上的處理方式，代價是直接增加聯儲局的資產負債表，更簡明的說法是透過買國債直接印銀紙。

擴大量寬規模的消息已傳出一段時間，連總額850億美元此一數字，亦精確流傳逾一星期。市場在消息未落實前亦早有行動，部分資金已流入香港，近期金管局接連承接美元沽盤，沽出港元便是最佳例子。在聯儲局落實擴大量寬規模後，金管局向市場派「定心丸」，重申無論有多少資金流入香港，金管局都有能力承接。

聯匯可穩守  唯代價難計

原則上，金管局的聲明完全正確，只恐怕捉錯用神。金管局發聲明，似乎是要向市民保證聯繫匯率制度穩固---港元兌美元匯率不變，再多資金流入，金管局都接得下。的而且確，面對資金流入，香港只需發行更多港元就可以，聯繫匯率制度不會因更多資金流入而受衝擊。

可是，一般市民現時擔心的，不是聯繫匯率不穩，而是美元供應持續增加，香港經濟會因此而受拖累。

金管局接連沽出港元，銀行體系結餘上升，令港元利率持續偏低、通脹有上升壓力；按揭利率低於通脹率，即按揭負利率的環境會持續一段時間。過去，有一定資產的市民如認定通脹上升，甚至是高於按揭利率，大可透過按揭增持物業以作對沖。但按揭持續收緊，非自住物業的按揭成數被調低、壓力測試要求比以往更高，現金不足的小市民，即使眼光再獨到也難透過上述操作抗衡通脹。

通脹上升  中產壓力大

展望未來，有條件借平錢買樓投資的，會局限在富裕階層。現時社會上有工作的草根階層，受惠於最低工資上升(由時薪28元上升至30元，升幅是7.1%)，帳面上收入似乎可以跑贏通脹；富裕階層則受惠於資產增值，更是通脹下的大贏家。至於中產階層，如果薪金升幅受限，在自住居所之外又沒有其他固定資產，在環球央行印銀紙的遊戲結束前，都會是輸家。

原文刊於iMoney 2012年12月22日