低息繼續 拉鋸持續

一月份美國聯儲局開會議息，一如市場預期的是維持聯邦基金利率不變。超出市場預期的是聯儲局表明，現行低息環境將維持至2014年下半年，較會前多數人預期的2013年更長。

美國維持低息，原因之一，應該是要維持經濟動力，令失業率下降的勢頭持續；原因之二，恐怕是為了應對歐洲債務危機持續惡化。對香港的樓市來說，美息再維持在超低水平接近3年，或會令現時市況拉鋸的局面持續。

2011年下半年樓市見頂回軟，背後有眾多因素，原因包括官方增加土地供應、特別印花稅令炒家絕跡、金管局限制樓按成數、銀行上調新造樓按利率等。

表面看來，聯儲局維持低息政策，是利好樓市的因素。但各種正負因素是互動的，全面地看，低息環境或會令官方遏抑樓市措施持續；整體而言，現時成交淡靜、買賣兩閒的局面或會延續。

現時樓市的特色，是特別印花稅推出後，市場上幾乎已沒有短線投資者，二手市場的放盤中，絕大部分均為自住用家或長線投資者。美息維持超低，代表過去幾年入市的業主，仍會維持以超低息供樓，持貨成本低企，甚至仍是「供平過租」，加上樓按限制，換大單位要動用大量現金，除非價格極為理想，否則業主不會賣樓。

簡單來說，利率持續偏低，令業主持貨成本低企，更不願減價。雖然官方不願承認，但無疑「價格」是各種遏抑樓市措施的一大參考指標。除非有更多非政策的負面的因素出現，否則樓價在超低息環境難以大幅下調。而樓價沒有明顯調整，遏抑樓市措施料會持續。

另一方面來說，「超低息環境」在2008年底開始，持續至今，現時再延長3年，但息口已低無可低，情況只是「利好因素維持」，而不是「新增利好因素」，利率維持偏低，亦不會為樓市增添動力。

總結來說，超低息環境持續，或會令樓價下調的速度放緩，亦令多種遏抑樓市的政策持續。特別印花稅繼續存在及按揭指引持續偏緊，令看好後市的投資者亦不會貿然入市；看淡後市的持貨者亦因持貨成本低而不願割價賣樓，結果就是買賣兩閒的拉鋸局面持續。

撇開對大市的影響不談，仍然持貨的業主，應該好好享受延長3年的歡樂時光，畢竟，如此長期的低息環境實屬罕有；即使未能趁機獲利，亦因善用低息環境，持盈保泰。

原文刊於iMoney 2012年2月11日

新造按息有下調跡象

樓市在去年下半年回軟，背後有多個原因，其中之一是2011年第四季時，多家銀行開始上調新造按息；個別銀行以最優惠利率為準的按揭計劃，新造按息在去年底曾達2.7厘水平，與2011年初拆息按揭利率不足一厘比較，由於基數低，按揭利率可說「大幅上升」。

踏入2012年，一月初業界策略各異，有的銀行仍然持續上調按息，但亦有個別銀行下調按息，未見明顯的整體趨勢。

但在1月底美國聯儲局宣佈維持低息至2014年後，趨勢開始明朗化，多家銀行略為下調新造按息，現時以最優惠利率為準的新造按息，牌價低見2.25厘水平，回贈金額亦見上調。反映低息環境下，資金氾濫，促使銀行下調按息。

筆者預期年內新造按息只會在小範圍內上落，談不上會特別利好或利淡樓市；我們亦不建議準買家為了數十點子的按息上落而作出入市決定。但銀行下調新造按息，是一個「銀行放水」的訊號，如果外圍因素未見急遽惡化，整體上樓價有望企穩。

原文刊於晴報 2012年2月14日

銀行何時call loan？

去年下半年樓價回落，金管局統計的負資產數目亦告回升；筆者留意到不少網上地產討論區有類似回應：當負資產出現，銀行可能「call loan」(要求借款人提早還款)。似乎不少人以為，一旦物業資不抵債，銀行便會「call loan」，其實當中存在不少誤解。

當然，按揭是有抵押貸款，對貸款機構來說，抵押品高於未償還貸款當然是最理想的情況。但不表示一旦抵押品價值低於未償還貸款總額，銀行便會「call loan」。原因之一，是香港整體上的按揭貸款拖欠比率極度偏低，即使物業資不抵債，借款人仍準時供款，銀行其實沒有損失。

其次，「call loan」的行為，在市況不理想時，甚至對銀行亦屬不利。2003年時，香港樓價比1997年時下跌約7成，絕大部分在1996至2002年購入而涉及按揭的物業都成為「負資產」，但只要業主準時供款，銀行不會因為物業資不抵債而「call loan」。因為收回物業拍賣，一定不足以彌補差價，業主一旦破產，銀行的「潛在損失」便變成「實際損失」。所以，即使是樓市不景，大量物業成為負資產，銀行亦不會輕易「call loan」。

原文刊於信報網站 2012年2月12日

樓價回落 利益轉移至外來買家

近日網上輿論討論焦點，環繞中港矛盾：不論是「雙非嬰兒」數量激增，到上萬人反對粵港自駕遊，反映的都是香港社會潛藏一種恐懼：擔心利益受損或「原有生活」受影響的恐懼。

事實上，以中國體積的巨大，加上回歸後中港往來日益頻繁，香港難以避免出現種種改變。問題只是有關改變是否過急、又或，有關改變是否有認真評估其「社群及文化」改變（socio-cultural impact）。

「自由行」＋「匯改」 催生內地買家

在樓市方面，在2003年自由行推出，及2005年人民幣匯改之後；內地人來港手續遠較過去簡單；加上人民幣兌港元匯價上升，開始吸引大量國內人來港置業。一些物業代理甚至估計，一手物業市場有3至4成買家為國內人。

事實上，由附圖可見，2005年匯改之後，人民幣匯價與香港物業樓價有正關連。

我們曾經提到，如果趨勢持續，香港在樓市發展上可能變得像倫敦:：大部分物業由外地投資者持有，市民要不向外地業主付租，要不就索性遷出倫敦，住在 城郊，每天花費大量交通時間上下班。而值得留意的是：倫敦可以發展周邊去應付核心區的變異，香港樓市卻沒法仿傚，畢竟香港的邊界以北正是中國南方的另一核 心—深圳，因此邊緣化後的無殼族香港人，有可能要連根拔地遷去中國南方更遙遠的邊垂，此中的社會成本及文化適應上將會產生巨大問題。

港府遏樓市措施 考慮不周全

近兩年官方推出多項壓抑樓市措施，目標明顯在於調控樓價，我們認為出發點正確，卻沒有考慮上文提及的環境巨變。

在過去，壓低樓價之後，受惠的是本地某一些人，受損的也是本地另一些人，中長線來說，損益或可均等。但現時市場上的變數是有大量外來參與者，這情況下，官方便需要考慮：政策推出後，會不會出現某一些本地人受損，卻令非本地人成為主要受惠者的情況。

值得思考的是：近年官方以特別印花稅及按揭指引壓抑樓價於一時。但按過去經驗，香港人不傾向於跌市時入市。我們擔心，即使以人為措施推低樓價，最終 受惠的亦不是未上車的普通香港人。樓價平了，香港資產對國內人的吸引力更大，最終可能令房地產生態進一步改變：吸引更多內地人在港置業，最終出現「資產轉 移」：相當比例的物業，由非本地人持有。而更高比例的本地人，需要向非港人業主租樓。

簡單來說，如果香港是一個較封閉的市場，樓價回落，至少對本地有意入市的準買家來說，是好消息。但香港樓市早已不是一個封閉市場，我們有大中華的潛 在需求，在此種背景下，即使人為壓市成功，也不過是令非港人以更相宜的價格入市：以較狹隘的香港本位角度看：那倒不如不壓市，以較高的價格將資產賣予非港 人。

遏樓價是為了誰？

我們不是認為港府壓抑樓市的方向不對，而是擔心措施設想不周----在中港往來日益頻繁的今日，港府任何施政，都應考慮中國因素。我們指的不是顧慮「阿爺」面色；而是施政的對象應考慮香港人利益。

香港自開埠以來便是自由港，我們難以拒絕某一些資金來港投資置業。但在樓市來說，打壓樓價的同時，官方宜考慮：是否樓價壓了下去，更易入市的是否就是本地人？極端而言，我們認為官方甚至應該考慮：是否在部分地皮的賣地條件中加入：物業落成後僅限本港居民購買的條款。

原文刊於經濟日報網站 2012年2月8日

供樓扣稅延至15年

財政司司長上周三宣讀預算案，對樓市的著墨不多，反而有多項稅務措施惠及中產人士。對一般置業人士來說，較大的優惠無疑是9成業主免繳差餉，及居所貸款利息免稅的扣除期，由10個年度延至15個年度。

在過去供樓利息扣稅，每名納稅人只可扣除10年，扣除額度每個財政年度10萬元。由於近年利率偏低，一般家庭申請供樓扣稅，難以用盡10萬元的免稅額(以2010年初平均按息不足1厘來說，未償還按揭貸款要逾千萬元，才可用盡扣稅額)；筆者曾經建議，業主不妨考慮等按息回升，一年按息支出接近10萬元時才動用供樓扣稅。

現時政府將供樓扣稅的年期，由10年延至15年，其實以覆蓋一般20年期按揭計劃下的大部分時間，加上按息回升，以現時約2.5厘的新造按息計，400萬元的按揭貸款，首年按息支出已接近10萬元。現時一眾供樓業主或可不必費盡心思，去計算要不要動用有關優惠，現時較務實的安排似乎是「如果居所有按息支出，就申請扣稅」。

原文刊於 晴報 2012年2月7日

為何金管局說2011年按揭貸款有增長？

不知大家有沒有留意，早前金管局高層在出席一個場合時，指2011年按揭貸款增長約8%。似乎與一般業內人士的印象，即2011年按揭貸款較2010年下調有所不同。金管局的數據當然無錯，問題是大家的理解有異，例子亦正好說明，市場參與考與者及監管機構的視角如何不同。

包括銀行及物業代理在內的市場人士所理解的數字，是每年新取用的按揭金額，那反映的是一年有多少生意。2009年新取用的按揭金額為1993億元，2010年為3242億元；2011年為2278億元，按年下跌3成。在市場人士的角度看來，代表2011年的生意較2010年為差，更莫說增長。

而金管局說的「2011年按揭貸款增長8%」，說的是銀行體系內未償還按揭貸款總額的數字。2009年底數字是6400億元，2010年是7400億元，2011年11月8002億元。金管局網頁未有2011年底數字，但估計2011年的「未償還按揭貸款總額」的確是增長了約8%。

由於金管局是監管機構，關心的是銀行體系穩定，銀行一年按揭生意增加減少，不是金管局最關心的事情。反而體系內某類貸款(例如按揭)的未償還金額比重是否增加，會涉及體系穩定，才是他們關注的內容。此亦解釋了為什麼對於「按揭貸款增加/減少」了，銀行及金管局會各說各話。

原文刊於2012年2月5日信報網站

香港預算案的政策操作

今日(2012年2月1日)財政司司長曾俊華將宣讀任內最後一份財政預算；事前官方已放風，今 份預算案將不會再大派現金，加上政府即將換屆，留守政府的心態，預算案估計在各方面都會是四平八穩，無甚驚喜。我們認為，與其討論今屆政府的末代預算案， 不如討論一下近年政府的理財特色：制訂預算時過於保守，變相令政府以「欠缺資源」為由，推諉長線規劃的責任。

料盈餘達數百億

筆者執筆時，未有預算案的詳細數據。但一般預期，年度財政盈餘會再度叫人「喜出望外」，可能達數百億元之鉅。對比一下，財政司司長去年估計的年度綜 合盈餘，是39億元。類似的情況在過去多年已重複出現（見附表），政府訂立預算案時，估計收入從緊，開支從寬，年年開出大致平穩，或有赤字的預算，結果一 年後，卻如常發現收入超出預期，出現鉅額盈餘，最後以各種方式，如派錢、退稅了事。

表面看，年年有餘自然比入不敷出為好，預算時告訴市民會有赤字，最終卻有錢剩，這似是一個不錯的「印象管理」 （impression Management）。但我們認為問題在於情況不斷重複出現，令人懷疑官方制訂預算案另有動機：由於不希望／欠動力規劃長遠政策，為免盈餘過多，予人口 實，索性以「量入為出」作擋箭牌，年年低估收入，再以欠缺資金為由，拖延推出具魄力的長期政策。

本港政策項目欠長遠規劃

試想想現時香港的情況，不論是醫療、房屋、教育、人口、環保以及養老，各個需要大量支出的政策項目，都長遠規劃欠奉。以醫療為例：究竟香港可承受多 少非本地人在港產子？以房屋為例，在未來十年平均要建多少公屋，要平整多少土地？以教育為例，要不要再增加大學入學率？那些雙非父母的子女，未來有多少會 來港就學？在人口政策上，人力資源的造就有否配合經濟更新及發展，通通都欠缺長線規劃。長線政策規劃要有效，除了處理需求，便是考慮手上有多少資源。政府 年年提出平衡預算，便成為規避長期規劃的一個借口---政府手上欠缺資源作長期規劃。

對於下一任政府，筆者希望在製作年度預算案時，會有更長遠的部署去好好分配香港得來不易的財政盈餘----基本法規定的「量入為出」，以現時「出納 員」式的預算操作，根本將政府應有的長期政策功力「廢武功」。其實，只要錢是用得對，相信香港人以及中央不介意出現一、兩年的赤字預算；有關資源大可投放 於可長期提升香港競爭力，或改善社會的項目，例如上文提及的教育及醫療。以香港現有的財政儲備規模，即使出現幾年赤字預算，港府亦不必舉債，不會影響長線 財政狀況。

港府「找藉口」拒投入資源

港府過去拒絕在長線項目上投入資源，其中一個理由是部分收入，如賣地，屬非經常性收入，不能預期年年都有鉅額地價收益。此觀點的結果是，港府傾向於 低估賣地收入。我們也許可以同意：賣地不算非經常收入的觀點。但同意此觀點不代表要忍受港府對長遠規劃欠缺承担。香港不應依賴賣地此種非經常收入，政府便 應該想方法開拓其他經常性收入。

梁錦松當財政司司長的年代，曾建議推出銷售稅（Sales and Good Tax），以開拓政府經常收入。但由於多種原因，在醞釀階段已夭折。（反對原因包括銷售稅有累退性，加重低下層負擔、影響零售業等等）

開徵奢侈稅值得考慮

但銷售稅行不通，下屆政府大可考慮其他建議。我們認為澳洲會計師公會的建議---開徵奢侈稅值得考慮。現時在港購買奢侈品的主力是內地來客，而國內 對奢侈品的稅率高達30%以上。開徵數個百分點的奢侈稅，不會趕走內地客；更不會影響本地低下階層的生活，長期來說，卻可增加政府穩定收入。

新一屆政府在7月上任，如能在心態上改變「年年鉅額盈餘，每每派糖了事」的心態，再適度開拓經常性收入，讓財政政策能輔助行政政官施政，方可為未來的長線規劃營造良好基礎。

原文刊於經濟日報網站 2012年2月1日