修改按揭指引 較修改SSD更簡單

踏入2012年以來，二手市場成交依然淡靜。地產代理業界仍在爭取政府提早檢討額外印花稅；另一方面，金管局已放風，表示或會考慮檢討按揭指引。其實在政治層面考慮，檢討按揭指引，遠較檢討額外印花稅來得容易。

2012年過了不足一個月，由於今年農曆新年來得早，最初數星期的樓市氣氛亦特別淡靜。但即使是展望農曆新年後的表現，似乎多數分析都估計後市仍然偏淡。 往年樓市氣氛即使稍差，也會有所謂「小陽春」的出現；亦即因節日因素被遏抑的購買力在過年後一次過湧現。但筆者擔心的是，2月起正是歐債到期高峰，外圍因 素稍有風吹草動，都足以影響本地樓市氣氛；因此今年樓市亦未必有甚麼「小陽春」。

歐債到期高峰大概在2至4月，除非有甚麼較為明朗的發展，否則今年第一季樓市都是偏淡；成交量低之餘，成交價亦可能在上半年出現較明顯調整。早在去年下半年，物業代理已眾口一辭，建議政府盡早撤銷額外印花稅（SSD），或放寬按揭指引。

眾多遏抑樓市措施是在近兩年徇眾要求推出的，但我們估計，如年內樓市持續淡靜，而樓價出現顯著下調，輿論壓力將轉向，要求政府取消遏抑樓市措施。而在政治 上，修改按揭指引遠較取消SSD簡單：金管局放寬指引，不必立法會同意，只要一紙公文即可生效。但SSD是法律條文，檢討或修訂都要經過立法會。而放寬 SSD會予部分選民「議員投靠地產霸權」的印象，在9月立法會選舉前難以實現。基於上述原因，如樓價下跌超過一般預期，令當局要放寬遏抑措施，當局較大可 能是先放寬按揭指引。

不可借足七成 影響換樓活動

物業代理朋友的意見似乎傾向認為，SSD對樓市的殺傷力較金管局收緊按揭指引更大。但筆者一直認為，市場上始終是用家多於炒家，SSD對有意在短期內轉讓 物業的投資者當然有阻嚇力，但應該不足以阻礙用家入市。相反，按揭指引一直收緊，$600萬以上物業已不可借足樓價七成，足以影響一般換樓用家的入市決 定。可以說，按揭指引已干擾了換樓鏈/置業階梯的操作。

如果當局在年內放寬按揭指引，可望刺激$600萬以上物業成交，令整條換樓鏈恢復。在風險控制的角度來說，如果當局是在樓市出現一定跌幅後放寬指引，其時新造按揭物業的成交價亦理應下跌，屆時放寬按揭指引，對銀行來說，出現負資產的風險亦已減少。

至於一眾物業代理建議提早檢討SSD；我們維持過去的預測，由於立法會換屆的因素，最早也要在今年底才可能檢討。我們亦估計，所謂「檢討」，恐怕亦難以整 個收回。較可能的發展，其一是調整SSD，只針對「有錢賺」的短期轉讓個案，收取額外印花稅。另一個可能的調整，是在年期及稅率上作微調，例如半年內轉 讓，將現時徵收的稅率15%下調等。但筆者估計，除非樓市暴跌，否則現屆政府或來屆政府，都難以完全取消SSD。

原文刊於置業家居 2012年1月28日

特別印花稅與資本增值稅

二手市場成交仍然淡靜，物業代理仍然眾口一辭，建議政府盡早撤銷特別印 花稅（Special Stamp Duty；SSD），或放寬按揭指引。特別印花稅及金管局收緊按揭指引對市場有何影響，坊間已有大量討論，我們今次嘗試跳出市場，以政策及政治角度，看看 兩者修改的契機及影響。

樓價跌幅比預期多 或先放寬按揭指引

我們估計，如年內樓市持續偏軟，樓價出現顯著下調，輿論壓力將轉向，要求政府取消壓抑樓市措施。而在政治上，修改按揭指引遠較取消SSD簡單：金管 局放寬指引，不必立法會同意，只要一紙公文即可生效。但SSD是法律條文，檢討或修訂都要經過立法會。而放寬SSD會予部分選民「議員投靠地產霸權」的印 象，在9月立法會選舉前難以實現。

基於上述原因，如樓價下跌明顯更超一般預期，令當局要放寬壓抑措施，較大可能是先放寬按揭指引。然而具體的時間，除了要視乎市況外，似乎亦與3月的特首選舉結果有關。

借勢開徵資產增值稅 千載難逢

坊間似乎有一個印象：在兩大熱門中，似乎唐英年先生與現屆政府的關係較佳，而梁振英先生雖然擔任行會召集人多年，但與現屆政府關係較為疏遠。如果在 7月換屆前，樓價處於一個「壓抑樓市措施放寬也好，不放寬也行」的局面；筆者估計，現屆政府很可能根據誰人當選而決定是否放寬措施。

即是說，如果當選的是現屆政府友好，而官方又判斷，放寬壓抑樓市措施有利民意支持，那便先緩一下，將決定留待新特首上任時公布，令他上台時有更大的 民意支持。相反，如果當選人與現屆政府關係一般；那現屆政府很可能在換屆前，先放寬按揭指引。這預計並不是我們的創作，而是根據特區奉行的「親疏有別」政 策而推估出來的預演！

誰人當選下屆特首 影響放寬措施決定

至於SSD的檢討，我們維持過去的預測，最早也要在今年底才可能檢討；值得留意的是，在一眾要求檢討SSD的呼聲中，其實是為特區政府，提供了一個 黃金改革的機會。現時物業代理，甚至是部分發展商都多次提出意見，認為現時市況轉靜，市場短炒者有可能損手，政府是時候檢討政策，最低限度SSD應只針對 「有錢賺」的短期轉讓個案，收取特別印花稅。現時的SSD，凡是在2年內轉讓的住宅，不論轉讓價格較購入價是升是跌，都需要繳交特別印花稅。而上述建議， 只針對有賺價的轉讓收取SSD，可說是一種放寬。

但請留意以上建議，「向一定期限內轉讓獲利的物業成交徵稅」，想一想，其實就是資本增值稅（Capital Gain Tax - CGT）。過去香港一直以簡單低稅制為傲，不論是物業買賣／股票買賣所得，一直不會向資本增值部分徵稅。在正常情況下，如官方推動開徵資本增值稅，由學術 界、商界至民間，必定會引起連場爭議。但前年SSD在民意普遍支持下推出，向所有短期住宅轉讓開徵特別稅，卻意外的掃除了資本增值稅（至少是住宅物業類的 資本）的上架障礙-----因此如果政府在檢討SSD後，決定只向有錢賺的物業徵稅，本來最大阻力的地產界，看來只會支持。

如果港府有意開徵資產增值稅，2012年會是千載難逢的機會。當然，SSD轉型後，仍有不少細節要討論，例如現時稅務局其實是有權向短炒獲利的物業 轉讓個案徵收利得稅；一旦他日所有有獲利的住宅轉讓都收取特別印花稅，會不會雙重徵稅，或需要更多討論，但那已是另一個話題了。

原文刊於經濟日報網站 2012年1月18日

轉讓物業與轉讓公司--邊個著數？

港府在2010年11月推出額外印花稅(Special Stamp Duty, SSD)，向購入2年內轉讓的物業，徵收取樓價5-15%的印花稅。在官方開徵SSD後，據聞部分投資者索性以公司名義購入單位，再以「出售公司」的方式，逃避有關費用。

先要說明的是，「以空殼公司購入物業，再出售公司」此類操作一直存在，有關操作亦絕對合法。市場出現此類交易，原因是「轉讓公司」的印花稅遠較「轉讓物業」的印花稅為低；SSD的推出，不過是增加此方面的誘因。

雖然此類交易合法，但置業人士在物色物業時，如遇到此類放盤，在按揭及其他方面卻有不少要考慮的地方。

根據現時的市場習慣，物業買賣的一般印花稅是由買方支付的；而額外印花稅(如需支付)，是由賣方支付的。如以「購入公司」方式購買物業；對買家來說，可省回的只是一般印花稅。但此方式有一個代價：即使物業真的是自用，但以「購入公司」方式購買物業，因為購入的是公司，根本無從申請按揭。

一般操作，是買家先以現金付清購買公司的款項，再以公司名義申請按揭；換言之，購買「持有物業的空殼公司」，買家需要有充足的現金。

其次，購入有關公司後，可以公司資產(物業)為抵押，申請按揭。但此類情況一律會被銀行視為投資，根據金管局現時的指引，不論物業估價多少，按揭成數上限只是樓價5成。此外，如果置業人士購入「公司」後，每年亦要支付公司的周年申報表，輕微增加支出。

原文刊於信報網站 2012年1月15日

購買空殼公司(連其物業)的注意事項

政府推出特別印花稅滿一周年，特別印花稅的推出，目的是壓抑炒風，具體的徵收標準，是住宅物業如在簽署買賣合約後6個月內轉讓，額外徵收轉讓價15%的印花稅；6至12個月內轉讓，稅率為10%；12至24個月內轉讓，稅率為5%。

部分投資者為節省特別印花稅，會在入市時以空殼公司名義購買單位，其後將公司「放售」，以避開一般物業印花稅及特別印花稅。置業人士如在市場上找到類似的公司轉讓，在按揭上卻有不少地方要留意：由於購入的是「一家公司」，故難以申請按揭；部分銀行即使以其他名義貸出款項，利率方面亦會較一般自住物業為高。由於空殼公司無業務營運，銀行批核按揭，主要考慮担保人, 即主要股東本身的收入及其他財政情況。此外，購入了一家公司，持有一家公司，無可避免會產生一些行政費用，例如每年的財務申報表。

由於公司名義持有物業的按揭限制， 雖然可省回印花稅，但在市場上不算盛行。

原文刊於晴報 2012年1月10日

檢討SSD或要待明冬

昨文提及，雖然代理界要求檢討特別印花稅（SSD），但普遍民意未必認 同，明年立法會及行政長官選舉；政界各方人馬根本不會在現時表態支持檢討。早前「誤傳」官方有意檢討壓抑樓價措施後，行政長官更明確表示現階段不會檢討特 別印花稅。那麼，究竟官方會在什麼時候，才會檢討有關措施？

料明冬檢討SSD

「我想大約會是在冬季」。當然，冬季是指2012年的冬季。原因是去年推出特別印花稅時，官方表明會在2年內檢討。2012年11月，便是檢討之時 了。問題是，「檢討」有時間表，但「檢討結果」可以是維持不變。現時物業代理界說的「檢討」，大致是希望「撤銷特別印花稅」或「只向有賺價的轉讓個案徵收 特別印花稅」，以此為準，究竟官方會在什麼情況下「撤銷特別印花稅」或「只向有賺價的轉讓個案徵收特別印花稅」？

筆者提過，官方多次干預市場，都欠缺「退場機制」，即沒有明確表示，那些干預措施會在什麼條件下暫停或收回。基於「寬以待人」的原則，我們傾向相 信，決策官員在推出措施時，不會完全是見步行步、摸著石頭過河的心態；至少在他們的心中，有一個「撤銷／收回／更改措施」的標準。那麼，在特別印花稅的檢 討上，官方「撤銷／收回／更改措施」的標準，大概會是什麼？我們認為這裏面，有的是不同的防線（tripwires）可作行動指標：

樓價跌3成才考慮

代理界要求官方現時就進行檢討特別印花稅的理由，是「成交量大減，已跌至SARS期水平」。但我們相信「成交量」並不是官方心目中檢討特別印花稅的主要標準，官方撤銷特別印花稅的第一條界線，應該是「成交價」。

有人相信，經過1997至2003年樓市暴跌，間接迫使前任行政長官董建華提早下台，本港官員最不願意看到的是樓價大跌；前車之鑑下，筆者估計官方 去年推出特別印花稅時，心目中的檢討標準，是「樓價一旦大幅下跌」，便考慮收回特別印花稅。現時主流按揭成數上限是樓價7成，估計決策官員心中，具體的 「特別印花稅檢討條件」，大概是「樓價一旦下跌3成，便考慮收回特別印花稅」，畢竟負資產將影响銀行資產質素。但假如樓價如市場的分析般下跌只是 10% 到 20%，那麽特別印花稅是繼續、抑或收回？

宏觀經濟仍是關鍵

除了樓價，我們相信宏觀經濟數據會是港府決定是否收回特別印花稅的重要防線，如失業率、 GDP及利率走向，此中失業率會是重中之重。或者很快會有地產代理將特別印花稅跟代理行業的收縮掛鉤，要求撤特別印花稅、保就業。不過，我們相信港府不會 單單因為代理行業的裁員而收回特別印花稅，畢竟過去經驗反映，這些過剩人力資源會被保險等行業所吸收。

不過當失業情況橫向發展，整體失業率推近4%時，政府將無可避免要全面檢討現行的經濟政策，有關樓市的種種措施，包括特別印花稅的檢討當然會在其中。

另一個限制官方不會在現時檢討特別印花稅的，是外圍因素。外圍因素現時是極不明朗，歐美債務危機下，悲觀的意見認為危機將衝擊現代貨幣體系，甚至出 現上世紀30年代式的大蕭條。相對而言，另一派意見認為，債務危機最終仍會以新一輪量化寬鬆、增加貨幣發行方式「解決」；結果熱錢追逐資產的情況將再出 現。

外圍因素難估計

前景不明，沒有人可以準確估計會發生什麼事，官方的想法都傾向保守。估計官方寧可現時掌握多一些調控的手段，在環境轉差時放寬；總比現時放寬措施，明年萬一熱錢流入，樓市又瘋漲時，朝令夕改恢復特別印花稅為好。

綜合而言，我們估計官方最早檢討特別印花稅的時間，會是明年接近年尾的時間。一來歐美債務危機轉好轉壞會較為明朗；二來過了9月的立法會選舉；三來 是接近當初「兩年內檢討」的承諾。在此之前，官方主動提出檢討特別印花稅的可能性並不大。地產代理行業在過去十二個月，高價搶租和增加人手，現時將無可避 免瘦身求存！

原文刊於經濟日報網站 2011年12月22日

反SSD 別有用心

二手樓市成交量持續下跌，物業代理齊齊發聲，建議政府檢討特別印花稅 （Special Stamp Duty；SSD）。早前我們撰文提及，由成交量走勢判斷，令樓市成交放緩的，不是去年底推出的特別印花稅，而是年中金管局再度收緊按揭指引，及銀行主動 關水喉。而要求「檢討特別印花稅」，根本是斷錯症或是別有原因。我們認為一眾地產代理應該也理解當中關係，那為什麼他們仍然眾口一詞，要求官方檢討？反過 來，究竟官方又會不會順應地產代理意見，進行檢討？

代理要求檢討SSD 別有用心

先說地產代理要求檢討特別印花稅的原因：無疑，特別印花稅基本上趕絕了短線的炒家。半年內轉讓物業加徵樓價15%特別印花稅的規定，加上原本的印花 稅、代理佣金、律師費等，除非炒家有信心樓價在半年內可上升20%，否則根本會放棄入市。炒家在旺市中佔市場一定比例，特別印花稅推出，的確令投機活動減 退。代理紛紛要求取消特別印花稅的原因，可能與行內生態有關。

據市場人仕透露，香港的物業代理市場，有約三份一是以中小型代理為主，它們的主要收入來源，除了代理佣金，還有是直接參與買賣，透過買賣賺取差價。 尤其是舊區，單棟式物業分散，市場成交欠缺指標，代理更容易善用自己對小範圍市場的了解，購入筍盤，善價而沽，此等以市場資訊不平衡 （information asymmetrical）作 買貨賺價活動，一直是中小型代理其中一項收入。特別印花稅的推出，令中小型代理再難直接下場買賣，代理唯有單純依靠佣金收入；碰上銀行關水喉，成交量減 少，自然叫苦連天。

大型代理方式，因內部監管較多，而且集中在大型屋苑經營，成交較透明，代理自行參與買賣的空間較少，他們面對的是另一類問題。消息人仕指出，新盤市 場主要由幾家大代理行主導，市場有所謂「跳BAR」制；例如代理行成功銷售某個數量以上的單位，或銷售最多單位的代理行，便可獲較高的佣金。在只差一個或 幾個單位便可「跳BAR」，但又真的沒有客人之時，代理行的高層自然有充足動機透過的公司購入單位。此些情況下購入的單位當然不是自用，購入之後都希望出 售賺錢離場。但當SSD推出後，根本不可能短期內轉手，代理被迫坐貨，徒增風險。

對於地產代理而言，大旺市跟大淡市的做法並沒有很大分別，只要有人願賣、又有人肯買，他們袋裏的佣金就不會缺；但SSD的推出，短線炒家離場，這令市場潛在買家銳減，而不論大中小代理，生態都因此備受衝擊；代理自然齊心合力，要求官方檢討。

政黨未必支持修改SSD措施

站在法制層面而言，特別印花稅是以立法形式推出的，修訂也要在立法會進行。在政治上，立法會內可分為「泛民」與「建制」兩大陣營，建制佔多數。但在 民生議題上，「泛民」、「工會」、「傳統左派」等的立場其實甚為一致。在樓價未見明顯下調，而來年有立法會及行政長官換屆選舉的情況下，我們不認為「民生 派（包括泛民及建制中偏向基層的）」議員，及特首候選人此刻會贊成檢討或修改特別印花稅這措施。

另外，在民意（包括網上論壇、身邊朋友的意見）方面，似乎多數與地產行業無關的人都反對刻下取消特別印花稅。畢竟樓宇涉及民生自用，多數人對炒家不 會有好感；為炒家歌功頌德者亦是極少數，其動機大家亦心中有數。有地產代理認為，官方現時不撤銷特別印花稅，是怕了「官方維護地產霸權、高地價政策」的印 象，這其實只說對了一部份，還有其他相對重要因素需要處理。

特別印花税推出後不久，我們亦曾撰文，批評欠缺「退場機制」，令市場充斥著有心與無心的猜測。但相信在決策官員心中，理應有一個「檢討特別印花税」的標準，只是沒有明確公開。明天，我們嘗試推論官方會在什麼條件下檢討特別印花税。

原文刊於經濟日報網站 2011年12月21日

物業代理要求檢討SSD是斷錯症

特別印花稅推出一周年，物業代理已傳出大量要求檢討的聲音。但筆者認為，物業代理與其爭取檢討特別印花稅(SSD)，不如爭取放寬按揭限制。

將心比己，筆者明白物業代理的立場。但卻認為有關爭取徒勞。第一個理由是由民情角度考慮；以筆者的感覺，一般市民對特別印花稅並沒有特別反感：很少人會計劃在置業兩年內將物業轉讓。其次是民情對炒賣物業獲利普遍持負面感覺，認為是炒家炒高樓價。物業代理要求檢討特別印花稅，會予人「鼓勵炒風」的感覺。不論是政府抑或政黨，都難以在此種民情下檢討有關措施。

更重要的理由，是筆者認為「要求檢討特別印花稅」，根本是斷錯症。特別印花稅在去年11月推出，在今年上半年，樓市成交量並未見明顯下調。2009年，每月2手樓平均成交量是8,500宗左右；去年下半年，2手樓每月平均成交量為10,800宗；今年首3個月的平均數字是9,100宗，第二季的每月平均數字為7,664；第三季每月平均為4,722。換言之，二手成交量是在SSD推出後半年才見明顯下調。

與SSD比較，筆者反而認為當局連翻收緊按揭成數，影響更大。6月初金管局限制樓價600萬以上物業不能借足樓價7成後，二手成交量便由7000多宗的水平，下調至四千多宗。

與SSD只影響少量投資者不同，限制按揭成數，影響了每一個打算購買樓價600萬元以上物業的買家，而且會帶來連鎖影響：一個持有市值400萬物業的用家，如因首期因素，放棄購入600萬元以上物業，他本來居住的單位，亦不會在市場上放售。

事實上，筆者認為現時當局對銀行按揭的限制過於死板而欠缺彈性。區議會選舉之後，接下來是行政長官選舉委員會的選舉。筆者留意到有部分會計界選委候選人提出，會計師應可獲十成按揭，理由是「薪優糧準」。不管你是否同意有關意見，但背後的精神：對於按揭成數的限制不宜鐵板一塊，筆者倒是十分同意的。

原文刊於 Imoney 2011年11月19日

限制按揭成數 應有退場機制

筆者在本欄多次強調，政府在去年以來推出的多項壓抑樓市措施，本意需好，但欠缺退場機制。以特別印花稅為例，未來修訂需要立法會通過，筆者估計只會在市況類似2002、2003的極端淡市才可能修改；變相令市場增加不明朗因素。

SSD害代理「無啖好食」

早前筆者應邀出席地產代理界一個慶祝國慶的宴會，同場舉行一個有關特別印花稅（SSD）的研討會，請來兩位立法會議員「討論」特別印花稅。說是討 論，不如說是集體投訴，在場代理紛紛表示特別印花稅推出後，對成交量影響極大，業界近乎「無啖好食」；要求有關議員協助，待未來檢討之時，廢除或修改特別 印花稅規定，例如只對兩年內轉讓，而賣價高於購入價的成交徵收較高的印花稅。

雖然在席的兩位議員表示會落力為業界爭取，在未來修訂特別印花稅條款（去年政府推出SSD時，表示會在2年後檢討）；但以筆者了解的民意，似乎是認同SSD的較多，除非房地產市場出現價格暴跌，令業主階級大規模受損，否則SSD可能難以修訂。

收緊按揭影響更大

物業代理界的朋友認為SSD令成交大減，但筆者一直認為，相對於SSD，金管局收緊按揭成數才是更大的影響：SSD對於一心購入單位自住的買家，並 不會有太大影響。反而在多次收緊按揭後，樓價600萬元以上物業已不可借足7成按揭，對正常用家也帶來嚴重影響，以壓抑樓價來評估，比起SSD的效用更 大。問題是：與SSD一樣，收緊按揭也沒有任何退場機制。

港府徵收特別印花稅，需要立法會通過（事實上在立法會討論後，SSD條文有一定修改），港府表明2年檢討期後，特別印花稅是否應該持續、稅率要不要 改變，徵收對象要不要收緊至有錢賺的業主，通通會在立法會公開討論。比較而言，收緊按揭成數，卻只是金管局的一個指示。「好處」是彈性大，反應快；缺點是 事前事後欠缺公開討論。

政府應增加透明度 釋市場疑慮

另一個問題是，由90年代金管局將按揭成數由9成下調至7成以來，筆者印象中金管局對按揭成數是未有任何放寬的紀錄。我們現時知道，至少政府一早表 明，SSD是一個臨時措施，是會定期檢討的。但我們完全不知道，現時已收緊的按揭成數，是不是一個臨時措施，會不會定期檢討，會不會長期化？

筆者並非反對收緊按揭成數，近年按揭貸款的確有增長過急的現象；年中的樓市升幅太快，以收緊按揭的方式去減少銀行體系風險，是監管機構的份內事。但筆者認為金管局應增加透明度，例如說明，在什麼情況下，會檢討有關措施。

原文刊於 經濟日報網站 2011年11月2日

欄名:宏觀論按