樓按跨越2047年

香港回歸18年，當初「50年不變」的承諾，有效期尚餘32年；有學者提出一個有趣的說法：目前本地物業按揭還款期為30年，到了2017年中，新 造按揭如選用長於30年還款，還款期將超逾2047年「50年不變」的有效期。由於2047年之後情況不明，銀行將不願意批出長年期按揭，結果是直接影響 本地樓價。

以上說法並非全無理據，上世紀七十年代尾、八十年代初，英國政府正正因為1997年後香港(特別是界限街以北)情況不明朗，認為欠缺訂定超過1997年的發展計劃的法律根據，惟有向中方了解對香港前途的意向，展開談判的結果，便是確定1997年整個香港的主權移交。

目前的情況與當年的確有相似的地方：《基本法》規定香港回歸後50年內原有制度不變，但沒有提及2047年之後的安排；原則上，中國政府可以在某時 某刻宣布，一國兩制於2047年完成歷史任務，香港實行內地的一制。驟眼看，港府及本地私人機構既然不知2047年後香港的制度如何，應該不可能定下跨越 2047年的合約；在按揭方面，銀行於2017年便應該不可以定下30年期的還款安排。

不過，以上推論忽視了現實──事實上，已有大量超逾2047年的合約安排。舉例而言，港府在回歸後不久，已向迪士尼樂園批出50年期的土地使用權， 而且迪士尼有另外50年的續約權；事實上，香港於1997年回歸後，新批土地使用年期都是50年，換言之，早已有大量新批土地使用年期超逾2047年。

單單以按揭而言，目前按揭年期30年的上限，某程度上是監管機構的遏市措施，數年前便有某外資銀行提供還款期40年，即跨越2047年的按揭安排，提供的銀行明顯不會認為有關合約於2047年後不能執行，只是監管機構叫停，按揭年期上限才被一致限制在30年。
本文主旨不在討論《基本法》於2047年後是否仍然有效、2047年後一國兩制會不會持續；而是單純指出，不見得2年之後，銀行批出的物業按揭年期會逐年縮減，從而令樓價受壓。

原文刊於信報網站2015年7月21日

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家庭負債創新高 當局再加辣？

金管局在2月底推出逆周期措施，推出措施時有兩個理由，其一是香港住宅市場（尤其是中小型單位）價量齊升，其二是家庭負債佔GDP比率創64%新高。數月下來，樓價升勢維持，成交量略見下跌，而家庭負債比率再創新高，會否觸發新一輪收緊按揭措施？

根據差餉物業估價署數字，5月份私人住宅價格指數為298.4%，較2月上升2.4%，按年升20.6%。雖然樓價持續上升，但成交量略見回落，根據土地 註冊處數字，第二季一、二手住宅買賣合約登記為14,565宗，較首季15,639宗或去年同期的14,888宗均見輕微回落。另一方面，金管局一直強調 的家庭負債比率偏高，在收緊按揭後未見改善，第二季家庭負債佔GDP比率，已升至65.8%。表面看，似有條件再推逆周期措施。

料會觀望一段時間再作決定
當然，現時與2月份情況不同，股市在7月剛出現重大轉向，市場又普遍預期美國即將加息，港府又多次表示未來供應將逐步增加，近日樓市觀望氣氛濃厚，周末 一、二手成交量均見回落。在此背景下，即使樓價及家庭負債比率較首季上升，估計暫時不會觸發金管局推出新一輪逆周期措施。較合理發展，可能是再觀望多一段 時間再作決定。

話說回來，雖然家庭負債比率再創新高，但帶動數字上升的，似乎不是按揭。「家庭負債」包括3部分：住宅樓宇貸款、信用卡墊款及其他私人用途貸款。金管局網 站未公布第二季的按揭、信用卡墊款等數據，但在季報中表明，第二季「按揭貸款穩步上升，然而其他個人貸款升幅明顯加快」。有理由相信進一步推高家庭負債比 率的主要推力，源於信用卡墊款及私人貸款。簡單而言，即使金管局認為家庭負債比率過高帶來更高的系統風險，似乎更應關注信用卡貸款及其他私人貸款的增長─ 眾所周知，上述貸款的利率及拖欠比率均遠較按揭貸款為高，為銀行體系帶來的風險更大。

至於對有意在短期內入市，在壓測下收入僅僅可以負擔心水物業樓價的準買家來說，或者會希望金管局不要再收緊按揭，影響自己的入市計劃。但在現時的市況中，也許市場參與者更應關心外圍經濟有變，會為香港帶來多少影響。如果中國經濟增長放緩，勢必影響本地經濟。

我們以前說過，金管局的壓力測試，不僅加強了本地銀行應對經濟危機的能力，連帶一般小業主，償付能力也較上一周期為高。7月初股市明顯下調，但多數分析認 為難以波及樓市，原因正在於現時的持貨業主實力較強。但展望未來，市場波動的環境似會持續一段時間，如果準買家入息只是僅僅通過壓力測試，似乎要認真考 慮，為了購買心水物業，是否已付上過高的負債。

原文刊於經濟日報網站2015年7月15日

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估值的風險制約

兩星期前，筆者談到買家明明在樓市的大牛市中入市，仍要蝕讓的理由，故事背後其實反映市場生態的轉變。

先分享一段舊聞，數年前，某發展商推出一個港島豪宅盤，標準單位曾創出呎價7萬多元的成交紀錄，較鄰近新盤成交呎價高出近倍；之後有多宗高價成交「撻定」，取消交易離場，發展商指是銀行估價不足所至。
一手物業定價權移位
與一般人了解「買家願買、賣家願賣，就是市價」不同：以往發展商開盤，對於何謂市價，會在買賣雙方之外，另有獨立第三者，亦即估價行對「市價」作出 認證，甚至可以說，過去新盤定價是有一個順位流程(sequential order)：先找銀行/估價公司為樓盤估價，發展商參考估價開價，有買家承價，按揭便以成交價格作基礎去批出貸款。
在交易過程中，加入獨立第三者估價，是要認證成交價是否市價；背後的概念仍是風險管理的需要──抵押品的實在價值，直接牽涉銀行按揭貸款的風險。估 值500萬元的物業，就算有買家願意為心頭好，以高價800萬元購入，按揭仍然應該以500萬元估值為準。以往發展商開價前先為樓盤估值，再根據市價開 售，可以說一手物業的實際定價需由銀行/估價公司所核准。
或者有人認為，發展商賣樓，理應有充分的定價權，只要有買家肯出價便成。不過，由於買賣牽涉按揭，作為抵押品的物業，會不會有太高溢價，會絕對影響 銀行體系風險，因此，第三方估價是少不了的風險管理措施。過去如果一手盤賣價高於估值，買家難以申請按揭，更會認定單位售價過高。但近年以上的標準流程似 見改變，發展商往往先行以華麗包裝推出少量特色單位，待單位獲承接，再反過來令估價公司按「既有成交」估價，從而拉高整個項目的呎價。
文首提及的個案，驟眼看是估價機制成功制約發展商的開價。但所謂「人咬狗才是新聞」，事件成為新聞，正正因為類似情況已相當罕見；要不是當年此盤開 價過份進取，甚至引來監管機構注意，也未必會出現估價不足的結局。在此盤之外，近幾年一手開價，特色單位呎價高毗鄰二手七至八成， 或標準單位高三至四成 的，從事風險管理專業的人士，理應關注發展商與銀行怎樣理順如此大幅度的「溢價」。另一方面，新盤的開價流程或已逆轉，新盤定價權移位，發展商先行出售少 量單位，作為整個屋苑定價指標，而令銀行/估價公司追認。
特色或精品單位真身
更有趣的是，近年被包裝為高價特色單位的，於過去往往會被視為「有缺陷」，例如過去頂層單位因較熱、較高的滲水風險，造價一般較頂樓低一層的「鳳凰 層」為低；低層連平台單位，因為有高層高空擲物的風險，造價亦會較高一層的單位為低；單幢樓被視為不夠規模，成交價會較大屋苑低。但在經過包裝、逆轉估價 過程後，上述單位分別變成「天台獨立屋」、「平台特色戶」或「精品豪宅」；不單本身價格提升，更有帶動全個項目售價的作用。
發展商成功為新盤提升價值的背後有兩個問題：第一是宏觀的系統風險──銀行/估價公司普遍以少量特色單位成交價作為整個項目估價的根據，便喪失了估 價制約風險的意義；第二是微觀的個人風險──發展商以超高溢價推售特色單位，在單位一手變二手後，溢價卻往往難以維持。筆者早前引用的例子，大市於9年間 勁升170%，西貢某獨立屋卻要以17%蝕讓，只是冰山一角。
再找來將軍澳一個4年前開售的連平台單位參考。單位建築面積約1000方呎，連百多呎平台，一手成交價954萬元；同期開售，高一層的單位售價為 805萬元；即連平台單位溢價約18.5%。4年後的今日，銀行對連平台單位估值1325萬元，上一層單位估值為1236萬元；分別較購入價上升39%及 54%；同期大市上升約五成，例子中的特色戶市值跑輸大市；與對上一層標準單位的溢價亦減至7%。上述個案中，由於大市勁升，特色單位市值只是升幅不如 人，萬一樓價平穩，甚或回落，購入特色單位業主，便可能需要作出蝕讓，或長期「坐艇」的決定。

王建成
宏亞按揭證券營運總裁及董事

原文刊於信報網站2015年7月14日

按揭估價對樓市的制約作用

年前筆者和友人閒談，朋友住在九龍一個樓齡約10年的連天台單位，實用面積1700平方呎，他考慮將單位以放盤價約8,000萬元放售，但一直乏人問津。

友人的開價邏輯是這樣的：大廈成交不多，對上一宗要上溯至2013年，正好是朋友單位同一坐向的中層標準單位，當時成交價約3,900萬元，他「參 考」一手住宅連天台特色單位與標準單位的差價幾近一倍，便定下8,000萬元的開價。雖然放盤後幾乎無人還價，但友人眼中，明明近2年樓價上升達2成，明 明新盤連天台特色單位較中層單位持續開價高出近倍，自然認為物業奇貨可居，靜待懂得欣賞單位特色的「有識之士」還價。

筆者好奇朋友是否可在合理時間內售出單位，便了解一下行情：雖然近2年樓價上升，但屋苑已有近2年未有成交(部分原因是罕有放盤)，對上一宗成交就 是2年前 那個1,700呎單位以近3,900萬成交。再看看銀行估價，發現友人單位最高估值是4,875萬元，與朋友心水價的距離高達八成；再看看低一層不連天台 的單位，估價是4,770萬元。換言之，朋友心目中，單位多了一個天台，價值起碼應較標準單位上調幾成，但在銀行估價中，多了一個天台，單位只「增值」 2.2%(嚴格而言，天台帶來的附加價值是1.2%，因為同一大廈每層估價差幅已有約1%)。
由單位的估值，可以看到估價機制對樓市有一定制約作用(Restraining Effect)：並不是有人願買，有人願賣，就是市價。即使朋友找到有識之士，願意以8,000萬元購入單位，由於估價不足，銀行很可能只會按估值及現時 的按揭指引批出按揭—估值4,875萬元單位，自用買家按揭成數上限5成，即只可借2,437.5萬元，買家首期開支達5,562.5萬元。估價機制的存 在，的確制約了樓市，減少出現大量非理性交易出現的機會。

值得思考的是：此種制約似乎只在二手樓市有效。朋友認為單位多了一個天台，價值起碼要上升一倍 —其主觀意願與推售特色單位的發展商如出一轍；分別是，發展商以超高溢價推出特色單位，一般不會有估價不足的問題，但在二手市場，發展商的成功經驗往往卻難以複製。

估價機制的制約作用在一、二手市場表現完全不同，有眾多原因。尤其是過去數年，本地一手市場出現一批內地買家，他們對本地樓價的資訊掌握未必充分、 不習慣在成交前先行為物業估價、甚至不需按揭融資，都削弱了按揭估價機制對一手樓開價的制約作用。此群未必完全了解本地樓市的買家，造就發展商點石成金， 輕易將單幢樓包裝為精品豪宅，將頂層連天台或低層連平台單位包裝為超高溢價的特色戶。

值得市場參與者留意的有兩點：隨港府推出針對非本地買家的辣招，外來買家佔一手市場的比重似見下跌，未來發展商以特色單位創造溢價，再由特色單位帶 動整個樓盤價格的空間會較前減少；其次是在一手市場以較高溢價購入特色單位的買家(不管其是本地或外來人士)，將單位轉售時，始終會受制於估價機制，不宜 認定有關單位的溢價在二手市場亦可維持。

原文刊於dbc數碼電台 2015年7月8日

加息下壓力測試的兩難

不時有人計算，按息上升多少，每月供款就會增加多少。但較少人留意到，按息重回升軌，如果現行的壓力測試機制不作變化，將會令大批準買家入市無門。

先回顧金管局推出壓力測試的原因，根據2010年8月13日通告，金管局認為樓價持續攀升、投資氣氛熾熱，「部分是因為目前利率處於低水平……。」因此認 可機構就住宅按揭貸款，「需採納更為保守的批核準則」。其後因應「利率上升的速度和幅度均可能較先前估計為高」，壓測標準進一步收緊。整體而言，壓力測試 推出的主要原因，是因應按息偏低，壓力測試可一定程度上保證，借款人在按息上升後，供款不會為財務帶來太大壓力。

早前聯儲局有高層人士估計，今年美息將上升半厘，明年再升一厘，即未來一年半，美息可能上升1.5厘。假設港息跟隨美息，明年年底較現時上升1.5厘，屆時的新造按息大概便是3.65厘水平，其時的壓力測試標準是否應該相應調整？

按息升而壓測不調整 上車盤按揭難以負擔
如果壓測不調整，一個樓價400萬元的「上車盤」，9成按揭，30年供款計，借款人月入要達42,020元才可通過壓測。據政府統計處資料，今年首季，本 地不足3成家庭收入高於此水平，此水平的收入，在統計上已是高收入家庭。簡單而言，如果按息上升後而壓測不調整，莫說上車客，上車盤按揭連中等收入家庭都 難以負擔。

相反，如果在息口回升後，金管局放寬壓測標準，將很高機會被市場解讀為「減辣」，先不論會不會刺激資金入市，萬一壓測標準調整後樓價持續上升，主事者將蒙受大量指責。當然，如果利率上升後，樓價出現輕微回落，金管局調整壓測的阻礙會較小，兩難的情況可能不會出現。

在港府及金管局推出的眾多辣招中，壓力測試是較為特別的招數－－不論是限制按揭成數，抑或是加收印花稅，都不會因為利率調整，而進一步影響買家的入市能 力。但壓力測試加上利率回升，卻會對一眾準買家有疊加的影響－－利率微升一厘半後，就只有最高收入3成家庭可負擔上車盤按揭。

在低息期推出壓力測試有其必要，甚至可以說，正是壓力測試的推出，令財力不足的買家難以在低息期超借入市，即使外圍因素惡化，對樓市的衝擊也會相應減少。 在穩定樓市、控制系統風險方面，壓測的推出，應記一功。不過，一般估計利率回升就在眼前，要如何避免加息加上壓測會過度壓抑購買力，可能已是時候早作部 署。

原文刊於經濟日報網站2015年7月8日

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加息下壓力測試的影響

目前申請按揭要通過壓力測試，確保在按息回升時，借款人仍維持一定的償付能力。原則上，本地按息隨美息輕微回升，只要近年借入按揭貸款的業主收入沒 有減少，增加的按揭供款不會對財政有太大影響。不過，對正在部署入市的買家來說，按息上調，加上壓力測試，卻可能令他們置業夢碎。

由港府及金管局推出的樓市調控措施中，可以分為兩大類：第一類是增加非用家的買賣成本，例如數種印花稅；第二類是減少按揭槓桿，例如金管局針對不同 樓價、非自用買家下調按揭成數。壓力測試表面上沒有限制按揭槓桿，只是要求申請人有一定的償付能力，但在效果而言，也一樣有減少按揭金額的作用。

以目前上車盤入場費約400萬元，未持有住宅物業的用家可申請九成按揭360萬元為例。過去銀行一般以按揭供款佔月入不多於一半為批核標準，360 萬元按揭，年利率2.15厘，供款期30年，每月供款13578元，只要月入高於27156元，銀行便很高機會批出按揭。在現行壓力測試下，九成按揭壓力 測試標準是現行按息加3厘，供款不逾月入55%，同樣的按揭條件下，月入要逾35740元，才有機會獲批按揭。

聯儲局高層曾估計，美息今年有機會上調半厘，明年全年將再加1厘。假設港息跟足美息升幅，明年底一般新造按息將升至3.65厘水平，同樣借360萬 元，供款期30年，月供會升至16469元，較現時升21%或2891元。由於有壓力測試，即使按揭借款人以今年月入35740元，僅僅獲批九成按揭，明 年按息上升1.5厘，而月入不變，屆時供款佔月入亦只有46%，以傳統觀點看，屬安全水平。

不過，由另一角度思考，如果按息上升而壓力測試標準沒有放寬，明年的上車客月入要達到什麼條件才可成功借款入市？答案是42020元。根據政府統計 處數據，今年首季只有不足三成家庭每月收入高於此水平。換言之，如果樓價、整體收入及壓力測試標準維持不變，在加息1.5厘後，計算上只有最高收入的三成 家庭可以通過壓測要求，應付一個上車盤的按揭供款。
當然，世界充滿變數，明年下半年未必會出現「只有最高收入的三成家庭可以負擔上車盤按揭」的情況。例如按息升幅不足1.5厘、當局放寬壓力測試標 準、樓價回落，甚至整體香港家庭收入增加等，都可能令上述情況不致出現。不過，在云云變數中，放寬壓測標準可能是較難出現的一個，因為在樓價未見明顯回落 前，放寬壓測將被解讀為減辣，萬一放寬標準後樓價上升，主事者將備受指責。

對收入「只有」3萬多、4萬元，計劃以高成數按揭購入400萬元上車盤的家庭來說，一旦按息回升而壓測要求不變，可能要再度推遲入市大計。

原文刊於信報網站2015年7月7日

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不宜高估加息對樓價壓力

本周國際金融市場風雲變色，希臘會否退出歐元區，又會否帶來新一輪波動，還要拭目以待。撇開希臘債務違約會不會引發國際級金融風暴不談，本地樓市參與者可能較為關心，歐債問題會不會令美國延遲加息，令超低按息環境再維持一段時間？

上述問題，可能連聯儲局主席都沒有肯定答案，加息步伐會不會因為歐債問題而放慢，有待時間觀察。不過，回顧歷史數據，息口只是影響樓價的眾多因素之一，部分意見認為加息會令樓市逆轉，可能是太過高估息口的影響。

2004至2006年，最優惠利率上升3厘，而當時樓價仍然維持上升，至2005年底，最優惠利率由7厘升至8厘水平，樓價才見受壓微調，但仍在高位運行。(當然，最優惠利率不完全反映按息走勢，包括新造按息會有不同程度的P減水平，甚至有當時新興的拆息按揭等，但整體而言，2004至2005年，按息及樓價的確呈同步向上的走勢)

由歷史數據可見，單純加息，未必足以扭轉樓價走勢。尤其是在按息本身偏低的時期，息口略為調高，按息仍屬偏低，便不足以改變樓價走勢。以現時新造按息約2厘而言，絕對是偏低水平，而在希臘危機惡化前，聯儲局高官對息口較進取的估計，也只不過是今年加半厘，明年加1厘。就算美息按此幅度順利回升，而港息也完全跟足有關幅度，3厘多的新造按息，以歷史水平看仍是偏低，似不足以扭轉大市。

當然，歷史不會簡單重複，另一個要留意的因素，是樓價所處的水平。現時以馬後炮的觀點分析，2004年樓市剛由谷底回升，本地經濟亦恢復增長，此種條件下，單純按息回升，便不足以令樓價升勢逆轉。相對而言，由2003年至今，樓價升勢已持續十多年，多個樓價負擔指標都指出樓價偏高，在種情況下，加息影響可能較樓價偏低時代為高。

不過，上述觀點(偏高樓價下，加息對樓價影響會較大)其實正正指出一個問題：其他因素不同，加息的影響便不會一樣。而在樓價之外，香港的其他因素亦大有變化，當中部分因素仍然利好樓價，包括溫和的通脹(按年上升3%，相對於2004年底只有0.2%)、低失業率(3.2%，相對於2004年底的6.6%)、銀行存款大幅增加(10.5萬億元，相對於2004年底的3.8萬億元)；都表明現時經濟環境遠較上一次利率上升時為佳。單純樓價偏高(相對於入息中位數而言)及利率溫和上升，可能仍不足以引發樓價轉向。

當然，沒有人可以保證尚可的經濟數據不會惡化；就算利率只是輕微上升，的確也會增加供款人士負擔，但綜合而言，市場對加息對樓價的影響的評估，可能較其實際威力為高。

原文刊於iMoney 2015年7月4日

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