高息二按須知

金管局持續限制銀行的按揭成數，一些首期不足的買家，被迫借取二按，又或向不受金管局按揭指引限制的財務公司，申造成數高於限制的按揭。此類按揭產品按息會較一般銀行的一按利率為高，可由P-1％至P+10％不等，視乎按揭成數、物業質素等因素而定。
站在置業人士的角度，如果有需要借用二按入市，要考慮的有：
•一按銀行同意。原則上借用二按，需要得到一按銀行同意（除非是一手物業向發展商借取二按；否則二手物業二按，一般難獲銀行同意）
•利息支出。二按的利率較高，部分一手盤提供的二按初期會有「供款優惠」，置業人士在考慮時，宜留意未來按息回升和供款優惠期完結的影響。
•供款紀律。置業人士應盡早轉回常規的一按。轉按要成功，除了物業估值之外，供款紀律亦極為重要，如果置業人士曾拖欠還款，將來亦難獲一般銀行信任，取得按揭。為了日後可順利轉按，置業人士必須保持按揭及其他借貸還款紀錄良好。

原文刊於晴報 2012年10月30日

金管局沽港元對樓市的啟示

近日市場焦點無疑在於金管局多次入市拆出港元，以穩定聯繫匯率。以規模計，金管局沽售的港元只有百多億元水平，對市場的實質影響不大。但見微知著，情況某程度上解釋了為何樓價難以受控。

除了港元兌美元匯率觸及強方保證、金管局多次入市沽港元外；近日另一個資金氾濫的訊號是港元拆息回落。在9月底以來，一個月港元拆息一直維持於0.3厘不 變，至周一首次回落至0.29786厘，周三再輕微回落至0.29643厘，持續低於0.3厘水平，為今年以來罕見。數據反映資金流入，令利息成本輕微下 跌。

當然，現時多數新造按揭以最優惠利率為準，拆息回落只會對過去數年借用拆息按揭的業主有好處。熱錢流入規模不大 ，但趨勢持續，或會迫使更多資金進入樓市。

聯繫匯率刺激樓市大上大落

無論是金管局入市，抑或拆息回落的程度並不嚴重。但情況卻再提醒港人，在聯繫匯率下，香港沒有貨幣自主權，也沒有獨立的利率政策。1997年金融風暴後，亞洲貨幣回落，市場認為港元偏高，資金流走；香港匯價不降的代價便是資產價格下跌。

2005年後，人民幣兌美元匯價上升，美元供應在2008年後又因多次量化寬鬆而持續增加；市場認定港元「總有一天」會改掛人民幣，改變現時幣值偏低的情 況。港府、金管局的反應是不斷以行動證明聯繫匯率不變。但成功堅守聯繫匯率的代價，便是資產價格上升。加上2002年至2010年土地供應偏緊，結果便是 近幾年樓價脫韁野馬般失控。

現時市場討論樓市，包括長遠房屋策略督導委員會，焦點都在於疏理未來的需求，以及研究長遠供應。但「供應不足」只是促成是次大升浪的一半原因，另外一半同樣重要因素是港元官價被市場認為偏低。只處理供應問題，等同縛住一隻手打拳，自然事倍功半。

當然，我們並不是主張廢除/修改聯繫匯率；原因在於不見得香港有足夠經驗的財金官員，可為香港訂立及維持一套獨立可行的利率政策。社會人士應該明白，聯繫匯率的代價之一，就是令本地資產價格大上大落。

至於此種代價是否化算，本來應該有深入討論的空間。但吊詭的是，只要官方(甚至有官方背景的機構)牽頭討論聯匯代價，必然會引起市場對「拆勾」的憧憬，在短期內必然會引起更多資金流入，等待港元升值；結果是資產價格再一輪狂升。

也許正是上述原因，令更改/優化聯繫匯率成為官員口中的禁忌。聯繫匯率在一時三刻改不得，連官方主導的討論也不可進行。長遠供應方面，新界東北發展計劃已 引起賣港陰謀論，啟德體育城改住宅的設想又觸及既得利益，提出建議者已轉口風，就算長遠房屋策略督導委員會來年完成諮詢，弱勢政府亦不見得可順利增加土地 供應。

市場氣氛似乎仍有利樓價上升，但要留意的是，資金流入的幅度不高，拆息回落亦似有若無，樓價是否一如好友預期破位再上，仍有待觀察。

原文刊於信報網站 2012年10月27日

信用卡貸款與樓按利率的兩極化

早前我們討論過信用卡利率，主要是想說明：「即使需求減少，價格（按息）仍會上升」。信用卡市場如此，按揭市場也有機會出現一樣的情況。碰巧香港大學早前公布一項有關卡數處理的調查，我們認為可以與按揭貸款作出更有趣的對比。
為何信用卡利息遠高於按息？
有關調查訪問506名曾欠卡數的市民，他們平均擁有2.6張信用卡，受訪者每月平均「碌卡」6,685元，高峰期平均欠7.7萬元，要將月入4成作 還款，平均26個月找清。部分市民更習慣僅僅償還最低還款額（即俗稱Min Pay），每月只償還極小量本金，需要以極長年期才可償還全部欠款。
僅僅償還Min Pay需要長達數年，甚至十年以上才可全數清償信用卡欠款；原因在於信用卡年息高達30多厘，Min Pay絕大部分用於支付利息，只償還少量本金，結果便是還款期超長。如果找一個經濟系一年級的學生來問，為什麼信用卡利率是30多厘，而按揭利率是2厘左 右；相信他會指出：按揭是有抵押的貸款，而信用卡貸款並無抵押。其次是，香港人償還按揭的往績極好，壞帳比率極低。銀行貸出按揭的風險較低，利率自然較 低。以上的說法，完全正確，但不是事實的全部。
信用卡貸款壞帳風險持續下跌
按揭貸款利率低，的確與其為有抵押貸款的本質，及壞帳率低有關。但此不足以說明，為什麼按揭與信用卡貸款有如此巨大的息差。請參考以下數字：
在1997年中，一般新取用按揭利率約為10厘水平，當時信用卡貸款利率約為19.5厘，差距9.5厘左右。15年過去，現時新取用按揭利率約 2.2厘，信用卡利率約36厘，差距33厘左右。簡單來說，按息大幅下跌，而信用卡利率上升。如果認為信用卡利率較按揭利率高是反映風險，現實中又有沒有 證據說明信用卡貸款近年的壞帳風險上升呢？
圖一是2000年至今的信用卡貸款及住宅按揭拖欠數據，整體上，信用卡拖欠比率在多數時候高於按揭拖欠比率，但所謂「高」，在2002年經濟環境最差的日子，亦不過是1.9%左右，現時的比率亦只是0.21%，走勢與按揭貸款一致---拖欠比率持續改善，近年維持低水平。
另一個參考指標是信用卡貸款的撇帳率（圖二）；2002年信用卡貸款撇帳率曾高達13%，隨經濟好轉，數字持續回落，近2年的數字一直維持在2%以下。以撇帳率計，信用卡貸款的風險持續降低。
換言之，信用卡利率高於樓按利率，可以用「無抵押品、壞帳率較高」來解釋，但上述兩點不可以解釋為何在壞帳率減少的情況下，信用卡利率維持高企，近日甚至有再輕微上調的趨勢。
信用卡利率逆市上升
銀行利率協議取消，代表銀行整體盈利較十多年前下跌，最明顯的是風險最低的按揭，利率由P+2，降至P-3；其他貸款，如稅貸利率亦見下調。信用卡利率是少數逆市上升的貸款利率，而且上升欠缺理據。
唯一合理解釋，是銀行在其他貸款上的盈利增長欠奉，有需要在信用卡貸款追回利潤。對監管機構來說，已經在按揭方面採取全面限制，對於信用卡利率的上 升，便採取較為放任的態度。利率兩極化---按揭利率低至兩厘多，而信用卡利率高逾30厘，客觀上會強化「按息極低，應該借錢買樓」的印象。
另一方面，信用卡貸款與樓按息差擴大，不少財務公司亦以樓按名義，推出貸款產品，吸引「重卡數」的業主以加按方式償還卡數及其他私人貸款；可以說， 樓按對其他貸款已產生排擠現象。由於私貸的還款期短，而按揭年期長，只要樓價不跌，樓按便有水位吸納高息消費性貸款，這製造了一個似是而非的說法：「只要 有樓按在手，隨時加按都冇問題！」
由於信用卡貸款屬消費性貸款，欠款者因碌爆卡破產亦難獲他人同情。而銀行為了在信用卡業務獲利，有時會為客戶提供充分誘因。有時透過信用卡購物，可 享受免息分期優惠，在財務處理上的確較以現金一次過支付更為吸引。但消費者偶爾忘記清卡數，免息優惠會即時變為高息貸款。可能的話，應盡量以自動轉帳方 式，每月償還信用卡簽帳額，避免因為偶爾脫期還款，而承擔高昂的利息支出。
對有意置業的人士來說，在處理信用卡貸款時有幾點值得留意：如果置業人士有信用卡欠款，由於信用卡利率是按揭利率的十多倍，會嚴重影響按揭還款能力。有計劃置業的人士，宜盡量避免透過信用卡借款。


圖一：



圖二：

資料來源：金融管理局、宏亞研究部


原文刊於經濟日報網站 2012年10月24日

由風險管理看居屋定價

在曾蔭權時代，我們曾多次撰文批評港府的房屋土地政策，直到現時為止，我們也認為曾政府對樓市欠作為，是現時樓價飛升的一大原因。但有彈有讚，我們認為曾蔭權對樓市的部分政策/建議，是值得支持的。此類值得支持的少數建議之中，包括曾蔭權在最後一份施政報告中提出的，居屋定價應與買家購買力，而不是與私人市場掛勾。可惜的是，此一建議似乎已人去政息，房委會堅持既有的定價標準。

面對私人住宅樓價上升，不少民意代表本能式的反應是要求政府復建居屋、增加居屋供應。但似乎沒有人在問，如果居屋可以控制私樓樓價升勢，回歸前有持續的居屋供應，樓價在96、97年大幅上升的情況便不應出現。居屋不能抑制私樓市場價格，原因在於居屋的定價不是與興建成本或申請人購買力掛勾，而是跟隨私樓，只是首次出售時會有折扣。簡單來說，居屋價格隨著私樓價格上升而水漲船高，而沒有遏抑私樓價格的效果。

居屋與私樓定價  從未遏抑樓價升幅

或者有人會說，要求增加居屋供應，目的不在控制私樓樓價，而是令中低收入人士，有一個較相宜的置業選擇。但以風險管理的角度看，居屋定價與私樓掛勾，再售予低收入人士，仍是極不適當。居屋定價跟隨私樓，在樓市趨升時，意味居屋按揭貸款額亦節節上升。合資格購買居屋的家庭，本身的收入已是中間偏低的住戶，承擔樓價波動風險的能力較中高收入家庭為低。當樓價持續上升，迫得政府增加居屋供應時，意味樓價亦接近見頂；此時合資格購買居屋的家庭，極可能是以「計到盡」的方式入市。一旦按息上升，便會嚴重影響他們的財政。一旦業主失業，拖欠按揭供款的可能性便上升。

壞帳風險由小業主及房委會承擔

當然，現時房委會對於居屋按揭是有擔保的，理論上，即使有大批一手居屋業主斷供，也會不令銀行出現壞帳。但風險便轉由借款人(高價入市的居屋小業主)及擔保人(公營的房委會)負責。綜合而言，以風險管理角度看，居屋定價與私樓掛勾，其實會增加小業主的財務風險。

要改變此種「樓價高時多供應居屋，鼓勵中低收入家庭高位入市」的荒謬現象，將居屋定價改與建築成本或合資格家庭負擔能力掛勾，應該是一個合理的出路。早前房委會通過維持居屋餘貨的定價標準，理由是同一屋苑的其他單位已沿用舊制多時，貨尾不宜改變規則。但在貨尾之外，房委會未來將有新一批居屋供應，我們希望當局能認真考慮，曾蔭權末代施政報告的建議：將居屋定價與私人住宅脫勾。只有如此，居屋方可有效發揮令市民安居樂業的作用。

 原文刊於iMoney 2012年10月20日

貸款市場生態失衡

市場上有意見認為，今年的住宅按揭取用數字回落，銀行按揭戰可能轉趨激烈，按息可能下跌。早前我們指出，情況 未必如此「理想」；信用卡的轉期貸款金額及比率近年持續下跌，但利率卻持續上升；在類似的寡頭定價機制下，按揭利率同樣有上升的可能。事實上，信用卡貸款 與按揭市場的互動，遠較一般人意識的更深遠。

我們曾提及，信用卡「應收帳總額」持續有可觀增長，2012年第二季增長率達13.5%，季度數字達987億元。但此數字對銀行來說是「好睇唔好食」；不 計向商戶收取的手續費，真正可為銀行帶來利潤的是「轉期帳款」，2012年第二季為192億元，轉期比率為19.5%；即市場上每100元的簽帳，只有 19.5元未清償款項，成為「信用卡借款」，需支付利息。

在10年前，「轉期比率」曾高逾50%，即市場上每100元的簽帳額，有逾50元不會在到期日時清償；直至2003年中，比率才逐步回落。信用卡轉期比率 下跌，有眾多原因，其一是經濟好轉，市民以信用卡借款渡日、債冚債的需要少了；其次是一般人的理財觀念改善，大部分人明白不應該以信用卡借款消費。而另一 個更大的原因，是市場上出現了大量財務公司，提供私人貸款的利率較信用卡貸款相宜，大量信用卡欠款較多的借款人，紛紛透過類似的產品償還信用卡貸款，以減 少利息支出。

由於轉期比率持續下跌，銀行要維持利潤，即使信用卡貸款的拖欠比率、撇帳率持續下跌，銀行仍然上調信用卡利率。事實上，在銀行利率協議取消後，信用卡貸款是本地少數利率不跌反升的貸款產品。

1997年，一般按揭的利率約10厘，信用卡貸款利率約19.5厘，息差9.5厘。現時新造按揭利率約2.2厘，信用卡利率約35厘，息差33厘左右，較1997年擴闊逾3倍。信用卡利率與其他貸款的息差擴闊，其實已改變了貸款市場的應有平衡。

現時按揭利率極低，而信用卡利率不斷高企，客觀上令人有樓按「抵借」的感覺，直接增加了按揭需求，亦令市民有入市的誘因。其次是樓按息低，對其他貸款有排 擠現象，即近年有財務公司鼓勵業主，以物業抵押加按套現，去償還信用卡欠款及私貸。由於私貸的還款期短，而按揭年期長，只要樓價不跌，樓按便有水位吸納高 息消費性貸款，並製造了一個似是而非的說法，只要有樓在手，隨時加按都冇問題！

同類情況在美國曾經出現：當樓價上升時，業主便透過加按，應付消費。此種情況一旦成為習慣，便等於在市場上埋下計時炸彈：業主先以貸款作消費，然後透過加按償還貸款，借款槓桿不斷放大，直至超逾負擔極限。一旦樓價回落，業主無法以債養債，便唯有破產。

以物業加按套現，應付消費開支的情況現時在香港未算普遍，但趨勢似乎在形成中。銀行受制於金管局，對有套現加按的批核較為嚴謹；但不少不受金管局監管的財 務公司，近年紛紛以「二按」為名，鼓勵業主以物業貸款償還卡數。在現時按揭低息環境下，此類安排的確對業主有利，但變相卻鼓勵了業主多借。未來按息一旦回 升，此類以物業貸款應付卡數的業主，未必可負擔二按急增的利息支出。如果有關業主因此而負擔不了二按供款，業主對一按的償還能力，亦勢必受到影響。

原文刊於信報網站 2012年10月20日

長策會勿只講不做

當市場討論國內因素對本地樓市影響時，每每將焦點集中在一、二手市場交易有多少國內買家；較深入的分析，或會討論國內經濟雖持續增長，資金卻欠缺穩 健投資出路，香港樓市因而成為國內資金的其中一個「排洪口」。但值得留意的是，除了經濟因素，國內的房屋政策，長遠來說，對香港樓價的影響可能更大。
內地正討論樓市基本政策—學習香港還是德國？
近日國內樓市的話題之一，是中國城市中低下階層的住屋需要，究竟應學習香港、新加坡，由公營房屋解決；還是學習德國，由市場解決。驟眼看來，由於中 國仍是開宗明義的社會主義國家，政府提供公屋、居屋（國內叫保障性住房），解決低收入社群的住屋需要，似乎順理成章。但事實並不如此簡單。
政府協助低收入社群解決住屋問題，意味中上階層需自行解決住屋需要。根據香港、新加坡的經驗，政府對私人房屋價格放手不管，此類房屋便不單是一般消費品，也是投資工具。
國內多位著名經濟學者認為，中國政府在財政上不可能負擔所有城市低收入階層的住屋需要，建議中國應該學習德國，以各種條例、制度、稅制，將房屋界定為一般消費品，禁絕炒賣。理論上，在正常情況下，市場機制可自行解決低收入家庭的住屋需要，不必政府太多干預。
表面上，上述的討論對香港影響似乎不大，但對香港樓市卻有深遠影響。基於一國兩制，我們不認為國內的房屋政策會成為香港的仿傚目標。不過，一旦「房策應當學德國」成為國內的主流政策，便意味國內的樓市炒作空間將持續收窄。
內地房策如學德國 將迫使更多資金南下
香港政府高價賣地，以充實庫房收入，再以此高地價收益支持福利制度，包括公屋、居屋，可說積習已深，難以完全仿傚德國模式。但中國開放住房買賣，不 過是這廿年光景；再說中國政府仍是「一言堂」，政策轉變較半民主化的香港來得方便。如果國內房屋政策轉趨德國化，而經濟增長未有明顯放緩，預期更多資金將 需尋找出路，基於華人社會對土地等同財富的根深蒂固傳統，或更多內地資金湧向香港樓市。
過去我們多次提到，港府在規劃未來住屋需要時，不得不考慮國內因素。近日港府成立「長遠房屋策略督導委員會」並於本周初召開首次會議，據了解，如何應對來自國內的購買力會是討論重點之一，有委員接受訪問時，清楚表明委員會會先「調查內地人在港置業之真正目的」。
但我們認為「內地人來港置業的目的」已十分明確，不管內地人是因資金欠出路、為了雙非子女準備居所，甚或因香港風水好而來港置業，此批新增的購買力 已嚴重影響本地樓市生態。面對此類持續上升的需求，委員會當務之急，是以必要手段，限制流量，再從增加土地、房屋供應著手，而不是當一個流於空談的學術研 討會。

原文刊於經濟日報網站 2012年10月17日

申請按揭時 銀行可以看到什麼資料？

銀行批出按揭時，會先了解申請人的信貸紀錄。那麼在信貸紀錄中，銀行可以得知什麼資料？

首先，銀行可由信貸紀錄了解到按揭申請人，有否以借款人、擔保人身份牽涉在其他尚未供滿的按揭。如果申請人已有多於一個按揭物業，便需提供合理的理由，才可以自用條件申請按揭。

其次，銀行會知道申請人可有其他信用卡/私人貸款，在計算申請人的還款能力時，會一併考慮有關數據。當然，銀行亦可獲悉申請人過去的拖欠還款紀錄，如果申請人過去曾拖欠還款，銀行可能拒批按揭申請；又或批出按揭，但要附帶額外條件，例如增加擔保人、上調按息等。

最後，如果申請人最近曾申請其他貸款、按揭，銀行亦可獲得有關資料，部分銀行會對有關按揭申請更為審慎。

原文刊於晴報 2012年10月16日

高位入市的風險

樓價高企，不少評論，包括港府高官都會溫馨提示，置業人士現時入市，要留意風險。但對於「風險」的具體內容，卻語焉不詳；較多人提及的是「一旦利率上調，供款急增」，但此其實是「按息偏低時入市的風險」，而不是高位入市的風險。

我們認為，無論樓市在周期的任何階段，只要置業人士是透過按揭入市，便牽涉到兩大風險：其一為「首虧損」 (first loss)，其次為「高虧損值」 (high loss severity)，而在樓市高峰期置業，此兩類風險尤其甚高。

首虧損風險—小業主首先承受損失

所謂「首虧損」，是指當出現損失時，借取按揭入市的買家，是第一個承受損失者。一個600萬元的物業，買家以7成按揭入市，即借入420萬元，首期支出為 180萬元。當樓價下跌一成，市值跌至540萬元時，首先，或者該說屆時唯一面對虧損的，是小業主。當樓價下跌4成，物業市值尚餘360萬元時，承受虧損 的，仍然僅限於小業主。當然，只要小業主按時供樓，按揭銀行是不會有虧損的。

甚至是，當物業成為負資產，小業主亦斷供時，銀行亦不一定有虧損---銀行收回物業拍賣，所得的不足以抵銷貸款，銀行仍然可以向小業主追索差額；只有在小業主破產，令銀行不能追收欠款的情況下，銀行才會有虧損。此便是小業主透過按揭入市的「首虧損」風險。

其次是「高虧損值」，物業買賣可能是許多人一身中最重大的投資。買錯了一件衫、甚至一部車，損失仍在可負擔的範圍。但買樓後出現損失，規模可以百萬港元計；在上一個高峰期尾段入市，其後因種種原因被迫低位止蝕，甚至因此負上巨債而要用上多年償還的個案多不勝數。

此便是透過按揭購買物業出現「高虧損值」的風險(要留意的是：如果是以現金入市，一旦樓價大幅回落，置業者一樣會有巨大損失，只是不用欠下債務，其後再償還而已)。

要強調的是，無論是處於樓市周期的任何階段，只要是透過按揭入市，置業者均需面對首虧損及高虧損值兩大風險。但在樓價偏低時入市(指樓價相對於平均入息比率處於低位)，兩項風險較低，樓價偏高時，風險更高。

不入市風險 損失只為機會成本

另外，面對「入市風險」的論述，不時聽到有人反駁：就算不買樓，改為租樓，也一樣有風險。誠然，人生在世，不論採取任何行動，都有相關風險。不買樓的風險，近幾年香港人亦耳熟能詳：樓價、租金都上升了，數年前不買樓的決定，往往代表現時租屋開支較購置物業的按揭供款更高。

不過，要留意的是，「不入市的風險」，損失的是機會成本，此類損失相對於高位入市後資產價格暴跌時所承受的損失少得多，程度根本不可同日而語。QE3之 後，雖然資金流入的規模似乎遠不及QE1、2，但市場主流觀點仍是對後市一面倒看好，我們認為，是時候釐清高位入市的真正風險所在了。

原文刊於信報網站 2012年10月13日

樓市後向的另類指標

QE3推出之後，市場氣氛一度好轉，2個開售的新界新盤，亦獲理想承接；但二手樓市反應似乎一般。在政府加快預售樓花批核程序後，市場預期本月會有7個新盤同期應市；在短期供應增加下，後市走向如何，值得留意。
官方是否壓樓價 可看高官動作
在曾蔭權任期下半段，大約2010年初，樓價開始上升，市場要求政府推出措施應對－－結果港府初期只針對發展商售樓手法作出監管，未有着力增加公私 營房屋的供應，加上資金流入，結果樓價持續上升。當時金融海嘯的影響仍在，市場對後市並不是一面倒樂觀，公司同事在討論後市走向時亦沒有一致的觀點。但有 同事卻提供了一個另類的指標－－在市場對後市莫衷一是之際，他碰巧知道政府內一位不直接掌管房屋、土地政策的局長剛置業，他的解讀是：局長級人馬會第一時 間知悉官方會否推行遏抑樓價政策，也會掌握有關措施的力度、底綫；既然連局長都決定入市，意味官方打擊樓市的決心及力度有限，在外來資金持續流入的前提 下，估計樓價將有可觀升幅。
當然，高官入市，可以有很多原因，他可能是有換樓需要而置業。但人同此心，如果有關官員知道政府將有措施大力打擊樓市，理論上即使有實際需要，亦不太可能在當時斥資入市。
現時的情況與2010年時相似，利好、利淡的因素充斥。利好方面，市場估計按息將維持低企。利淡方面，中國經濟增長有放緩迹象，可能出現硬着陸。而 港府是否有決心在現時樓價偏高、但前景又充滿變數的情況下大力增加供應，便是其中一個左右後市的主要因素。在行政會議中，有幾位持有較多物業，或直接掌控 土地供應的局長、行會成員已表明在任期內不會入市。但在整個決策層中，其他局長、行會成員仍是春江鴨，我們認為傳媒應該格外留意有關高官的置業動作。
如高官相繼入市 政策力度成疑
我們估計，即使官方有重大措施遏抑樓價，事前應該不會有司局長偷步放盤。但如果政府沒有重大行動針對樓市，卻可能出現司局級官員放心入市的現象（政 策維持不變，輿論亦難以指責相關官員由此獲利）。 因此，如果傳媒發現有多於一位的高官在短期內入市，可能意味港府不會再出重招遏抑樓市。
當然，即使有官員放心入市，亦不代表樓價一定上升，這只不過是政府會否推出重大措施的一個早期預警訊號。

原文刊於經濟日報網站 2012年10月10日

避免「借得太盡」

上星期我們提到，金管局將按揭年期限劃一在30年以内，可望有效減少邊緣借款人負上過高債務的問題。

具體來說，以一個月入2萬元，購置物業自用的買家來說，以按揭利率2.2厘計，如做40年按揭，要通過壓力測試(按息較現時上升2厘時，每月供款不逾月入6成)，借款上限約是$2,787,650。現時金管局將按揭年期上限劃一至30年，同一位按揭申請人，可通過壓力測試的借款上限是$2,453,900。

如果要借款$250萬元，以現行利率2.2厘、按揭年期40年計，借款人月入需達$17,936元；如按揭年期為30年，借款人月入需達$20,376，較之前上升13.6%。

簡單來說，金管局收緊按揭年期，的確可以避免借款人「借得太盡」。不過，如果借款人在現行指引下選用最長按揭年期才可通過壓力測試，按息一旦上升，借款人仍有可能面對「緩衝不足」、難以透過延長還款期减低供款負擔的問題。

原文刊於晴報 2012年10月9日

按息在2015年前一定不升？

看好樓市的分析之中，其中一個主要論點，是按息將維持低企，起碼至2015年。但我們認為，現階段按息上升的機會，比按息下跌為高。

認為按息將維持低企，原因是香港實行聯繫匯率，美國聯儲局既然表明低息政策維持至2015年，港元利率要跟隨美元，在此之前亦無上升空間。個別分析甚至認為，由於本地按揭市場取用額下跌，在需求減少的情況下，按息甚至有可能進一步下調。

上述分析不能說沒有道理，但卻太理論化。首先，我們討論的是按揭利率，而不是拆息或最優惠利率，港元按揭利率升跌(指P減或H加的幅度)，與美國聯邦利率沒有直接關係。其次要討論「需求減少，價格下跌」的理論，在現實中，是否真如教科書內容般出現。

需求(按揭取用金額)減少，如果供應(貨幣供應)不變，價格(按息)應該下跌；但情況只會在完美市場出現，而現實往往並不完美。截至7月，M3貨幣供應比去年同期上升約5%，而同期整體貸款增長為4.1%，理論上，整體貸款利率應該下跌。

按揭貸款方面，由於金管局的按揭指引收緊600萬元以上物業、物業非自用或非本地收入人士的按揭成數，一般估計2012年按揭取用額只有1800億元左右，較2011年的2278億，下跌約2成。在此情況下，銀行為了爭取生意，似乎應該減息。

需求減少 價格未必跌

在討論按息走勢前，我們先參考信用卡市場的利率，大家會發現：信用卡市場出現了「貸款額縮減，利息卻上升」的現象。表面看，2012年第一、二季度，信用卡「應收帳總額」按年分別上升14.2%及13.5%，最新的季度數字達987億元，信用卡業務的增長似乎十分不俗。

但漂亮的是付款帳(payment gateway)總額 。絕大多數港人的信用卡簽帳還款紀律良好，每月繳清簽帳額，銀行基本上不能由此類客戶賺取費用收入。真正令銀行賺錢的是以信用卡透支，或長期支付最低還款 額的用戶。2009年第四季，信用卡轉期帳款(客戶以信用卡借取的金額)為210.7億元，轉期比率 (revolver rate)為28%(轉期帳款佔當時信用卡應收帳總額752億元的28%)。至2012年第二季，信用卡季度應收帳總額反覆上升至987億元，但轉期帳款 減至192億元，轉期比率為19.5%。簡單來說，客戶以信用卡借款的整體額度縮減了。而銀行的應對方式，不是減息，而是加息。其中一家大銀行的信用卡於 7月起將購物簽帳實際年利率，由31.86%上調至34.46%，現金貸款息率由33.07%升至35.61%。此並不是單一例子，部分銀行的信用卡利率 已升至37%。

銀行在信用卡貸款業務縮減時沒有減息，反而上調利率，原因在於香港的信用卡市場基本上是一個寡頭市場，由幾個主要參與者決定價格(利率)，競爭並不充分。 銀行在市場需求縮減時，便以加息的手法保住盈利，而不是以降價去爭取市佔率。整個取態類似某條行車流量下跌卻加價的隧道。

按市貸款減 寡頭加息擴息差

說回按揭市場，本質上與信用卡市場無大分別，幾家大銀行已佔市場6成份額；加上金管局設定的參考按息，已為按息設立下限，今年按揭取用金額下跌，銀行上調按息保住盈利的可能性，較下調按息以爭取市佔率為高。

當然，說按息可能上升，不代表我們預期按息將大幅上調。信用卡是消費性的信貸，說得坦白一點，「碌爆卡」要捱貴息，甚至因此破產，也難引起他人同情。極端一點，只要銀行不觸犯放債人條例訂明的上限(年息60厘)，信用卡利率仍有大幅上調的空間。

相對來說，按揭涉及民生，按息上升，一眾小業主勢將叫苦連天，卻容易惹來議員、輿論批評；而且，現實中有訂價權的大銀行近年壓低按息，其實有壓榨中小型銀 行盈利空間的戰略作用。因此，我們估計，一旦按息回升，將是溫和、平緩的調整。對看好樓市人士來說，要留意的是，不要單純因為聯儲局說美息在2015年前 不上升，就以為本地按息一定維持不變。


原文刊於信報網站 2012年19月6日

QE3迫使用家入市

美國聯儲局早前推出萬眾期待的第三輪量化寬鬆(QE3)，未來每月聯儲局會購入400億美元的按揭擔保債券，具體效果等於每月令銀行體系有400億美元資金鬆綁；聯儲局亦表示，低息政策會持續至2015年中。

是次美國推出QE3，以「熱錢流入量」為標準，對亞洲的影響未必如QE1、2般大。QE1在2008年底推出，QE2是2010年11月。當時的大環境是歐美經濟不景，但亞洲經濟仍持續增長，美國量化寬鬆，多出來的流動資金大量投入亞洲，留在美國的比例反而較低。對香港來說，具體的影響是資金氾濫，拆息被壓低。

今次的大環境有點不同，中國出入口數字轉弱，增長放緩，相反美國經濟有好轉跡象；QE3未必再觸發大量資金湧入亞洲。

但以「刺激本地買家入市意欲」來說，QE3的效果不容低估。眾多分析都指出，2008年金融海嘯後樓價先跌後急升，原因在於量化寬鬆，資金氾濫，迫使手持現金的投資者入市。上述觀點完全正確，而且已經深入民心，可說大眾已被洗腦，認定QE會導致樓價上升。

資金流入規模或不如QE1、2

回顧QE1，2008年底聯儲局公布量寬後，香港的樓市成交並未即時好轉，要待2009年4月後，土地註冊處的成交宗數才突破1萬宗水平，之後隨農曆年的季節性影響。換言之，QE1推出時，市場並未完全了解措施對本地樓價的影響。之後每月的註冊量大致維持在一萬宗以上水平。除了本地資金被迫入市，也包括大量國內資金流入香港，在一手市場，物業代理估計有3、4成買家來自國內。直至2011年6月，金管局大幅收緊按揭指引後，成交量才回落---但樓價仍然上升。

我們估計，QE3的推出，加上利率維持偏低至2015年，會吸引大批仍在觀望的本地用家入市。QE3推出後，雖然金管局即時再收緊按揭指引，但措施主要針對持有多於一個物業的投資者、非本地收入的按揭申請人；至於用家，包括樓換樓人士不受影響。在銀行體系風險管理的角度看，金管局的措施十分合理；但我們卻擔心，在「QE推、樓價升」此一信念已深入民心的今天，最終會吸引大量當了塘邊鶴入市。

留意中國動向

未來樓市走向要看大環境，除了美國持續量寬之外，中國因素同樣重要。眾多跡象顯示中國增長放緩、出口下跌；但市場亦盛傳中國亦可能推出刺激經濟措施，如果是類似2008年底的「四萬億」救市，可以預期有相當規模的內地資金會流入香港。

低息環境持續、如加上內地熱錢湧入，香港樓價可能再出現一輪急升。至於在現時風高浪急情況下入市的用家會否接火棒，有待觀察。

原文刊於iMoney 2012年9月29日

促建中產房 租期5年

早前我們提到，現時的住宅租賃市場，業主強勢，在一、兩年的短租約滿後，往往大幅加租，如租客不就範，只好 另覓新居，過著仿如遊牧民族的生活。若租客不想一年一遷，只好提早入市。但現時樓價高企，勉強入市的買家，不單極有可能買貴；如按息在數年後上升，供款開 支急增，更可能嚴重影響財務情況。

綜合而言，香港人愛買樓，其中一個主要原因，是市場欠缺「長期租樓」的選擇。即使有相當數量的工廠大厦改建為住宅出租，只要租金、租期是業主與租客自行釐 訂，幾可肯定「短租期」、「按年加租」的相似現象勢必出現。因此，我們建議港府宜重新考慮，推出針對中產人士租住需求的公營房屋，提供一個較長年期、租金 較相宜及穩定的選擇。

在構想中，我們認為「中產」的定位應為收入在「全港家庭收入中位數」以上、「居於私人房屋住戶收入中位數」以下。參考2011年底的數字，全港家庭月入中 位數為2萬元，而居於私人房屋住戶收入中位數為2.95萬元；根據統計處資料，位於此區間的家庭大概有40萬戶。當中已有自置物業的一群，又或已居於公屋 中的家庭，應該不需要申請中產租住房，實際合資格的約有20萬戶。

家庭月入低於2萬元，而人數為4人或以上，差不多已符合資格申請公屋。家庭月入如高於2.95萬元，以現時2.2厘利率計算，應可以置業。

官方宜提供「長期租樓」選擇

針對那20萬戶符合收入條件的家庭，政府可考慮在未來10年，撥出土地，發展「中產租住房」，提供約4萬個單位，可供一成「合資格住戶」入住。租約期建議 為5年，期滿可再訂租約。租期達5年，是要回應私樓短租期和頻加租的現象，同時，亦可免跟私樓競爭。建樓質素可以沿用實而不華的標準，但實用面積應高於私 樓，更不可建發水或縮水樓。租金方面，可以是「首年為市值租金，按年以半成遞減」，即第5年的租金，為第一年的8成，以鼓勵租客長期租用。

對租客而言，如果政府有此類單位供應，好處包括：有較佳的「租樓」選擇，不必擔心租住一年後被加租，變相被迫遷。由於長遠來說租金較相宜及穩定，租客亦可 在租期內儲蓄資金，留待日後置業／創業之用，有助提高社會流動性。對市場而言，出現一批租金較相宜的實用單位，亦可望紓緩中小型私人住宅的租金升幅。對港 府而言，以10年為目標，每年提供4000個單位，對公屋或私樓用地的排擠效應該不算太嚴重。

配合證券化 可還富於民

政府還可考慮將中產租住房證券化，項目有租金收入，港府亦可以3A評級加擔保；由於港府的信貸評級極高，中產租住房證券化，不愁無銷路。這類似REIT的 證券由於是政府發行，等同港元官債，市場對於擁有6000億元儲備的港府發債，其反應可以想像會是十分歡迎。如果港府願意，更可為香港散戶投資者提供一定 折扣，實行還富於民。

證券化的好處，一來是令「收租普羅化」；要買樓收租，本質上是「資本密集」行動，但將之「斬件」應市，又有受薪團隊做管理、入場門檻降低，香港人可以儲蓄 投放到自已認識又易明的投資選項，總好過「隔山買牛」，而中長期更可發展本地資本市場。中產租住房證券化，除可以令更多小投資者以較少的資金，享受穩定的 租金收入，更重要的是可避免他們為了買樓收租，而在現時風高浪急的環境下入市。

在樓市高位，就算政府推出相對便宜的房屋出售，卻根本沒有解決市民因借貸樓宇按揭而出現的「首虧損」(first loss) 和「高虧損值」 (high loss severity) 風險。

原文刊於信報網站 2012年9月29日